2023年中期量化策略报告：央企主题指数量化配置价值分析

央企主题指数量化配置价值分析 2023年中期量化策略报告 核心结论摘要内容 2022年11月21日“中特估”首次提出，央国企主题已经获得市场认可。 本报告主要基于中证国新央企综合指数，以此解析央国企标的市场定价逻 分析师 王红兵S0800519090003 13924613850 证券研究报告 金工量化专题报告 2023年04月20日 辑，进而判断目前央国企主题的配置价值。 中证国新央企综合指数涵盖A股主要的国资央企上市公司。该指数从沪深市场中选取国务院国资委或国资委下属中央企业实际控制的上市公司证券作为指数样本，最新成份股数量为365只，行业覆盖较充分，我们分析了15 个权重行业龙头股的定价逻辑。央国企相关主题指数还有中证央企创新驱动指数、中证央企结构调整指数、中证国企一带一路指数、中证上海国企指数上证国有企业100指数、中证国有企业改革指数和富时中国国企开放共赢指数，关联的被动管理产品较为丰富。 考虑未来3年基本面，国新央企综指覆盖的大部分行业仍有较好的预期收益。本报告通过分析权重股的预期收益率来判断国新央企综指的投资价值，资产预期收益的分析主要基于估值-业绩的框架，基于2023年4月14日数 据，建筑、通信和地产权重股股价接近2025年基本面价值，交运权重股因CCFI处于过去21年32%的分位数，故板块底部大概率形成，其余行业权重股4月14日收盘价相对其2025年基本面价值仍有较大预期空间。 国新央企综指的前三大行业为公用事业、国防军工和建筑材料，龙头股定价逻辑各不相同。公用事业龙头长江电力股票定价类固收属性，因派息比率和ROE稳定，股价以4.6bp每日稳健抬升；军工龙头航发动力2021年以来股 价始终波动于70倍PE下的T-1~T+2年基本面价值区间；建筑材料龙头中国建筑在21年下半年稳增长政策开启后估值企稳，业绩透支左右后续的股价波动。 通过权重股组合定价分析，国新央企综指正透支2024年基本面价值，中长 期配置价值依旧突出。2023年4月14日15个行业权重占比为81.76%， 15只行业龙头股组合能很好地跟踪国新央企综指，权重股组合的配置价值决 定了国新央企综指的配置性价比，15只权重股组合2022-2025年基本面价值对应指数点位分别是1223、1565、1848和2182点，4月14日国新央企综指收盘于1774.51点，指数价格正透支2024年基本面价值，中长期配置价值依旧突出。 风险提示：1、行业未来基本面存在不确定性，导致权重股估值不稳定；2 政策、流动性等宏观要素的变化导致行业估值波动。 wanghongbing@research.xbmail.com.cn 相关研究 分域维度下基于投顾策略持仓机构共识度基金优选策略—基金研究系列跟踪报告2023-03-29 长江保护主题ETF：服务国家战略，推进绿色经济—基金产品研究2023-03-22 黄金定量预测：短期冲高后或有回落的趋势，中期有望持续回升—资产配置跟踪报告之六2023-03-21 信息类ETF的定价与配置策略—基金产品研究2023-03-11 信创板块量化定价及信息技术ETF（159939）价值解析—基金产品研究2023-02-22 索引 内容目录 一、国新央企综指行业覆盖充分4 二、国新央企综指子行业权重股定价分析7 2.1公用事业：底部价值区域7 2.2国防军工：定价合理，可高配9 2.3建筑装饰：业绩透支较充分10 2.4计算机：业绩透支今明两年基本面13 2.5通信：估值已提升，业绩透支处于高位13 2.6交通运输：CCFI处于低分位值15 2.7电力设备：估值调整已完成，具备配置价值16 2.8机械设备：未来可期17 2.9房地产：估值饱含预期，业绩在下行18 2.10商贸零售：定价合理，待业绩改善19 2.11其他行业：医药、非银、电子、汽车及建材20 2.12权重股定价结论23 三、国新央企综指整体配置价值26 四、结论27 五、风险提示27 图表目录 图1：国新央企综指2023年以来表现优于沪深300指数（截至4月14日）4 图2：国新央企综指行业分布较分散，公用事业为第一大权重行业（20230414）4 图3：国新央企综指公用事业成份股组合与母指数走势一致7 图4：长江电力2017年以来ROE比较稳定8 图5：长江电力2017年以来持续高比例分红8 图6：长江电力股价波动下沿隐含着0.046%的日涨幅8 图7：长江电力股价上沿止步于股价下沿27.69%的相对涨幅8 图8：长江电力4月14日股价及3个核心股价位置8 图9：航发动力主营增速2020年三季报后大幅改善9 图10：2020下半年PE估值下限为70倍9 图11：航发动力2020年后股价波动于70xPE估值框架10 图12：航发动力2022年基本面低于预期10 图13：基建工程指数涨跌与基建投资增速趋势一致11 图14：2018年开始基建投资增速下移，中国建筑2019、2020年净利润增速下台阶11 图15：中国建筑在2016~2018年适用6倍PE估值12 图16：中国建筑2020年开始估值阶段性下移，目前企稳于3.55倍PE12 图17：中国建筑2020年开始PE估值阶梯式调整4.3x、3.7x、3.55x12 图18：海康威视基于20倍PE，3月20日股价低于2024年基本面价值13 图19：海康威视4月14日收盘价及2022~2024年基本面价值13 图20：中国联通近5个月的上涨已透支未来2025年基本面14 图21：中国移动在2022年的底部估值为10.7倍PE14 图22：中国移动估值在2023年已大幅提升15 图23：中远海控股价波动和CCFI保持同步15 图24：2020年以来中远海控股价拐点和CCFI12周环比变化密切相关16 图25：2023年4月14日CCFI已低于2002-2019年平均值16 图26：国电南瑞目前适用估值倍数为21倍PE17 图27：国电南瑞2021年年初底部估值最乐观至26xPE17 图28：中国中车2022年前三季度净利润负增长，但年报业绩超预期18 图29：中国中车的底部估值为15倍PE18 图30：保利发展净利润增速2020年后下滑19 图31：保利发展在7xPE下的基本面价值19 图32：7倍PE估值下保利发展的未来年份基本面价值变化（2020~2023）19 图33：中免2019年以来始终适用30倍PE20 图34：东阿阿胶股价接近2025年基本面价值20 图35：招商证券反弹的股价接近2023年基本面价值21 图36：华润微2022年净利润增速不复往年的高增21 图37：华润微2022年估值回归至23倍PE22 图38：长安汽车2021年最乐观估值为23倍PE22 图39：长安汽车2022年最乐观估值为19倍PE22 图40：长安汽车2022年基本面高增长，年底最乐观估值为13倍PE22 图41：北新建材2022年估值适用10.5倍PE23 图42：行业龙头股组合能很好地跟踪国新央企综指26 图43：国新央企综指2022-2025基本面价值点位，目前指数价格透支未来2年基本面26 表1：国新央企综指覆盖的行业及权重股（20230414）5 表2：央企、国企主题指数产品（20220414）6 表3：15个行业权重股定价结论23 2022年11月21日，证监会易主席在金融街论坛年会上提出：“要深入研究成熟市场估值理论的适用场景，把握好不同类型上市公司的估值逻辑，探索建立具有中国特色的估值体系，促进市场资源配置功能更好发挥”。央、国企的主营业务一般是中国经济发展不可或缺的领域，具备更好的稳健性和安全性，随着央国企改革的不断推进，ROE也将不断得到改善，央国企板块的投资必将是长期的主题。央国企主题涉及诸多行业，行业间存在迥异的定价逻辑，随着“中特估”的提出，央企主题整体进入投资者视野，本报告主要分析中证国新央企综合指数，以此解析央国企标的市场定价逻辑，进而判断目前央国企主题的配置价值。 一、国新央企综指行业覆盖充分 中证国新央企综合指数从沪深市场中选取国务院国资委或国资委下属中央企业实际控制的上市公司证券作为指数样本，指数代码932004.CSI，最新成份股数量为365只，发布于2022年10月11日。国新央企综指行业分布较分散，覆盖28个一级行业，权重最大 的行业为公用事业，权重最大的个股为长江电力。2020年10月10日至2023年4月14 日国新央企综指上涨16.43%，好于沪深300指数7.55%的涨幅。 图1：国新央企综指2023年以来表现优于沪深300指数（截至4月14日） 5% 0% 5% 0% 2022-10-10 5% 2022-11-10 2022-12-102023-01-102023-02-102023-03-102023-04-10 10% 国新央企综指 沪深300 20% 累计涨跌幅（%，基期20220930） 1 1 - - 资料来源：WIND，西部证券研发中心 图2：国新央企综指行业分布较分散，公用事业为第一大权重行业（20230414） 建筑材料,2.06%基础化工,1.88%其它, 公用事业,12.25% 钢铁,煤炭,2.33% 2.50% 汽车,2.19% 2.85% 电子,2.71% 非银金融,2.79% 医药生物,2.93% 商贸零售,3.32% 国防军工,11.23% 房地产,3.57% 有色金属,4.18% 机械设备,4.19% 石油石化,4.51% 交通运输,5.51% 建筑装饰,9.87% 计算机,8.42% 电力设备,4.58%通信,6.14% 资料来源：WIND，西部证券研发中心 表1：国新央企综指覆盖的行业及权重股（20230414） 权重股代码 权重股名称 个股权重（%） 行业 行业权重（%） 600900 长江电力 4.35% 公用事业 12.25% 600893 航发动力 1.04% 国防军工 11.23% 601668 中国建筑 2.46% 建筑装饰 9.87% 002415 海康威视 3.79% 计算机 8.42% 600050 中国联通 2.00% 通信 6.14% 601919 中远海控 1.28% 交通运输 5.51% 600406 国电南瑞 1.62% 电力设备 4.58% 600028 中国石化 1.47% 石油石化 4.51% 601766 中国中车 1.50% 机械设备 4.19% 601600 中国铝业 0.91% 有色金属 4.18% 600048 保利发展 1.95% 房地产 3.57% 601888 中国中免 3.08% 商贸零售 3.32% 000423 东阿阿胶 0.43% 医药生物 2.93% 600999 招商证券 0.95% 非银金融 2.79% 688396 华润微 0.60% 电子 2.71% 600019 宝钢股份 1.11% 钢铁 2.50% 601088 中国神华 1.69% 煤炭 2.33% 000625 长安汽车 1.07% 汽车 2.19% 600176 中国巨石 0.64% 建筑材料 2.06% 600486 扬农化工 0.31% 基础化工 1.88% 000930 中粮科技 0.17% 农林牧渔 0.80% 000799 酒鬼酒 0.49% 食品饮料 0.49% 300070 碧水源 0.25% 环保 0.42% 600963 岳阳林纸 0.14% 轻工制造 0.38% 600916 中国黄金 0.16% 纺织服饰 0.35% 603060 国检集团 0.06% 社会服务 0.23% 000016 深康佳A 0.10% 家用电器 0.10% 600640 国脉文化 0.08% 传媒 0.08% 资料来源：WIND,西部证券研发中心 国新央国企定制指数还有央企现代能源、科技引领和股东汇报，具体如下： 央企现代能源(932037)：主要选取国务院国资委下属业务涉及绿色能源、化石能源、能源输配等现代能源产业的50只上市公司