策略周报：未出现大跌风险、震荡市延续，复苏和科技仍是主线

策略研究 策略周报 未出现大跌风险、震荡市延续，复苏和科技仍是主线 报告日期：2023-04-23 主要观点： 分析师：郑小霞 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291 邮箱：zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073 邮箱：liuchao@hazq.com联系人：任思雨 执业证书号：S0010121060026电话：18501373409 邮箱：rensy@hazq.com 联系人：张运智 执业证书号：S0010121070017电话：13699270398 邮箱：zhangyz@hazq.com 联系人：黄子崟 执业证书号：S0010121090007电话：19117328906 邮箱：huangzy@hazq.com 相关报告 1.策略周报《重视经济上行超预期的可能》2023-04-16 1.策略周报《内预期改善、外偏好回升，继续进攻复苏与科技》2023-04-082.策略月报《拨云见日，复苏之光乍现》2023-04-02 3.策略季报《可以更乐观些——复苏与科技并进》2023-03-31 市场观点：未出现大跌风险、震荡市延续，复苏和科技仍是主线 本周市场小幅下跌，但整体仍是震荡为主，科技领域再遭美对华政策围堵等因素导致泛TMT等前期强势行业走势分化。展望后市，海外对市场的扰动因素近日有所增加，但整体幅度有限，不足够构成强干扰；中央政治局会议召开在即，虽国内经济复苏超预期，但预计政策不会收紧，内部仍有支撑，预计市场仍是震荡市格局未变。配置上，继续围绕经数据验证但此前被低估的经济复苏预期差和泛TMT产业进行配置，建议三条主线：一是消费持续复苏，可关注食品饮料，医疗服务和美容护理等可选方向和地产链下游；二是出行链条中的航空机场，酒店餐饮和旅游景区；三是数字中国和AI商用双轮驱动的TMT产业浪潮中直接受益的TMT方向计算机、通信、传媒，和算力需求有望推动上涨向上游扩散的电子。 一季度经济良好开局超预期，增长预期差仍有望继续修复。一季度GDP增速4.5%，与我们测算完全一致，显著高于Wind一致预期4%。此前市场对经济复苏偏悲观，但随着时间推移，经济内生逐步修复，经济预期差有望继续修复，市场的增长信心也有望重新提振。 一季度末中央政治局会议有望推动政策预期差进一步收敛，美联储加息路径预期再修正。虽然Q1经济数据向好，但还处于恢复的关键期，政策不会收紧，宽信用宽货币还会延续，决策层原定计划内的政策还会陆续落地，无需担忧宏观政策边际收紧。美联储“褐皮书”提出“劳动力市场出现放松迹象”以及“物价上涨速度似乎放缓”，货币政策方向转变已经较为清晰，美联储加息预期再强化概率降低。疫情二次感染实际影响有限，但可能对风险偏好有一定扰动。 货币政策定调稳健延续，利率短期仍将维持窄幅震荡格局。近期央行答记者问表明未来信贷增长延续，但增速较一季度会略放缓；后续货币政策操作将向总量偏斜，结构性工具逐步退出后资金成本将略有抬升。而在对经济数据计价较为充分、流动性合理充裕状态不改、债市买盘较强的影响下，长端利率短期仍将维持窄幅震荡。 行业配置：经济复苏超预期仍未被充分定价，泛TMT产业短期波动调整提供更好的配置机会 关注三条主线： ①受益经济上行超预期的可选消费和地产下游。市场对经济修复尤其是消费修复的预期差被证实。消费风格值得重视，包括白酒、医疗服务、医疗美容和化妆品等可选消费品。此外，经济稳步复苏，居民收入预期改善，地产市场景气改善具备持续性，因此地产下游方向，包括家用电器、家居用品、装修装饰也值得关注。 ②尚未被市场充分定价但复苏良好的出行链条。居民出行迎来充分复苏。3月经济数据验证复苏成色，有强基本面支撑的出行链条或将重新被市场关注。推荐出行链条中的航空机场、酒店餐饮和旅游及景区。 ③“数字中国”与AI商用双轮驱动下TMT产业行情。“数字中国”建设和以ChatGPT为代表的AI商用落地将从数字资源、数字基础设施和AI应用生态等方面推动TMT产业升级扩张，直接推动计算机、通信、传媒行情。上游电子则有望在数字基建和算力需求增加背景下迎来扩散行情。 如何看待近日泛TMT行业的大跌？ 泛TMT行业涨幅巨大、交易过热、赛道集中、估值大幅拔升都为其带来了客观的调整压力，而拜登有意签署限制投资行政令只是在这种背景下的诱发事件，其本身面临的客观估值压力才是深层次原因。拉长时间看，拜登 签署限制投资行政令实际影响有限，这已经不是新鲜事，本轮泛TMT行业的机会更多在于内需驱动，与外部催化关系较小，因此从长远来看，市场对业绩兑现和政策继续支撑仍是有期待的，因此短期调整给中长期提供了更好的配置机会。 风险提示 疫情二次感染或反复感染，美联储货币政策超预期，美国经济衰退超预期，政策解读存在偏差等。 正文目录 1市场观点：未出现大跌风险、震荡市延续，复苏和科技仍是主线4 1.1一季度经济良好开局，经济预期差有望继续修复4 1.1.1市场热点1：如何看待一季度宏观经济数据？4 1.2一季度末中央政治局会议有望推动政策预期差进一步收敛，美联储加息路径预期再修正7 1.2.1市场热点1：如何看待一季度末即将召开的中央政治局会议？会对市场预期产生何种影响？7 1.2.2市场热点2：如何看待疫情可能出现的二次冲击？8 1.2.3市场热点3：如何看待后续美联储政策路径？8 1.3利率仍将维持窄幅震荡格局9 1.3.1市场热点1：央行答记者问释放了什么信号？9 1.3.2市场热点2：近期为何长端利率走势与宏观指标背离？9 2行业配置：经济超预期复苏尚未充分反应，泛TMT行业短期调整提供良好机会10 2.1市场热点1：对泛TMT板块近日大跌如何看待？13 3行情复盘：指数冲高回落，TMT走势分化15 图表目录 图表1地产链条消费依然不容乐观5 图表2可选消费品增速有所反弹5 图表3房地产投资增速明显收窄6 图表4竣工端依然好于新开工6 图表5工业增加值环比弱于制造业PMI反弹力度7 图表6建筑类商品产量增速有所好转7 图表7短端利率移动平均值小幅回落10 图表8经济数据公布后长端利率窄幅震荡下行10 图表92019-2022居民户累计新增存款11 图表10白酒淡季价稳暗示高端消费有韧性11 图表112018-2023春节后商品房成交面积12 图表1270大中城市房价明显触底回升12 图表13一线城市地铁客流量恢复至疫情前水平12 图表14国内航班执行架次稳定在疫情以来高位水平12 图表15“数字中国”与AI商用双轮驱动TMT行情13 图表16泛TMT行业年初以来有明显相对收益13 图表17泛TMT行业仍是当前市场交易主要方向14 图表18本周主要股指普跌15 图表19本周风格指数普跌，金融风格相对抗跌15 图表20本周大多数行业下跌，TMT走势分化15 图表21TMT走势再分化，保险、国有行偏强16 图表22本周北向流动不大17 1市场观点：未出现大跌风险、震荡市延续，复苏和科技仍是主线 本周市场小幅下跌，但整体仍是震荡为主，科技领域再遭美对华政策围堵等因素导致泛TMT等前期强势行业走势分化。展望后市，海外对市场的扰动因素近日有所增加，但整体幅度有限，不足够构成强干扰；中央政治局会议召开在即，虽国内经济复苏超预期，但预计政策不会收紧，内部仍有支撑，预计市场仍是震荡市格局 未变。配置上，继续围绕经数据验证但此前被低估的经济复苏预期差和泛TMT产业 进行配置，建议三条主线：一是消费持续复苏，可关注食品饮料，医疗服务和美容护理等可选方向和地产链下游；二是出行链条中的航空机场，酒店餐饮和旅游景区；三是数字中国和AI商用双轮驱动的TMT产业浪潮中直接受益的TMT方向计算机、通信、传媒，和算力需求有望推动上涨向上游扩散的电子。 一季度经济良好开局超预期，增长预期差仍有望继续修复。一季度GDP增速4.5%，与我们测算完全一致，显著高于Wind一致预期4%。此前市场对经济复苏偏悲观，但 随着时间推移，经济内生逐步修复，经济预期差有望继续修复，市场的增长信心也有望重新提振。 一季度末中央政治局会议有望推动政策预期差进一步收敛，美联储加息路径预期再修正。虽然Q1经济数据向好，但还处于恢复的关键期，政策不会收紧，宽信用宽货币还会延续，决策层原定计划内的政策还会陆续落地，无需担忧宏观政策边际 收紧。美联储“褐皮书”提出“劳动力市场出现放松迹象”以及“物价上涨速度似乎放缓”，货币政策方向转变已经较为清晰，美联储加息预期再强化概率降低。疫情二次感染实际影响有限，但可能对风险偏好有一定扰动。 货币政策定调稳健延续，利率短期仍将维持窄幅震荡格局。近期央行答记者问表明未来信贷增长延续，但增速较一季度会略放缓；后续货币政策操作将向总量偏 斜，结构性工具逐步退出后资金成本将略有抬升。而在对经济数据计价较为充分、流动性合理充裕状态不改、债市买盘较强的影响下，长端利率短期仍将维持窄幅震荡。 1.1一季度经济良好开局，经济预期差有望继续修复 1.1.1市场热点1：如何看待一季度宏观经济数据？ 我们的观点：我们在季度策略《可以乐观些，复苏与科技并重》（2023-03-31）中指出，市场对于经济复苏偏悲观，但随着时间推移，经济内生逐步修复，数据将好于市场预期，对Q1增长无需悲观。一季度GDP增速4.5%，与我们的测算完全一致，显著高于Wind一致预期4%。其中，固定资产投资增速5.1%，与我们的测 算5.2%基本一致；社零同比5.8%，略高于我们的测算4.5%。近期社融数据总量回暖、出口数据超预期、地产与汽车销售持续改善，也指向经济超预期复苏。 社零增速再超市场预期，但内需恢复以稳为主。3月社会消费品零售总额约3.79 万亿元，同比上涨10.6%，较上月扩大7.1个百分点。社零增速显著回升主要是去年同期疫情扰动下基数偏低所致，3月社零环比季调后仅0.2%，仍未恢复到疫情不严 重时的0.4%，更低于疫情前0.7%。我们认为，居民部门消费意愿恢复尚需过程，上 半年商品消费复苏更多是基数效应带来的增速提升。从各类商品消费情况看：�可选消费品增速有所反弹，但主要是低基数所致。必选消费品中，食品类（4.4%）、饮料类（-5.1%）、烟酒类（9%）维持相对稳定增速，但可选消费品由于去年同期疫情 扰动开始显现，增速有所回升，尤其是汽车类同比上涨11.5%。②地产下游消费增速有所回落。家具类同比增长3.5%，较1-2月增速下降1.7个百分点；建材类同比降4.7%，增速下降3.8个百分点；家电类同比降1.4%，与1-2月基本持平。随着近 期地产销售景气强于去年同期，地产下游消费仍有望迎来好转。③服务类消费明显改善，增速较快。3月份，全国服务业生产指数同比增长9.2，%比1-2月份加快3.7 个百分点。其中，住宿和餐饮业，信息传输、软件和信息技术服务业，交通运输、仓储和邮政业生产指数分别增长29.9%、12.0%、11.9%，显示第三产业加快恢复支撑 经济向好。我们认为，二季度社零同比增速维持在较高水平。随着疫后经济逐步修 复，失业率进一步回落，居民消费信心持续恢复叠加低基数支撑，二季度社零同比增速有望维持在较高水平。 图表1地产链条消费依然不容乐观图表2可选消费品增速有所反弹 家具类建筑及装潢材料类化妆品类金银珠宝类通讯器材类汽车类 10 5 0 -5 -10 -15 -20 家用电器和音像器材类 30 20 10 0 -10 -20 -30 2022-3 2022-4 2022-5 2022-6 2022-7 2022-8 2022-9 2022-10 2022-11 2022-12 2023-2 2023-3 -40 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 资料来源：Wi