首次覆盖报告：品类拓宽打开增量空间，产能扩充巩固龙头地位

公司深度报告 2023年04月21日 品类拓宽打开增量空间，产能扩充巩固龙头地 公位 研 司——中船特气（688146.SH）首次覆盖报告 究核心观点 ·公司深耕电子特气产业链，成为行业领军人物。公司前身七一八所N下的特气工程部成立于2000年，经过多年的深耕，打破技术壁垒，实现中国产化，同时加快产业布局和扩充产能，实现公司产品的多样化和规模 船化，逐步形成以三氟化氮和六氟化钨为核心的电子特气业务和三氟甲磺 酸系列产品，广泛应用于集成电路、显示面板、锂电新能源等行业，客 ·户覆盖中芯国际、长江存储、华润微、京东方、海力士、台积电等集成证电路和显示面板头部厂商。2019-2022年，公司营收CAGR为23.56%，券归母净利CAGR达到25.02%，实现较快增长。 研下游需求崛起，电子特气供需转换实现快速发展。电子气体是集成究电路、显示面板等行业不可或缺的关键性材料，是集成电路制造的第二报大制造材料，仅次于硅片。据ICInsight数据，2020-2025年中国集成电告路需求量CAGR预计达到9.29%，目前，中国集成电路供给量严重不足 自给率低，随着政策的引导和下游需求的崛起，2020-2025年中国集成电 路供给量CAGR预计达到13.73%，自给率从15.87%有望提升至19.37%带动核心材料特种气体的发展。同时，中国大陆面板产能占全球比重超过六成，据Frost&Sullivan数据，2020-2024年中国大陆面板市场规模CAGR预计为6.34%，进一步带动电子特气发展。公司的核心产品为三氟化氮和六氟化钨，是电子特气中市场规模最大的两种气体，2021年占比为20%和8%，公司拥有9250吨三氟化氮产能，是国内最大、全球第二的三氟化氮企业，同时又有2230吨六氟化钨产能，居于全球首位，目前已经成为国内电子特气收入规模最大、市占率最高的企业。据TECHCET数据，目前这两种气体供给大于需求，预计2025年需求将大于供给，出现供给缺口，叠加中国三氟化氮需求量快速提升，公司作为行业龙头，有望从中受益。 募投项目打破产能瓶颈，品类拓宽打开增量空间。随着集成电路和显示面板景气度上行，公司订单饱满，产能利用率处于较高水平，产能已经成为公司扩张瓶颈。公司通过IPO实际募集资金28.71亿元，主要用于年产3250吨三氟化氮项目、年产500吨双（三氟甲磺酰）亚胺锂项 目、年产735吨高纯电子气体项目、年产1500吨高纯氯化氢扩建项目、制造信息化提升工程建设项目和补充流动资金。三氟化氮项目将缓解公司三氟化氮产能不足的情况，进一步巩固公司的龙头地位；双（三氟甲磺酰）亚胺锂项目将有助于公司加强对锂电池溶质锂盐领域的布局，培育新的增长点；高纯电子气体项目将丰富产品结构，满足客户多样化需求；高纯氯化氢扩建项目将有效满足客户对纯度5N以上的高纯氯化氢需求，扩大市场占有率。 投资建议 公司为电子特气行业龙头，市场份额占比高，叠加募投项目打破公司产能瓶颈，助力三氟化氮业绩持续高增，同时品类扩张丰富产品结构满足客户多样化需求，成为公司业绩新的增长点。我们预计2022/2023/2024年公司营收分别为23.81/29.94/35.59亿元，归母净利分别为4.52/5.64/6.88亿元，对应EPS分别为0.85/1.07/1.30元/股，公司IPO发行价格为36.15元/股，对应PE为42/34/28倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 评级推荐（首次覆盖）报告作者 作者姓名彭琦 资格证书S1710522060001 电子邮箱pengq887@easec.com.cn 股价走势 %30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 22-0422-0722-1023-0123-04 N中船电子沪深300 基础数据 总股本(百万股)529.41 流通A股/B股(百万股)529.41/0.00 资产负债率(%)19.46 每股净资产(元)0.00 市净率(倍)0.00 净资产收益率(加权)0.00 12个月内最高/最低价0.00/0.00 相关研究 风险提示 市场竞争加剧；募投项目进展不及预期；下游需求不及预期。 盈利预测 项目(单位：百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1956.46 2381.25 2993.95 3558.66 增长率（%） 12.90 21.71 25.73 18.86 归母净利润 383.26 452.16 564.14 687.68 增长率（%） 7.92 17.98 24.77 21.90 EPS（元/股） 0.85 0.85 1.07 1.30 市盈率（P/E） 0.00 42.33 33.92 27.83 市净率（P/B） 0.00 6.98 5.79 4.79 资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测（股价为公司IPO发行价格）。 正文目录 1.深耕电子特气多年，注重技术带动公司发展5 1.1.国内电子特气领先企业，步步为营实现跨越式发展5 1.2.高度重视研发投入，技术领先打造产品竞争力6 1.3.深度绑定大客户，带动业绩稳步攀高7 1.4.募投项目打破产能瓶颈，增产扩大市场份额9 2.下游需求崛起，电子特气需求持续提升10 2.1.集成电路+显示面板需求增加，电子特气稳定增长10 2.2.三氟化氮+六氟化钨供需逆转实现稳定增长，国内企业有望受益下游增长13 2.3.公司紧抓三氟甲磺酸产品细分赛道，产能扩充成为行业龙头15 3.产能增加+种类拓宽，成为公司增长驱动力16 3.1.扩产打破产能瓶颈，深耕多年实现技术领先16 3.2.三氟甲磺酸烯系列产品应用广阔，绑定大客户实现稳定增长18 4.盈利预测、估值与投资评级19 4.1.盈利预测假设与业务拆分19 4.2.估值分析与投资建议20 5.风险提示20 图表目录 图表1.公司主要产品应用领域5 图表2.截至2023年3月公司股权结构6 图表3.公司核心技术7 图表4.公司研发费用支出（亿元）7 图表5.可比公司研发费用率7 图表6.公司营业收入及增速（亿元）8 图表7.公司归母净利及增速（亿元）8 图表8.公司细分产品营收占比8 图表9.公司下游领域营收占比8 图表10.公司毛利及归母净利率9 图表11.公司期间费用率9 图表12.公司募集资金运用情况9 图表13.电子特种气体种类10 图表14.全球电子气体市场规模（亿美元）10 图表15.中国电子气体市场规模（亿元）10 图表16.2021年全球市场规模Top10电子特气11 图表17.电子特种气体应用领域11 图表18.2022年全球电子特气下游需求占比11 图表19.2022年中国电子特气下游需求占比11 图表20.中国集成电路市场供需预测（亿美元）12 图表21.中国集成电路对电子气体需求预测（亿元）12 图表22.中国大陆显示面板市场规模（百万平米）12 图表23.中国大陆显示面板电子特气用量（万吨）12 图表24.2020年全球电子气体竞争格局13 图表25.电子特气公司情况13 图表26.全球三氟化氮供需情况（万吨）14 图表27.中国三氟化氮供需情况（吨）14 图表28.全球六氟化钨供需情况（吨）14 图表29.中国大陆六氟化钨需求预测（吨）14 图表30.2020年全球三氟化氮竞争格局15 图表31.2020年全球六氟化钨竞争格局15 图表32.中国抗癌药物市场规模（亿元）15 图表33.2022年全球三氟甲磺酸系列需求占比15 图表34.2022年国内三氟甲磺酸生产企业及产能15 图表35.全球锂电池电解液添加剂产量（万吨）16 图表36.中国锂电池电解液添加剂产量（万吨）16 图表37.2022年国内双（三氟甲磺酰）亚胺锂生产企业及产能16 图表38.公司电子特气营收（亿元）17 图表39.公司电子特气毛利及毛利率（亿元）17 图表40.公司主要电子特种气体18 图表41.公司三氟甲磺酸系列营收（亿元）18 图表42.公司三氟甲磺酸系列毛利及毛利率（亿元）18 图表43.公司三氟甲磺酸系列具体产品19 图表44.公司业务拆分（百万元）20 图表45.可比公司PE数据对比20 1.深耕电子特气多年，注重技术带动公司发展 1.1.国内电子特气领先企业，步步为营实现跨越式发展 中船特气是国内领先、世界知名的电子特种气体和三氟甲磺酸系列产品供应商，属于拥有核心自主知识产权的高新技术企业。公司主要从事电子特种气体及三氟甲磺酸系列产品的研发、生产和销售，主要产品包括高纯三氟化氮、高纯六氟化钨、高纯氯化氢、高纯氟化氢、高纯四氟化硅、高纯氘气、高纯六氟丁二烯、高纯八氟环丁烷、高纯电子混合气等电子特种气体，以及三氟甲磺酸、三氟甲磺酸酐、双（三氟甲磺酰）亚胺锂等含氟新材料。产品广泛应用于集成电路、显示面板、锂电新能源、医药、光纤等行业，是下游应用行业的不可或缺的关键性材料。 公司长期专注于电子特气的研发和产业化，经过多年发展和积累，目前已经具备电子特种气体及含氟新材料等50余种产品的生产能力，部分含氟高纯电子气体的制备技术已达到国际领先水平，成为行业内产业规模大、客户覆盖广、创新能力强且具备参与全球竞争能力的头部企业。公司持续秉承“服务国家战略，引领行业发展”理念，积极加大研发投入、聚焦关键技术研发、加速科技成果转化、扩大产业规模，更深度融入集成电路生产工艺研发，力争发展成为世界电子特种气体的主导力量。 公司的发展主要经历了三个阶段： 第一阶段：突破技术壁垒，实现国产化。公司前身七一八所下的特气工程部成立于2000年，开始从事电子特种气体的研发和产业化；2002年，特气工程部研发出纯度高达99.9%的三氟化氮气体，打破了国外垄断，实现了电子级三氟化氮国产化，标志着从0到1的跨越，自此，特气工程部揭开了电子特种气体国产化替代的序幕； 2007年，特气工程部首创以三氟化氮为原材料的合成技术，成功研发了电子级六氟化钨，攻克了大批量生产关键工艺，具备规模化的生产能力；2008年，特气工程部建成了年产300吨高纯三氟化氮，自主研发的规模化成果正式落地，开启电子特种气体国产化新里程。 第二阶段：加快产业布局，实现多样化。2010年，特气工程部建成了30吨高纯六氟化钨生产线和年产30吨的三氟甲磺酸生产线；2013年，特气工程部牵头承担国家重大科技专项，着手研发高纯氯化氢、高纯氟化氢、高纯四氟化硅、高纯八氟环丁烷、高纯八氟丙烷、碳酰氟等9种电子特种气体和10种高纯电子混合气体，进一步 丰富了产品结构；2015年，特气工程部主营产品三氟化氮、六氟化钨、三氟甲磺酸系列产品产能分别达到1,500 吨、230吨、100吨。 第三阶段：积极增产扩能，实现规模化。2016年，七一八所成立派瑞有限，开启大规模产业化步伐，分别于2017年、2019年开始建设年产5400吨新材料项目、年产7300吨新材料项目；2020年，七一八所、派瑞科技将特气相关业务无偿划转至公司，完成业务重组。 图表1.公司主要产品应用领域 资料来源：公司招股说明书，东亚前海证券研究所 截至2022年3月，公司总股本为4.5亿股，派瑞科技持有公司81.38%的股份，为公司控股股东，中国船舶集团通过派瑞科技、中船投资间接控制公司85.43%的股份，为公司的实际控制人。其他重要股东有国风投基金和万海长虹，分别持有公司4.00%和2.78%的股份。公司不存在控股子公司和参股公司，只拥有一家分公司。 图表2.截至2023年3月公司股权结构 资料来源：招股说明书，东亚前海证券研究所 1.2.高度重视研发投入，技术领先打造产品竞争力 公司经过多年的研发投入和技术积累，已经掌握多项达到国际领先或国内领先水平的技术，其中处于国际领先水平的电解氟化技术打破了国外长期以来的技术封锁，使得中国成为继美国、日本、韩国之后第四个掌握该等技术的国家，填补了国内空白。公司核心技术有9项，均应用于公司主要产品，并不断地进行升级和改进。截至 2022年6月，公司拥有境内已获得授权