全面布局眼科药物，平台型企业加速成长

买入（首次） 全面布局眼科药物，平台型企业加速成长 公司研究|首次报告欧康维视生物-B01477.HK 股价（2023年04月19日）9港元 52周最高价/最低价14.8/7港元 目标价格12.95港元 总股本/流通H股（万股）68,874/68,874 H股市值（百万港币）6,199 核心观点 专业布局眼科用药领域，管线丰富全面覆盖。公司自成立以来，专注于眼科用药领域，目前通过license-in和自研，已经积累了二十多条药物管线，对国内主要的眼科疾病近视、干眼症、青光眼等实现了全面覆盖，为稀缺的眼科用药标的。公司管线 丰富，仿创结合，大量研发投入下，多款眼科创新药刚上市或将要上市，正处于加速成长期，业绩有望逐步兑现。 眼科临床药物需求旺盛，新药研发推进市场扩容。我国眼科患病群体广阔，患病人群超过十亿人，但因为眼病致病机理复杂和研发的困难，国内眼科药物市场缺医少 药。目前，情况正在不断改善，一方面，随着新药的引进和获批，国内眼药供给增长，从2015年到2021年，国内已有11种眼科新药获批，数量逐渐追赶国外。另一方面，政策支持下，近年来眼科诊疗人数上升，虽然眼科医生人数相对较少，下游较为集中，目前也呈现增长趋势，有望进一步促进眼科用药市场的发展。 研发、销售、生产多方协同，眼科用药平台企业未来可期。公司不断推进新药研发，已具备多条核心管线，包括已上市的OT-401，已经成为国内NIU-PS治疗的FIC，即将放量；自研OT-101针对近视大适应症，国际多中心临床走在前列；OT- 301具备双重降压机制，将成为青光眼me-better产品。销售方面，公司通过玻璃酸钠滴眼液（欧沁）放量，强劲销售实力已初步体现，预计随着管线不断上市，公司丰富的产品线有望在眼科医院协同推广，加速放量。生产方面，公司具备全国最大眼药生产线，已实现自主生产，产能充足，为公司成为眼科用药平台型企业打下基础，长期发展值得期待。 盈利预测与投资建议 公司正处于创新成长期，我们预测公司23-25年营收为336/575/779百万元，归母净利润为-211/-22/87百万元。因其研发费用投入较大，我们预测其23年保持亏损状态。公司后续在研新药不断上市，我们对OT-401、OT-101、OT-301等核心管线进行盈利预测，对公司自由现金流进行绝对估值，预测公司合理市值为89.17亿港元，对应目标价为12.95港元，首次给予“买入”评级。 风险提示 新药研发不及预期的风险，药品销售不及预期的风险，医保等政策控费力度超预期的风险，药品竞争格局加剧的风险。 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 56 159 336 575 779 同比增长(%) 328.6% 183.1% 111.4% 71.1% 35.5% 营业利润(百万元) -259 -400 -211 -22 103 同比增长(%) -88.5% 54.4% -47.2% -89.8% -577.5% 归属母公司净利润(百万元) -260 -403 -211 -22 87 同比增长(%) -88.5% 54.9% -47.5% -89.8% -505.9% 每股收益（元） -0.43 -0.64 -0.31 -0.03 0.13 毛利率(%) 65.8% 64.7% 85.1% 88.5% 89.6% 净利率(%) -463.1% -253.3% -62.9% -3.7% 11.2% 净资产收益率(%) -9.3% -13.7% -8.1% -0.9% 3.5% 市盈率（倍） (21.0) (13.5) (25.8) (253.1) 62.4 市净率（倍） 1.8 2.0 2.2 2.2 2.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.（2022年为公司全年业绩公告数据） 国家/地区中国 行业医药生物 报告发布日期2023年04月21日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -7.5 0.22 -11.24 0 相对表现 -7.79 -4.13 -5.31 3.14 恒生指数 0.29 4.35 -5.93 -3.14 恒生指数 欧康维视生物-B 70% 50% 30% 10% -10% -30% -50% 刘恩阳01066218100*828 liuenyang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519040001香港证监会牌照：BSW684 易丹阳yidanyang@orientsec.com.cn 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 一、专业布局眼科用药，具备丰富管线的稀缺标的5 1.1专注眼科用药领域，眼病全面覆盖5 1.2储备管线丰富，创新研发进展不断6 1.3业绩进入成长期，研发保持高投入8 二、眼科临床需求旺盛，药物市场空间广阔11 2.1眼科患病人群数量庞大，临床用药需求有待满足11 2.2眼科新药研发不断，行业成长潜力充足13 2.3眼科医院持续发展，下游渠道相对集中14 三、研发、销售、生产多方协同，眼科用药平台企业加速成长17 3.1研发上不断推进，核心产品值得期待17 3.1.1OT-401成为NIU-PS治疗的FIC，商业化潜力即将体现17 3.1.2OT-101针对近视大适应症，国际多中心临床走在前列21 3.1.3OT-301具备双重降压机制，将成为青光眼me-better产品25 3.2销售实力有所体现，联合丰富产品线协同发展28 3.3打造国内顶尖生产线，自主生产产能充足30 盈利预测与投资建议31 盈利预测31 投资建议32 风险提示34 图表目录 图1：公司历史沿革5 图2：公司管线覆盖眼前部及后部疾病5 图3：公司产品管线情况（截至23年4月）7 图4：公司营业总收入（百万元）8 图5：公司扣非归母净利润（百万元）8 图6：公司研发投入（百万元）8 图7：公司现金及等价物（百万元）8 图8：公司股权结构（截至22年中报）9 图9：2019年全球眼科患者人数（百万）11 图10：全球近视患者人数（百万）11 图11：全球AMD及青光眼患者人数（百万）11 图12：2019年我国眼科市场细分市场规模（亿元）12 图13：眼球结构图12 图14：2015年至2021年中美获批的眼科新药比较13 图15：2019年中美两国眼科药物市场规模（十亿美元）13 图16：2019年中美两国常见眼科疾病患者数（百万人）14 图17：近年全国眼科医院数量15 图18：近年全国眼科公立医院和非公立医院数量15 图19：近年全国眼科医院诊疗人数16 图20：2019年全国执业医师结构（按科室）16 图21：公司发展战略17 图22：国内NIU-PS的患病人数预测18 图23：OT-401在体外持续给药36个月19 图24：治疗组首次中位复发时间远高于对照组19 图25：对照组复发率远高于治疗组19 图26：对照组的平均复发次数远高于治疗组19 图27：OT-401国内上市进程20 图28：美国Yutiq历年销售情况21 图29：美国Yutiq渗透率测算21 图30：2015年至2030年（预计）中国20岁以下人群的近视患病人数21 图31：儿童及青少年近视临床管理22 图32：ATOM2试验数据23 图33：ATOM2试验有效性23 图34：儿童近视防控方式效果比较23 图35：阿托品和莨菪酸结构式24 图36：2015年至2030年（预计）中国青光眼患病人数25 图37：青光眼致病机制26 图38：OT-301的双重作用降低眼压机制27 图39：公司青光眼领域药物28 图40：公司将覆盖青光眼市场大部分应用场景28 图41：国内眼科药物市场近年销售情况28 图42：公司眼科产品销售收入29 图43：公司销售与营销开支29 图44：产品覆盖医院情况，截至2022年3月29 图45：苏州夏翔工厂建造时间线30 表1：公司已商业化产品（截至23年4月）6 表2：公司管理层背景9 表3：我国最常见五种眼科疾病病理机制12 表4：全国眼健康规划情况（2021-2025年）14 表5：国内常见NIU-PS治疗方案18 表6：慢性NIU-PS类固醇植入治疗方案20 表7：阿托品与常见近视处理方式（除手术外）比较23 表8：国内低浓度阿托品在研管线情况25 表9：常见降眼压药26 表10：OT-301与其他前列素类似物药物比较27 表11：估值假设主要参数32 表12：重点管线盈利预测32 表13：绝对估值32 表14：FCFF目标价敏感性分析（港元）33 一、专业布局眼科用药，具备丰富管线的稀缺标的 1.1专注眼科用药领域，眼病全面覆盖 欧康维视生物是一家眼科医药平台企业。公司成立于2018年2月，并于2020年7月在港交所上市。自成立以来，公司专注于眼科各类疾病，通过自主研发和授权引进“双源”创新，识别、开发和商业化具有差异性的眼科药物。 图1：公司历史沿革 数据来源：公司官网，东方证券研究所 药物管线逐渐丰富，眼科疾病全面覆盖。公司是国内稀缺的全面覆盖眼科用药领域的公司之一，对眼科疾病的布局已涵盖眼前部及后部。近年，公司药物管线持续丰富，通过自主研发和授权，截至23年4月，公司已经获得二十多种药物资产，基本全面包括了眼科常见的适应症。 图2：公司管线覆盖眼前部及后部疾病 数据来源：公司公告，东方证券研究所 1.2储备管线丰富，创新研发进展不断 具备丰富管线，相关商业化正在推进。公司的24种产品中，已经有10种产品处于商业化阶段，包括具备国内首创潜力的创新药。其中从汇恩兰德引进的玻璃酸钠滴眼液（欧沁）是公司最早商业化的产品，自2020年下半年开始销售放量，是目前销售额的主要来源。其他的品种大多数上市 时间不长，包括创新品种OT-401，公司正积极展开销售，推动新品种带来业绩增量。 表1：公司已商业化产品（截至23年4月） 品种 适应症 分类 商业权益 管线来源 OT-401（优施莹®） 累及眼后段的非感染性葡萄膜炎 新药 大中华区、韩国及东南亚11个国家 从Eyepoint授权引进 OT-1004（埃美丁®） 过敏性结膜炎 化学仿制药 中国内地 从诺华收购 OT-305（贝特舒®） 青光眼及高眼压症 化学仿制药 中国内地 从诺华收购 OT-306（适利达®） 青光眼及高眼压症 化学仿制药 中国内地 与晖致合作销售（独家代理） OT-307（适利加®） 青光眼及高眼压症 化学仿制药 中国内地 与晖致合作销售（独家代理） OT-1005（爱赛平®） 过敏性结膜炎 化学仿制药 中国内地 与晖致合作销售（独家代理） OT-204（欧沁®） 干眼症 化学仿制药 中国内地 从汇恩兰德收购 OT-303 青光眼及高眼压症 化学仿制药 中国内地 与汇恩兰德合作销售 （独家代理） OT-402（维速达尔®） 继发的脉络膜新生血管形成 化学仿制药 中国内地 从Cheplapharm收购 OT-601（康文涓®） 细菌性结膜炎 化学仿制药 全球 自主研发 数据来源：公司公告，东方证券研究所 高效创新研发下，创新管线将陆续上市。在研发上，公司灵活推进临床，不断提高研发效率，以 与eyepoint合作引进的OT-401为例，公司利用真实世界研究（RWS）数据加速提交NDA，仅历经20个月即获批上市，OT-401成为国内第一个基于RWS获批上市的药物，填补了目前国内慢性葡萄膜炎治疗领域的空白。 多条管线处于III期临床，即将陆续上市兑现业绩。公司正推动多条创新管线的III期临床，包括自研的用于减缓近视进展的低浓度阿托品溶液OT-101、国际多中心临床的用于治疗青光眼和高眼压症的OT-301、用于治疗过敏性结膜炎的OT-1001、用于治疗糖尿病性黄斑水肿（DME）的OT-703和用于术后炎症OT-