2023年第一季度信用债违约分析：民企新增债券违约率陡升，新增两家房企首次违约

作者：陈浩川 邮箱：research@fecr.com.cn 民企新增债券违约率陡升，新增两家房企首次违约 ——2023年第一季度信用债违约分析 摘要 相关研究报告： 1.《新增债券违约率小幅上升，关注房企违约风险——2022年第一季度信用债违约分析》，2022.04.08 2.《新增债券违约率大幅下降，关注房企展期债券后续状态— —2021年第四季度信用债违约分析》，2022.01.13 3.《新增债券违约率上升，继续关注房企违约风险——2021年第三季度信用债违约分析》，2021.10.14 4.《逆势扩张致大量项目积压，“三道红线”下再融资困难——蓝光发展债券违约案例分析》，2021.08.17 5.《首次违约主体数量下降，关注民营企业违约风险加大——2021年第二季度信用债违约分析》，2021.07.14 2023年第一季度共有10只债券新发生违约，违约时的债券余额合计90.31 亿元，涉及的违约主体共有8家，其中仅2家为首次违约主体。2023年第一季度（简称“第一季度”）新增违约债券只数和相关债券余额较上一季度有所增加。第一季度违约主体仍集中在房地产行业。 第一季度新增主体违约率为0.04%，较上季度小幅上升。其中，民营企业新增主体违约率上升较为明显，国企没有新增违约主体。从新增债券违约率看，民企新增债券违约率较上个季度上升1.04个百分点；国企新增债券违约率较上一季度基本没有变化。 2023年第一季度首次违约主体金科地产集团股份有限公司和荣盛房地产发展股份有限公司，均属于房地产行业。 通过总结两家公司的违约原因，可以得到如下启示： 第一，关注企业业务受外部环境的影响。近年来，我国人口老龄化形势更加严峻，新冠疫情、行业调控政策以及国际局势等因素会对众多行业造成影响。在金科地产和荣盛地产的违约案例中，在疫情和行业政策的双重影响下，公司持续亏损，严重影响了企业的偿债能力。 第二，关注企业短期债务占比过高的情况。从历年的主体违约分析中可发现，违约主体不合理的债务结构是几乎所有违约主体都存在的一个问题。以房地产行业为例，如果房地产企业短期债务占全部有息债务比重较大，那么企业将会面临较大的短期偿付压力，很容易发生违约事件。 第三，关注企业偿债资金来源。从主体违约分析中，如果一家企业的内生性现金流长期不足以覆盖其短期债务的偿还，这意味着其需要不断通过再融资来进行短期债务的清偿。这种情况下，一旦其融资渠道受阻，就很容易发生违约事件。对于房地产企业而言，特别需要关注企业踩中“三道红线”带来的融资受阻的问题。 本文中的违约是指未按时兑付本金和/或利息、未按时兑付回售款或未按时兑付回售款和利息、提前到期未兑付、触发交叉违约、担保违约，但不包括本息展期，相关统计均参考Wind资讯。本文的违约债券统计口径包括Wind二级债券分类中的一般公司债、私募债、一般企业债、超短期融资债券、一般短期融资券、一般中期票据和可交换债。 一、第一季度信用债违约整体情况 Wind资讯统计显示，2023年第一季度（下称“第一季度”）全国新增10只债券新发生违约，违约时的债券余额合计90.31亿元，涉及的违约主体共有8家，其中2家是首次违约主体（第一次出现旗下所发行信用债违约的主体）。与上一季度相比，第一季度新增违约债券只数和相关债券余额较上一季度均有所增加。与去年同期相比，第一季度，新增违约债券只数和相关债券余额均有所下降（见图1）。从过去3年的债券违约情况来看，2023年第一季度新增违约债券只数和相关债券余额也相对不高。 新增违约债券只数当季违约主体个数 当季首次违约主体个数 新增债券违约余额（右轴） 45 40 35 600 500 30400 25 300 20 15200 10 100 5 00 2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q1 图1：债券违约情况（2020Q1-2023Q1，单位：个数，亿元）注：违约债券余额统计时间截至2023.3.31。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从新增违约债券对应违约主体的地域分布来看，第一季度违约主体主要分布在北京、福建、广东、湖北、重庆、河北等地，广东和河北各有2家违约主体，其余地区各有1家违约主体；从第一季度违约主体所属行业来看，房地产行业违约主体依然最多（6家），基础化工行业和社会服务行业各有1家违约主体（见图2）。第一季度违约主体发行时评级为AAA和AA+级的违约主体合计占比为87%。 37 6 25 4 3 12 1 00 北京福建省广东省河北省湖北省重庆 房地产基础化工社会服务 图2：2023年第一季度违约主体地域和申万行业分布（单位：家）资料来源：Wind资讯，远东资信整理 2023年第一季度首次违约主体共2家，涉及违约债券共2只，当季度应兑付而未兑付金额为1.28亿元。其中，违约主体金科地产集团股份有限公司位于重庆，为房地产行业民营企业，同时为上市公司；违约主体荣盛房地产发展股份有限公司位于河北省，为房地产行业民营企业，同时为上市公司（见表1）。这两家企业在违约前3个月的主体信用评级均为AAA级。 表1：2023年第一季度首次违约主体基本情况 发行人 首次违约时间 当季度违约债券只数 当季度应兑付而未兑付金额 （亿元） 违约前3个月主体评级 发行时主体级别 所属申万行业（一级-二级） 所属地区 公司属性 是否上市 违约情况概述 金科地产集团股份有限公司 荣盛房地产 发展股份有限公司 2023/1/302023/1/23 11 0.510.77 AAAAAA AAAAAA 房地产-房地产开发房地产-房地产开发 重庆 河北省 民营企业民营企业 是是 未按时兑付本息未按时兑付本息 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从新增主体违约率（户数法）来看，2023年第一季度新增主体违约率为0.04%，较上个季度有所增加。其中，民营企新增主体违约率0.88%，较上个季度明显上升；国有企业本季度均没有新增主体违约（见图3）。 新增主体违约率 国企：新增主体违约率 民企：新增主体违约率 2.54 1.94 1.40 1.45 1.28 0.920.94 0.77 0.87 0.88 0.88 0.590.62 0.690.73 0.50 0.30 0.27 0.32 0.41 0.00 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 图3：季度（国企、民企）新增主体违约率（2019Q1-2023Q1，单位：%）注：新增主体违约率（户数法）=某期限内首次违约主体数/期初期末存量债券主体数量的简单平均。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 从新增债券违约率（余额法）来看，2023年第一季度新增债券违约率为0.04%，较上个季度上升0.02个百分点，其中民营企业新增债券违约率为1.37%，较上个季度上升1.04个百分点（图4）；国有企业新增债券违约率为0.002%，与上一季度相差不大（见图4）。 新增债券违约率 国企：新增债券违约率 民企：新增债券违约率 2.55 2.35 2.07 1.87 1.50 1.54 1.30 1.36 1.37 1.23 1.18 1.04 0.79 0.65 0.50 0.44 0.44 0.33 0.130.18 3.00 2.50 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 图4：季度（国企、民企）新增债券违约率（2019Q1-2023Q1，单位：%）注：新增债券违约率（余额法）=某期限内新增违约债券余额/期初期末存量债券余额的简单平均。 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 对于未纳入上述2023年第一季度新增违约债券统计，但在2023年第一季度发生了首次本息展期的债券（即在 本季度内该债券第一次发生本息展期情况），共有31只，涉及主体15家，涉及债券余额合计共386.94亿元。其中，最近一次发行人委托主体评级级别为AAA的有4家，AA+的有5家，AA的有4家。 从2023年第一季度发生首次展期的发行人所属行业来看，15家发行人中有12家为房地产企业（表2），如果后续企业的经营及外部融资情况无法得到改善，其面临的偿债风险将无法获得根本性解决，展期债券的兑付风险仍然较大，不确定性较高，其后续的债务风险值得进一步关注。 表2：2023年第一季度首次本息展期债券基本情况 序号 发行人 首次本息展期 时间 所属申万行业 最近一次发行人委托主 公司属性 体评级级别与评级时间 是否上市 1 金科地产集团股份有限公司 2023-03-31 房地产 AAA(2022-06-29) 民营企业 是 2 融侨集团股份有限公司 2023-03-27 房地产 AA+(2022-06-27) 中外合资企业 否 3 亿利资源集团有限公司 2023-03-20 基础化工 AA(2022-06-29) 民营企业 否 4 深圳市龙光控股有限公司 2023-03-17 房地产 AAA(2022-06-27) 其他 否 5 佳源创盛控股集团有限公司 2023-03-16 房地产 AA+(2022-07-13) 民营企业 否 6 上海世茂股份有限公司 2023-03-16 房地产 AAA(2022-06-21) 外资企业 是 7 湖北天乾资产管理有限公司 2023-03-13 非银金融 AA(2018-12-31) 民营企业 否 8 俊发集团有限公司 2023-03-13 房地产 AA+(2022-06-27) 民营企业 否 9 中天金融集团股份有限公司 2023-03-12 房地产 AA(2022-07-28) 民营企业 是 10 天津市房地产信托集团有限公司 2023-03-08 房地产 AA-(2017-10-25) 地方国有企业 否 11 永城煤电控股集团有限公司 2023-01-20 煤炭 B(2022-06-22) 地方国有企业 否 12 上海宝龙实业发展(集团)有限公司 2023-01-11 房地产 AA+(2022-07-27) 其他 否 13 鑫苑(中国)置业有限公司 2023-01-09 房地产 AA(2022-06-28) 其他 否 14 融创房地产集团有限公司 2023-01-04 房地产 AAA(2021-06-22) 民营企业 否 15 广州富力地产股份有限公司 2023-01-03 房地产 AA+(2022-10-21) 外资企业 是 资料来源：Wind资讯，远东资信整理 二、第一季度信用债违约案例分析 2023年第一季度首次违约主体金科地产集团股份有限公司（下称“金科地产”）和荣盛房地产发展股份有限公司（下称“荣盛地产”），均为房地产行业企业，其违约原因可能涉及以下三个方面。 （一）盈利能力恶化 从整体房地产行业来说，一方面，人口老龄化趋势使得行业增量空间受到限制；另一方面，近年来行业受新冠肺炎疫情和调控政策影响较大。在“房住不炒”的总路线下，一系列政策变化对房地产企业运营环境造成巨大影响，包括“三线四档”政策、限购、限售、或将征收房产税等，资金审查严格，多方面因素使得行业整体下行趋势明显。 1.荣盛地产 从荣盛地产的具体经营情况来看，公司储备项目主要在环渤海、长江经济带、珠三角及中西部的重点城市，主要分布在河北、山东、江苏省。2022年我国宏观经济增速放缓，受疫情管控、房地产市场需求下降及运营资金紧张等因素影响，各大房企均面临销售规模大幅下降、购房者观望情绪严重、施工交房进度缓慢等困境。在这个背景下， 由于荣盛地产的地产项目覆盖全国各地，2022年内全国大范围反复的疫情和长时间的封控严重影响公司项目施工进度，项目交付量大幅下降。 截至2023年第一季度末，荣盛地产仍未披露2022年年报。根据荣盛地产历年可获年报数据（截至2022年中），从营业收入来看，荣盛地产营收规模为472.44亿，同比下降33.94%。2015-