智能卫浴有望实现弯道超车

瑞尔特（002790） 证券研究报告 2023年04月22日 投资评级 智能卫浴有望实现弯道超车 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 8.74元 公司22Q4营收5.7亿，同增2.6%；归母净利0.57亿，同增103.8% 目标价格 元 22年营收19.6亿，同增4.9%；归母净利2.1亿，同增51.4%，主要系原材基本数据料价格周期性回落及人民币贬值等原因所致；扣非净利1.9亿，同增68.5%；同时公告向全体股东每10股派发现金红利2元。A股总股本(百万股) 417.90 流通A股股本(百万股) 257.83 A股总市值(百万元) 3,652.44 流通A股市值(百万元) 2,253.46 每股净资产(元) 4.63 资产负债率(%) 20.71 一年内最高/最低(元) 11.73/5.13 收入分产品，22年水箱及配件7.2亿（占总36.6%），同减7.5%；智能坐便器及盖板10.1亿（占总51.3%），同增17.7%；同层排水系统产品1.8亿（占总9.1%），同增3%。分地区，境内14.1亿（占总71.8%），同增4.66%；境外5.5亿（占总28.3%），同增5.5%。分渠道，线上1.2亿（占总5.9%），同增564.3%；线下18.4亿（占总94.1%），同减0.4%。 22Q4毛利率22.65%，同增2.62pct，归母净利率9.9%，同增4.91pct；22 全年毛利率24.81%，同增2.22pct，归母净利率10.76%，同增3.3pct。 毛利率分产品，22年水箱及配件24.42%，同增2.33pct；智能坐便器及盖板23.64%，同增4.55pct。分地区，境内24.76%，同增3.14pct；境外24.94%，同减0.11pct。分渠道，线下23.31%，同增0.97pct。 智能卫浴潜在市场空间大，公司加大投入有望弯道超车 据公司年报，国内智能卫浴市场有望在未来几年内迎来渗透率快速增长，仅智能坐便器即拥有千亿级容量。公司近年来持续加大研发创新、运营方 作者 孙海洋分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 尉鹏洁分析师 SAC执业证书编号：S1110521070001 weipengjie@tfzq.com 孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 股价走势 面投入、扩大运营和服务团队规模，在智能卫浴产品领域竞争力不断攀升。瑞尔特沪深300 注重研发体系建设与完善，产品研发设计能力强 公司研发中心根据目标市场上产品样式、功能需求变化趋势及客户实际需求进行新品设计与研发;拥有完整的模具研发、模具设计、模具加工制造能力，从产品设计前端对接客户，快速响应客户需求。 提升消费者产品体验与舒适度，品质致胜获认可 公司在研发、采购、生产、销售等各环节均实施严格质量控制，在行业内具有很高美誉度，节水型冲水组件等卫浴配件产品使用寿命、质保期限处于行业前端，智能坐便器采用进口元器件、质量过硬、维修率低、质保期长并提供全面售后服务。 推动数字化转型，提升规模效应，助力降本增效 中高端卫浴品牌对配套商生产规模、交期等要求越来越高，公司具有相对充足产能，且依托工业4.0制造体系，进一步推动数字化转型，提升规模效应，可超预期满足客户交期需求，竞争优势强。 拓展全球份额，未来提供完整解决方案空间可期 不断拓展全球范围市场份额，全面提升在行业领域竞争力和全球行业地位，未来将基于公司卫浴冲水系统研发优势，结合卫浴产品的智能化运用，完善整体卫浴空间配套服务与完整解决方案，成为全球领先的卫浴空间和家庭水系统解决方案提供商。 维持盈利预测，维持“买入”评级。23年公司将继续巩固在水件制造领域的全球领先地位，深耕国内智能化卫浴市场，加大全球智能卫浴产品推广力度，维持与拓展世界知名卫浴品牌合作关系。公司具备完整的卫浴空间 93% 78% 63% 48% 33% 18% 3% -12% 2022-042022-082022-12 资料来源：聚源数据 相关报告 1《瑞尔特-首次覆盖报告:乘智能马桶东风，自有品牌快速成长》2022-11-29 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 和家庭水系统的完整解决方案，包括产品研发体系、生产制造体系和质量控制体系，在水系统范畴，具有稳居国内市场份额优势地位的节水型冲水组件等卫浴配件产品、在卫浴产品智能化运用中，亦在智能坐便器等智能卫浴产品、同层排水系统产品等产品领域的市场竞争积累了一定竞争优势。我们预计2023-25年公司收入分别为24、29、34亿，归母净利分别为2.5、3.1、3.7亿，对应eps分别为0.6、0.7、0.9元/股，PE分别为15、12、10x。 风险提示：房地产市场调控风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险；产品研发和技术创新风险等。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,868.29 1,959.59 2,395.42 2,872.82 3,389.60 增长率(%) 45.48 4.89 22.24 19.93 17.99 EBITDA(百万元) 321.85 357.24 375.07 440.30 511.19 归属母公司净利润(百万元) 139.36 210.94 248.71 306.73 366.33 增长率(%) 21.58 51.36 17.90 23.33 19.43 EPS(元/股) 0.33 0.50 0.60 0.73 0.88 市盈率(P/E) 26.57 17.55 14.89 12.07 10.11 市净率(P/B) 2.09 1.91 1.77 1.60 1.42 市销率(P/S) 1.98 1.89 1.55 1.29 1.09 EV/EBITDA 9.90 7.22 7.75 5.29 4.91 资料来源：wind，天风证券研究所 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 460.52 554.19 335.73 902.54 718.91 营业收入 1,868.29 1,959.59 2,395.42 2,872.82 3,389.60 应收票据及应收账款 578.91 448.78 929.20 658.85 1,208.23 营业成本 1,446.33 1,473.43 1,757.20 2,077.86 2,431.39 预付账款 15.10 18.57 20.47 24.75 29.41 营业税金及附加 10.46 14.18 17.73 22.41 22.71 存货 287.50 303.34 398.43 407.61 555.44 销售费用 94.62 123.28 156.42 193.63 224.73 其他 309.91 503.89 483.20 487.13 494.86 管理费用 99.45 93.89 111.39 135.60 156.26 流动资产合计 1,651.94 1,828.76 2,167.03 2,480.89 3,006.86 研发费用 71.52 82.93 93.90 119.22 155.24 长期股权投资 0.13 2.72 2.72 2.72 2.72 财务费用 9.77 (45.42) (2.65) (4.37) (5.72) 固定资产 431.73 513.00 416.34 319.67 223.01 资产/信用减值损失 (16.49) (6.63) (8.05) (10.39) (8.35) 在建工程 58.94 2.36 12.36 17.36 22.36 公允价值变动收益 (4.24) 1.90 1.10 0.90 (0.97) 无形资产 31.49 30.44 28.97 27.50 26.03 投资净收益 16.21 4.35 12.21 10.92 9.16 其他 64.70 52.95 52.34 55.57 53.05 其他 (8.26) (18.35) 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 587.00 601.48 512.74 422.83 327.17 营业利润 148.92 236.04 266.70 329.91 404.84 资产总计 2,238.93 2,430.23 2,679.77 2,903.72 3,334.03 营业外收入 1.10 0.00 0.31 0.93 0.41 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.23 4.32 1.10 0.33 1.92 应付票据及应付账款 244.05 251.81 345.68 348.14 470.81 利润总额 149.79 231.72 265.91 330.51 403.33 其他 130.83 121.68 196.57 187.55 206.53 所得税 16.22 23.69 22.07 31.50 44.16 流动负债合计 374.88 373.49 542.24 535.69 677.34 净利润 133.56 208.03 243.84 299.01 359.17 长期借款 0.00 24.80 0.00 0.00 0.00 少数股东损益 (5.80) (2.91) (4.87) (7.72) (7.16) 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 139.36 210.94 248.71 306.73 366.33 其他 66.72 68.70 58.41 64.61 63.90 每股收益（元） 0.33 0.50 0.60 0.73 0.88 非流动负债合计 66.72 93.50 58.41 64.61 63.90 负债合计 469.69 503.19 600.65 600.30 741.24 少数股东权益 (4.70) (7.60) (10.85) (16.56) (22.30) 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 418.33 418.01 417.90 417.90 417.90 成长能力 资本公积 453.95 456.10 455.73 455.73 455.73 营业收入 45.48% 4.89% 22.24% 19.93% 17.99% 留存收益 921.26 1,069.52 1,235.55 1,462.29 1,756.17 营业利润 19.10% 58.51% 12.99% 23.70% 22.71% 其他 (19.60) (9.00) (19.21) (15.93) (14.71) 归属于母公司净利润 21.58% 51.36% 17.90% 23.33% 19.43% 股东权益合计 1,769.25 1,927.04 2,079.12 2,303.42 2,592.79 获利能力 负债和股东权益总计 2,238.93 2,430.23 2,679.77 2,903.72 3,334.03 毛利率 22.59% 24.81% 26.64% 27.67% 28.27% 净利率 7.46% 10.76% 10.38% 10.68% 10.81% ROE 7.86% 10.90% 11.90% 13.22% 14.01% ROIC 17.01% 17.07% 25.50% 22.77% 37.48% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 133.56 208.03 248.71 306.73 366.33 资产负债率 20.98% 20.71% 22.41%