收入表现承压，盈利重回高位

公司研究 证券研究报告 厨房电器Ⅲ2023年04月24日 浙江美大（002677）2022年报&2023年一季报点评 收入表现承压，盈利重回高位 推荐维持） 目标价：14元 当前价：11.52元 华创证券研究所 证券分析师：秦一超邮箱：qinyichao@hcyjs.com执业编号：S0360520100002 证券分析师：田思琦 邮箱：tiansiqi@hcyjs.com执业编号：S0360522090002 公司基本数据 总股本(万股)64,605.16 已上市流通股(万股)43,048.53 总市值(亿元)74.43 流通市值(亿元)49.59 资产负债率(%)11.82 每股净资产(元)3.20 12个月内最高/最低价14.85/10.05 市场表现对比图(近12个月) 2022-04-25~2023-04-21 18% 4% -9% 22/04 -23% 22/07 22/0922/1123/0223/04 浙江美大 沪深300 相关研究报告 《浙江美大（002677）2022年三季报点评：景气复苏偏弱，盈利短期受损》 2022-10-26 《浙江美大（002677）2022年中报点评：疫情拖累业绩，期待经营改善》 2022-08-26 《浙江美大（002677）2022年一季报点评：收入增长稳健，退税增厚业绩》 2022-04-19 事项： 浙江美大发布22年报及23年一季报，公司2022年实现营业收入18.3亿元，同比-15.2%，实现归母净利润4.5亿元，同比-32.0%。单季度看，22Q4实现营业收入4.4亿元，同比-30.7%，归母净利润0.8亿元，同比-62.8%。23Q1实现营业收入3.4亿元，同比-18.1%，归母净利润1.0亿元，同比-17.2%。公司拟每10股派发现金红利6.2元。 评论： 收入需求承压，份额维持前列。2022集成灶整体需求承压但优于传统厨电，根据奥维推总数据，2022年集成灶行业零售额259亿元，同比+1.2%；传统烟灶零售额为466亿元，同比-11%。报告期内，公司因疫情封控导致间歇性停工停产、物流受阻，外部负面因素叠加行业竞争加剧，公司全年收入同比 -15.2%，增速表现慢于行业。市场竞争方面，根据奥维数据，2022年公司在线下（KA为主）、线上累计零售份额分别为18.9%、8.5%，分别同比增长2.7、0.2pct，仍处于行业前列。展望2023年，Q1公司收入仍底部震荡，或仍受地产滞后影响。后续宏观经济复苏、地产竣工回暖以及线下消费场景修复为主旋律，期待公司经营重回正向发展。 Q1盈利水平重回高位。盈利能力方面，公司22Q4、23Q1毛利率分别为42.5%47.0%，分别同比-8.3pct、-2.8pct，其中Q1降幅收窄且环比Q4提升，成本压力缓解有所体现。费用方面，23Q1公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 5.9%、5.9%、3.1%、-2.6%，同比分别-5.2/+1.2/-0.2/-1.4pct，一季度为厨电销售及促销淡季，在收入下降时公司收紧营销投放。综合影响下，公司23Q1销售净利率为29.6%，同比+0.3pct，环比22Q4（净利率为18.2%）增长11.5pct。公司重视高盈利战略不变，净利率水平重回高位。 渠道多元结构完善，线下网点数量领先。公司当前线下渠道优势领先，其中经销渠道方面，截至22年报告期末，公司已拥有1990多家一级经销商和4500多个营销终端，全年新增60多个一级经销商及700多个营销终端，领先主要 竞争对手；子品牌天牛也已签约300家经销商，累计开设门店达200个。此外，公司在主流建材、家电KA渠道门店累计已达3000多个，在KA渠道建立差异化优势。工程家装方面，公司披露2022年已与十多家地方性房企达成合作， 签署并安装10多个精装渠道项目。在行业竞争加剧下，渠道壁垒、品牌优势有望助力公司长期发展。 投资建议：考虑到地产复苏传导较慢以及行业竞争加剧，我们下调公司23/24年EPS预测至0.84/0.95元（原值为0.97/1.07元），新增25年预测为1.06元，对应PE分别为14/12/11倍。参考可比公司估值，维持公司目标价14元，对应23年16.3倍PE，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动超预期，市场竞争大幅加剧，宏观经济波动风险。 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 1,834 2,048 2,250 2,432 同比增速(%) -15.2% 11.7% 9.9% 8.1% 归母净利润(百万) 452 542 617 684 同比增速(%) -32.0% 19.9% 13.8% 10.9% 每股盈利(元) 0.70 0.84 0.95 1.06 市盈率(倍) 16 14 12 11 市净率(倍) 3.8 3.5 3.2 2.9 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2023年4月21日收盘价 附录：财务预测表资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,099 1,436 1,651 1,891 营业总收入 1,834 2,048 2,250 2,432 应收票据 0 1 2 1 营业成本 1,025 1,100 1,182 1,256 应收账款 16 20 22 22 税金及附加 18 18 21 22 预付账款 7 16 16 16 销售费用 206 230 249 264 存货 119 117 128 140 管理费用 80 79 87 94 合同资产 1 1 2 2 研发费用 61 69 75 81 其他流动资产 62 22 28 36 财务费用 -17 -14 -16 -17 流动资产合计 1,304 1,614 1,848 2,107 信用减值损失 -1 0 0 0 其他长期投资 15 15 15 15 资产减值损失 0 0 0 0 长期股权投资 60 60 60 60 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 703 676 652 629 投资收益 35 35 35 35 在建工程 0 10 20 30 其他收益 33 33 33 33 无形资产 156 141 128 115 营业利润 529 634 721 800 其他非流动资产 42 43 43 44 营业外收入 1 1 1 1 非流动资产合计 976 946 919 894 营业外支出 4 4 4 4 资产合计2,281 2,560 2,767 3,001 利润总额 525 631 718 796 短期借款0 0 0 0 所得税 73 89 101 112 应付票据 0 15 10 8 净利润 452 542 617 684 应付账款 66 170 149 141 少数股东损益 0 0 0 0 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 452 542 617 684 合同负债 112 125 138 149 NOPLAT 437 530 603 670 其他应付款 32 32 32 32 EPS(摊薄)（元） 0.70 0.84 0.95 1.06 一年内到期的非流动负债2 2 2 2 其他流动负债 77 81 91 99 主要财务比率 流动负债合计 288 426 421 431 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 -15.2% 11.7% 9.9% 8.1% 其他非流动负债 26 26 26 26 EBIT增长率 -33.1% 21.3% 13.8% 11.1% 非流动负债合计 26 26 26 26 归母净利润增长率 -32.0% 19.9% 13.8% 10.9% 负债合计 314 452 447 457 获利能力 归属母公司所有者权益 1,967 2,108 2,320 2,544 毛利率 44.1% 46.3% 47.5% 48.4% 少数股东权益 0 0 0 0 净利率 24.7% 26.5% 27.4% 28.1% 所有者权益合计 1,967 2,108 2,320 2,544 ROE 23.0% 25.7% 26.6% 26.9% 负债和股东权益 2,281 2,560 2,767 3,001 ROIC 27.2% 30.7% 31.6% 31.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 13.8% 17.6% 16.1% 15.2% 单位：百万元2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 1.4% 1.3% 1.2% 1.1% 经营活动现金流370 730 611 690 流动比率 4.5 3.8 4.4 4.9 现金收益501 600 670 734 速动比率 4.1 3.5 4.1 4.6 存货影响 2 2 -10 -13 营运能力 经营性应收影响 9 -14 -2 2 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 -43 120 -27 -9 应收账款周转天数 3 3 3 3 其他影响 -99 22 -20 -24 应付账款周转天数 31 39 49 41 投资活动现金流 512 -42 -42 -41 存货周转天数 42 39 37 38 资本支出 7 -41 -41 -41每股指标(元) 股权投资0 0 0 0 每股收益 0.70 0.84 0.95 1.06 其他长期资产变化504 -1 -1 -1 每股经营现金流 0.57 1.13 0.95 1.07 融资活动现金流-428 -352 -354 -409 每股净资产 3.04 3.26 3.59 3.94 借款增加 0 0 0 0估值比率 股利及利息支付 -426 -405 -461 -511 P/E 16 14 12 11 股东融资 0 0 0 0 P/B 4 4 3 3 其他影响 -2 53 107 102 EV/EBITDA 13 11 10 9 资料来源：公司公告，华创证券预测 家电组团队介绍 组长、首席分析师：秦一超 浙江大学工学硕士，曾任职于东兴证券、申港证券，2020年加入华创证券研究所。分析师：田思琦 上海国家会计学院会计硕士。2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：樊翼辰 英国伦敦大学学院理学硕士。2021年加入华创证券研究所。助理研究员：伍迪 美国乔治华盛顿大学金融数学硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：牛俣航 英国帝国理工学院理学硕士。2023年加入华创证券研究所。助理研究员：杨家琛 东南大学工学学士、华东理工大学金融硕士。2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 资深销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhang