非银金融行业：布局券商窗口期来临，保险板块持续推荐

3 布局券商窗口期来临，保险板块持续推荐 非银金融行业 2023年4月23日 信达证券股份有限公司 CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 王舫朝非银金融行业首席分析师 执业编号：S1500519120002 联系电话：+86（010）83326877 邮箱：wangfangzhao@cindasc.com 非银金融 行业周报 证券研究报告 行业研究 布局券商窗口期来临，保险板块持续推荐 2023年4月23日 本期内容提要: 核心观点：当前时点，我们用“天时、地利、人和”概括推荐券商板块机会。天时：经济企稳预期逐渐形成。年初以来对经济复苏的纠结 一直压制券商估值。社融数据从总量到结构均超预期，出口数据亦与市场预期有所出入。在充裕货币背景下，国常会再次强调就业，我们 有理由相信居民消费和企业投资有望逐步好转。地利：券商基本面有 望逐步向好。2022年受自营业务拖累，券商业绩下滑超过30%，从 23Q1展望全年，在中特估国企证券化率提升、注册制带来投行体量 增长、资本市场扩容交易量稳定万亿，自营回暖，券商板块中性假设我们预计业绩增速超过25%，当前估值不到1.4PB，性价比较高。人和：新发基金明显改善，从备付金到转融通保证金降低各项政策利好释放监管对券商业务松绑态度。因此我们建议关注具备超额收益可能的券商板块。 保险板块2023年2、3月份上市险企保费收入整体逐月向好，负债端拐点或逐步来临。近期财联社报道，监管或调降预定利率，我们认为短期会有“炒停售”，保费收入有望短期提升，长期来看有望为行业减负，帮助险企更好做到资产负债匹配，利好头部上市险企。我们预计上市险企2023全年NBV有望转正，当前主要险企国寿、平安、太保和新华PEV估值分别约0.83/0.60/0.55/0.39，估值仍处较低位置，我们建议关注。 市场回顾：本周主要指数震荡，上证综指报3301.26点，环比上周-1.11%；深证指数报11450.43点，环比上周-2.86%；沪深300指数报4032.57点，环比上周-1.45%；创业板指数报2341.19点，环比上周-3.58%；非银金融（申万）指数报1534.20点，环比上周-1.14%，证券Ⅱ(申万)指数报5355.30点，环比上周-2.73%，保险Ⅱ(申万)指数1030.62点，环比上周+3.59%，多元金融(申万)指数报1067.02点，环比上周-5.61%；中证综合债（净价）指数报100.03，环比上周+0.06%。本周沪深两市累计成交3984.55亿股，成交额56199.84亿元，沪深两市A股日均成交额11239.97亿元，环比上周 -1.28%，日均换手率1.24%，环比上周+0.01bp。截至4月20日，两融余额16486.38亿元，较上周+0.79%，占A股流通市值2.25%。截至2023年3月31日，股票型+混合型基金规模为7.13万亿元，环比 +0.65%，3月新发权益基金规模份额462亿份，环比+59.76%。个股方面，券商：东北证券环比上周+8.14%，申万宏源环比上周 +3.77%，中泰证券环比上周+3.66%。保险：中国平安环比上周 +2.75%，中国人寿环比上周+6.61%，中国太保环比上周+7.29%，新华保险环比上周+1.83%。 证券业观点： 科创板迎来首批退市，常态化退市机制加速形成。 2023年4月21日，*ST紫晶和*ST泽达分别发布收到证监会《行政处罚决定书》的公告，根据《决定书》，两家公司“虚增营业收入和利润、未按规定披露对外担保、未按规定如实披露股权代持情况”等行为，触及《上海证券交易所科创板股票上市规则》项规定的信息披露重大违法，将被实施重大违法强制退市，成为科创板首批退市公司。 自注册制改革以来，资本市场致力于从“入口”和“出口”两方面提高上市公司质量。2020年12月31日，沪深交易所发布修订后的退市 规则，进一步量化“造假金额+造假比例”退市指标，严防“虚构收入和利润”“违规信息披露”，新增“交易类退市情形”、“信披退市指标”、“扣非净利润+营业收入”退市指标，强化退市监管、提高退市效率、促进市场优胜劣汰。根据Wind数据统计，2022年共有42家被强制退市，沪深两市分别有18家、24家，两年内退市公司数量占30多年来退市总数量的34.4%。退市新规发行之后，常态化退市机制加速形成，逐步落实“应退尽退”，促进市场优胜劣汰。 退市制度是资本市场的一项重要基础性制度，对提高上市公司质量、促进资本市场良性发展具有重要意义。在我国资本市场上，这一制度 经过多次改革，目前已建立了与“入口多元”相匹配的“出口畅通”的设计。我们认为，严格施行退市制度，形成“有进有退、能进能出”的优胜劣汰机制，确保“退得下”和“退得稳”，有助于促进资本市场良性循环，提高上市公司质量，从而进一步吸引长期资金入市，实现市场资源的合理配置。 保险业观点： 根据财联社报道，近期监管部门正陆续召集相关保险公司开会，主要内容是进行窗口指导，要求寿险公司调整新开发产品的定价利率，控制利差损，要求新开发产品的定价利率从3.5%降到3.0%。三月份时，监管为引导人身险业降低负债成本，加强行业负债质量管理，监管召集多家寿险公司，调研降低责任准备金评估利率对行业影响。 本次窗口指导即上月监管召集险企开会调研的延续，我们认为监管的主要着眼点在于：在上月摸排大中小各类险企当前资产负债匹配、负债成本等情况的基础上，通过窗口指导新开发产品定价利率从3.5%下调至3.0%，从而降低新开发产品负债成本，意在引导人身险行业降低负债成本，加强资产负债管理。 我们认为，整体来看，在当前行业负债端改革持续深入并叠加新会计准则切换的背景下，监管对于新产品开发定价利率进行调整或将产生深远影响：1）短期影响：3.5%定价产品有望迎来热销，行业有望短期面临“炒停售”；2）中期影响：具有保证收益的普通型人身险产品占比有望逐步减少，以分红险为代表的非保证收益产品业务占比有望逐步提升；3）长期影响：监管不断为行业“减负”，降低头部险企负债成本，有助于头部险企降低利差损风险，一定程度上遏制各类产品开发乱象，进一步保护消费者权益，长期来看有助于行业健康稳健发展，同时头部险企亦有望凭借更强的资本金实力和业务运营能力受益。 整体来看，上市险企负债端数据呈不断向好趋势，各大险企近年来改革清虚效果从2H22以来逐步显现，我们预期一季度头部险企保费、新业务价值和净利润等指标均有望同比改善。我们在报告《保险投资 逻辑有望逐渐从估值修复转向资负共振》（2023年2月3日发布）中提出，后续板块表现有望逐渐从“估值修复”逻辑转向“基本面改善”，目前主要险企1-3月保费逐步出炉，我们认为整体负债端符合 我们预期并有望进一步沿着前期提出的逻辑演绎，寿险负债端拐点渐行渐近。 流动性观点：本周央行公开市场净投放1780亿元，其中逆回购投放2120亿元，到期540亿元，MLF投放1700亿元，MLF到期1500亿元。价方面，本周短端资金利率下行。3月加权平均银行间同业拆借 利率下行至1.70%。本周银行间质押式回购利率R001上行57bp至 2.29%,R007上行37bp至2.51%，DR007上行25bp至2.27%。 SHIBOR隔夜利率上行67bp至2.27%。同业存单发行利率1个月、3个月、6个月同业存单（AAA+）到期收益率分别0bp/-3bp/-2bp至2.30%/2.40%/2.48%。债券利率方面，本周1年期国债收益率上行 1bp至2.20%,10年期国债收益率保持2.83%不变，期限利差下行1bp 至0.63%。 风险因素：险企改革不及预期，中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，金融监管政策收紧，代理人脱落压力，保险销售低于预期，资本市场波动对业绩影响的不确定性等。 目录 证券业务概况及一周点评6 保险业务概况及一周点评8 市场流动性追踪9 行业新闻12 表目录 表1：央行操作（04/15-04/21）和债券发行与到期（04/17-04/23），亿元9 图目录 图1：本周券商板块跑输沪深300指数1.28pct6 图2：2023年以来证券板块跑赢沪深300指数1.11pct6 图3：本周A股日均成交金额环比-1.28%6 图4：沪深300指数和中证综合债指数6 图5：截至2023年4月21日IPO、再融资承销规模7 图6：截至2023年4月21日，年内累计债券承销规模34601.22亿元7 图7：本周两融余额较上周上升0.79%7 图8：本周股票质押市值较上周-0.27%7 图9：4Q22券商资管规模降至6.87万亿7 图10：券商板块PB1.34倍7 图11：截至2023年3月股票+混合型基金规模7.13万亿元8 图12：3月新发权益类基金462亿份，环比+59.76%8 图13：2023年1-3月累计寿险保费增速8 图14：2023年1-3月累计财险保费增速8 图15：2023年1-3月单月寿险保费增速8 图16：2023年1-3月单月财险保费增速8 图17：10年期国债收益率及750日移动平均线（%）9 图18：公开市场操作：投放、回笼、净投放量9 图19：地方债发行与到期10 图20：同业存单发行与到期10 图21：加权平均利率10 图22：shibor隔夜拆借利率10 图23：DR007和R00711 图24：同业存单到期收益率11 图25：国债收益率（%）11 图26：国债期限利差11 证券业务概况及一周点评 证券业务： 1.证券经纪：本周沪深两市累计成交3984.55亿股，成交额56199.84亿元，沪深两市A股日均成交额11239.97 亿元，环比上周-1.28%，日均换手率1.24%，环比上周+0.01bp。 2.投资银行：截至2023年4月21日，年内累计IPO承销规模为1142.03亿元,再融资承销规模为3463.52亿元；券商债券承销规模为34601.22亿元。 3.信用业务：（1）融资融券：截至4月20日，两融余额16486.38亿元，较上周+0.79%，占A股流通市值 2.25%；（2）股票质押：截至4月21日，场内外股票质押总市值为33,502.76亿元，较上周-0.27%。 4.证券投资：本周主要指数震荡，上证综指报3301.26点，环比上周-1.11%；深证指数报11450.43点，环比上周-2.86%；沪深300指数报4032.57点，环比上周-1.45%；创业板指数报2341.19点，环比上周-3.58%；中证综合债（净价）指数报100.03，环比上周+0.06%。 5.资产管理：截至2022年Q4，证券公司及资管子公司资管业务规模6.87万亿元，较年初-16.53%。其中单一资产管理计划10102只，资产规模3.10万亿元，集合资产管理计划7066只，资产规模3.18万亿元，证券公司私募子公司私募基金规模1246只，资产规模5895.72亿元。 6.基金规模：截至2023年3月31日，股票型+混合型基金规模为7.13万亿元，环比+0.65%，3月新发权益基金规模份额462亿份，环比+59.76%。 图1：本周券商板块跑输沪深300指数1.28pct 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图3：本周A股日均成交金额环比-1.28% 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图2：2023年以来证券板块跑赢沪深300指数1.11pct 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图4：沪深300指数和中证综合债指数 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图5：截至2023年4月21日IPO、再融资承销规模图6：截至2023年4月21日，年内累计债券承销规模 34601.22亿元 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图7：本周两融余额较上周上升0.79% 资料来源：Wind，信达证券研发中心 图8：本周股票质押市值较上周-0.27%