1Q23业绩延续亮眼表现，主品牌势能持续向上、子品牌开花

公司4.20公告4Q22营收/归母净利润同增50%/52%。1Q23业绩延续亮眼表现、逆势快增，营收/归母净利润分别为16.2/2.1亿元、同增29%/31%。22年/1Q23净利率12.8%、12.83%，略有提升。业绩增长靓丽主要系大单品策略深化下主品牌持续释放势能+子品牌彩棠/悦芙媞/OR表现突出且均实现盈利。 毛利率持续优化，费用控制能力优秀。4Q22~23Q1毛利率70.14% （+0.22PCT）、70.03%（+2.46PCT），主要为线上直营占比提升+大单品策略+高毛利珀莱雅/彩棠（70%+）占比提升。销售费用率保 持稳健，4Q22~23Q1分别为44.77（% -0.23PCT）、43.23（% +0.85PCT）。 1Q23研发费用率3.2%（+0.81PCT）。 线上直营继续靓丽增长。线上22年同增47.5%，其中直营/分销占比70.4%/20.6%、同增60%/17%；预计23年线上同增30%左右。线下22年同降17.6%，预计23年线下持平。 主品牌势能持续向上，彩棠表现亮眼，OR/悦芙媞趋势向好。22年主品牌营收52.64亿元、同增37.46%，天猫/抖音平台复购率35%/20%左右、客单价280+/300元左右、ROI均在3+、退货率 20%/30%左右；大单品占比45%+，三大系列全面开花（双抗/红宝石/源力系列同增200%+/120%+/260%+）。彩棠22年营收5.72亿元、同增132%，23年聚焦强化底妆优势、发力色彩类产品（腮红/口红等）。22年OR营收1.26亿元、同增510%，23年持续加强专业头皮健康护理心智；22年悦芙媞1.87亿元、同增188%，23年继续优化产品功效，舒敏线+控油线打造油敏修护cp组合。 董事兼总经理方玉友/控股股东侯军呈拟在未来6个月减持不超过425/425万股（占总股本1.5%/1.5%），分别用于投资家乡建设项目铁定溜溜/成立家族教育基金，预计市场对减持的敏感度降低。 持续引领行业变革的本土美妆集团，成长性&业绩兑现能力强，预计23-25年归母净利润10.32/12.88/16.15亿元，同比 +26%/+25%/+25%，对应23-25年PE分别为46/37/29倍，维持“买入”评级。 新品孵化/渠道拓展/营销投放不及预期。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 20202021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入3,7524,633 6,385 8,127 10,078 12,304 货币资金1,417 2,391 3,161 3,807 4,789 5,830 增长率23.5% 37.8% 27.3% 24.0% 22.1% 应收款项339 208 176 278 345 421 主营业务成本-1,368-1,554 -1,935 -2,556 -3,157 -3,844 存货469 448 669 647 772 935 %销售收入36.4%33.5% 30.3% 31.5% 31.3% 31.2% 其他流动资产118 112 141 165 192 223 毛利2,3853,079 4,451 5,571 6,921 8,460 流动资产2,342 3,159 4,147 4,898 6,098 7,409 %销售收入63.6%66.5% 69.7% 68.5% 68.7% 68.8% %总资产64.4% 68.2% 71.8% 74.7% 77.7% 80.1% 营业税金及附加-33-41 -56 -73 -111 -135 长期投资151 297 354 328 328 328 %销售收入0.9%0.9% 0.9% 0.9% 1.1% 1.1% 固定资产613 668 778 842 902 958 销售费用-1,497-1,992 -2,786 -3,535 -4,384 -5,334 %总资产16.9% 14.4% 13.5% 12.9% 11.5% 10.4% %销售收入39.9%43.0% 43.6% 43.5% 43.5% 43.4% 无形资产396 427 439 479 516 552 管理费用-204-237 -327 -406 -544 -640 非流动资产1,294 1,474 1,631 1,655 1,752 1,843 %销售收入5.4%5.1% 5.1% 5.0% 5.4% 5.2% %总资产35.6% 31.8% 28.2% 25.3% 22.3% 19.9% 研发费用-72-77 -128 -179 -242 -320 资产总计3,637 4,633 5,778 6,552 7,850 9,252 %销售收入1.9%1.7% 2.0% 2.2% 2.4% 2.6% 短期借款299 200 203 254 431 505 息税前利润（EBIT）578733 1,153 1,377 1,640 2,031 应付款项656 545 761 818 1,011 1,231 %销售收入15.4%15.8% 18.1% 16.9% 16.3% 16.5% 其他流动负债174 279 464 422 557 670 财务费用147 41 24 34 46 流动负债1,129 1,025 1,428 1,493 2,000 2,406 %销售收入-0.4%-0.2% -0.6% -0.3% -0.3% -0.4% 长期贷款0 0 0 0 0 0 资产减值损失-52-78 -170 -114 -22 -29 其他长期负债26 721 813 782 785 789 公允价值变动收益00 0 0 0 0 负债1,155 1,746 2,241 2,276 2,786 3,196 投资收益2-7 -6 -7 -2 -1 普通股股东权益2,392 2,877 3,524 4,259 5,032 6,001 %税前利润0.3%n.a n.a n.a n.a n.a 其中：股本201 201 284 366 366 366 营业利润555671 1,058 1,280 1,649 2,047 未分配利润1,266 1,697 2,300 2,920 3,692 4,661 营业利润率14.8%14.5% 16.6% 15.8% 16.4% 16.6% 少数股东权益90 10 13 18 33 56 营业外收支-7-4 -3 0 0 0 负债股东权益合计3,637 4,633 5,778 6,552 7,850 9,252 税前利润548668 1,054 1,280 1,649 2,047 利润率14.6%14.4% 16.5% 15.8% 16.4% 16.6% 比率分析 所得税-96-111 -223 -243 -346 -409 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率17.5%16.6% 21.1% 19.0% 21.0% 20.0% 每股指标 净利润452557 831 1,037 1,303 1,638 每股收益2.367 2.866 2.883 3.640 4.543 5.695 少数股东损益-24-19 14 5 15 23 每股净资产11.891 14.313 12.431 15.022 17.748 21.165 归属于母公司的净利润476576 817 1,032 1,288 1,615 每股经营现金净流1.649 4.128 3.919 2.965 4.242 5.062 净利率12.7%12.4% 12.8% 12.7% 12.8% 13.1% 每股股利0.720 0.860 0.870 1.128 1.408 1.765 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率19.90% 20.03% 23.19% 24.23% 25.60% 26.91% 20202021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率13.09% 12.43% 14.15% 15.75% 16.41% 17.45% 净利润452557 831 1,037 1,303 1,638 投入资本收益率17.11% 16.13% 20.28% 21.23% 20.83% 22.30% 少数股东损益-24-19 14 5 15 23 增长率 非现金支出140174 259 186 100 113 主营业务收入增长率20.13% 23.47% 37.82% 27.28% 24.00% 22.09% 非经营收益623 2 84 57 64 EBIT增长率21.19% 26.78% 57.26% 19.43% 19.08% 23.86% 营运资金变动-26675 19 -222 93 38 净利润增长率21.22% 21.03% 41.88% 26.25% 24.82% 25.36% 经营活动现金净流332830 1,111 1,085 1,553 1,853 总资产增长率22.07% 27.39% 24.71% 13.40% 19.81% 17.86% 资本开支-184-194 -167 -169 -175 -175 资产管理能力 投资131-70 -131 0 0 0 应收账款周转天数23.5 16.7 6.9 8.0 8.0 8.0 其他67-78 0 -7 -2 -1 存货周转天数104.4 107.6 105.4 105.0 102.0 102.0 投资活动现金净流15-342 -298 -176 -177 -176 应付账款周转天数115.2 108.0 83.0 85.0 85.0 85.0 股权募资21 166 115 0 0 固定资产周转天数55.0 44.0 32.6 25.6 20.5 16.5 债权募资85648 0 84 177 74 偿债能力 其他-130-159 -231 -461 -571 -709 净负债/股东权益-45.02% -51.79% -63.15% -66.14% -71.74% -75.96% 筹资活动现金净流-43490 -65 -262 -393 -636 EBIT利息保障倍数-42.5 -98.0 -28.1 -56.5 -48.7 -43.8 现金净流量303976 747 647 983 1,041 资产负债率31.76% 37.69% 38.78% 34.73% 35.48% 34.54% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-04-22 买入 181.36 N/A 2 2022-07-09 买入 156.00 N/A 3 2022-07-22 买入 165.04 N/A 4 2022-08-26 买入 162.80 N/A 5 2022-10-18 买入 175.37 N/A 6 2022-10-28 买入 163.54 N/A 7 2023-02-27 买入 182.00 209.19 8 2023-04-12 买入 174.00 N/A 历史推荐和目标定价(人民币) 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。