K金珠宝逆势增长，线下经营稳步恢复中

中国黄金2022年归母净利润同比下滑3.7%，仍保持一定韧性。2022年公司实现收入471亿元，同比下滑7.2%，实现归母净利润7.65亿元，同比下滑3.7%，实现扣非归母净利润6.9亿元，同比下滑8.4%，单拆Q4，公司实现收入114亿元，同比-17.4%，实现归母净利润1.51亿元，实现扣非归母净利润1.06亿元。 K金珠宝类产品2022年逆势实现正增长。分产品来看，2022年公司黄金产品收入462亿元，同比下滑7.7%，K金珠宝类产品收入4.8亿元，同比+13.4%，品牌使用费7825万元，管理服务费9380万元。 公司2023年Q1归母净利润同比增速+19%，整体经营稳步恢复中。 2023年Q1公司实现收入161亿元，同比+12.3%，其中黄金珠宝收入159.8亿元，同比+12.45%，实现归母净利润3亿元，同比+19%，实现扣非归母净利润2.8亿元，同比+14.6%。 2022年毛利率整体有改善，其中K金珠宝毛利率提升更为明显。2022年公司整体毛利率为3.90%。同比增加了0.8pct，其中黄金产品毛利率3.31%，同比增加0.79pct，K金珠宝类产品毛利率22.16%，同比增加6.41pct，销售费用率0.95%，同比增加0.05pct，管理费用率0.31%，同比增加了0.04pct。2023Q1公司实现毛利率3.99%，同比下滑0.1pct，销售费用率0.63%，同比改善0.28pct，管理费用率0.23%，同比增加0.03pct。 2022年公司渠道有一定调整，我们预计2023年有望重回净开店轨道。 截至2022年末，公司门店总数3642家，其中自营门店105家，较2021年末净增14家，加盟门店3537家，较2021年末净减少93家。截至2023年Q1末，公司渠道门店总数3615家，自营门店维持105家，加盟门店3510家，在未来的2023年Q2-Q4，公司拟开业直营门店9家，加盟门店114家，新增加盟门店将主要分布在华北和华中地区。 盈利预测与投资评级：中国黄金是我国黄金珠宝头部企业，背靠大央企，资源优势明显，2023年恢复推进中，且有望重回门店扩张周期，提升市场份额，我们基本维持公司2023-2024年归母净利润为11.2亿元/13.1亿元，预计2025年归母净利润15亿元，最新股价对应2023-2025年PE分别为18/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：金价波动风险，开店不及预期，需求恢复不及预期等风险