全面开门红，未来更可期

事件：公司发布2023年一季报。公司23Q1实现营收35.3亿元，同比+13.7%，实现归母/扣非归母净利润6456/5649万元，22Q1同期为86/-2485万元，扣非业绩扭亏，符合此前业绩预告。 销量开门红，吨成本下降，毛利率显著改善。公司高质量实现2023年首季“开门红”，销量同比高增12.8%至96.3万千升，同时ASP/吨成本分别同比+0.8%/-2.6%至3361/2315元/千升，带动毛利率同比+2.2pct至36.8%，我们认为吨价仅小幅增长或与公司实现开门红过程中货折投放加大、非啤酒业务营收或下降等因素有关，在销量规模效应以及公司生产端积极降本增效的影响下，吨成本实现负增长、同比-2.6%，我们预计年内U8持续放量带动产品结构优化、改革助力生产端效率不断提升，毛利率将显著贡献公司盈利能力。 经营效率不断提升，23Q1全面扭亏。23Q1公司销售/管理费用率分别同比+0.6/-1.3pct至12.5%/12.0%，其中销售费用率小幅上行我们预计主要与公司持续培育U8大单品的动作有关，管理费用率延续此前下行趋势、是公司改革带动经营效率提升在报表端的体现，23Q1公司归母/扣非归母净利率同比+1.8/2.4pct至1.8%/1.6%，带动扣非归母净利率扭亏，23Q1更是自上市以来归母与扣非归母净利润绝对值最高的Q1，改革在报表端持续兑现。 2023年多因素共振，看好燕京复星。1）餐饮恢复：2023年随着外部扰动影响减弱，年内餐饮和夜场渠道的恢复将为啤酒动销贡献增量；2）大单品持续放量贡献产品盈利能力：2022年U8销量维持50%以上的增速，大单品放量贡献吨价与规模效应，吨成本压力显著缓解，预计表观毛利率将有较为明显的弹性；3）漓泉啤酒盈利修复与子公司减亏：22H1公司核心子公司广西漓泉啤酒受水灾影响营收/净利润同比-12.2%/-30.6%至17.4/2.3亿元，23H1若漓泉恢复正常经营将在低基数之上带来业绩高弹性，同时公司持续推动弱势子公司减亏工作，2022年公司所得税率同比-13.2pct至20.9%便是减亏例证，预计减亏红利将在2023年持续体现。 盈利预测：维持此前盈利预测，我们预计2023-2025年公司实现营收146.3/159.1/172.2亿元 ， 同比+10.8%/8.7%/8.3%， 实现归母净利润6.8/9.8/13.9亿元，同比+93.0%/43.4%/42.1%，当前股价对应2023-2025年PE分别为56/39/27x，公司“二次创业，复兴燕京”正在途中，beta与alpha兼具，持续看好公司发展，维持“买入”评级。 风险提示：U8推广不及预期，改革成效不及预期等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）