营收短期承压，四季度盈利小幅改善

核心观点 营收短期承压，四季度盈利小幅改善 事件：2022年公司实现营业收入101.77亿元，同比下降3.45%，实现归母净利润 5.30亿元，同比下降28.98%；单四季度公司实现营业收入32.52亿元，同比下降 7.32%，同期实现归母净利润0.25亿元，同比下降69.79%。 内销体现韧性，外销短期承压。拆分地区来看，公司2022年实现内销/外销收入约88.50/13.26亿元，同比分别下降3%/9%。根据奥维云网的统计数据，2022年中国厨小电主流品类全渠道零售额同比下降7%，受行业景气度影响，公司内销收入小幅下滑；此外受海外高通胀等因素影响，公司外销收入短期承压，公司预计2023年向关联方JS环球生活的销售金额同比增长21%，彰显恢复信心。拆分渠道来看， 2022年公司线上/线下渠道收入同比分别下降0.2%/8%，依托于货架电商业务的稳步推进以及内容电商的成长，公司线上渠道收入基本维稳；线下渠道受疫情因素扰动，收入有所下滑。拆分业务来看，2022年公司食品加工机/营养煲/西式电器/炊具业务实现营收32.73/37.06/22.48/6.34亿元，同比分别增长-8%/-3%/+5%/-16%。 四季度盈利水平同比小幅改善。2022年公司实现毛利率29.09%，同比提升约 1pct，主要系以太空科技系列为代表的高毛利新品占比提高且公司供应链能力不断增强。2022年公司期间费用率22.54%，同比提升约1pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.7/+0.4/+0.4/-0.5pct。单四季度公司毛销差同比提升约4pct，推测主要系产品结构持续优化。2022年公司实现归母净利率5.20%，同比下降约2pct；单四季度公司归母净利率为0.8%，同比下降约2pct，主要系公司信托及基金产品公允价值变动损失较多，剔除非经常性损益影响后，公司单四季度扣非归母净利率为2.73%，同比提升约1pct，盈利水平小幅改善。 发布员工持股计划，激发公司发展活力。公司于近期发布员工持股计划，主要面向 公司董事、高管及核心管理人员，预计总人数不超过50人。本次员工持股计划筹资 资金总额上限为2.08亿元，股票主要来源于公司回购专用账户回购、二级市场购买 等方式，其中受让公司回购的股票不超过800万股，受让价为1元/股；从二级市场 盈利预测与投资建议 购买股票的金额不超过2亿元，购买价格依照届时市场价格。新一轮的员工持股计划深度绑定核心员工利益，有助于激发公司成长活力。 我们预测公司2023-2025年归母净利润为7.82/8.74/9.77亿元（此前预测2023-2024年为8.03/8.50亿元），根据可比公司给予2023年21倍市盈率估值，对应目 标价21.40元，维持“增持”评级。 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅波 动的风险 公司研究|年报点评九阳股份002242.SZ 增持（维持） 股价（2023年04月19日）16.62元目标价格21.40元 行业造纸轻工 52周最高价/最低价20.28/12.13元总股本/流通A股（万股）76,702/76,571A股市值（百万元）12,748国家/地区中国 报告发布日期2023年04月19日 1周1月3月12月 绝对表现1.59-5.46-12.2415.76 相对表现0.92-9.65-11.4816.01沪深3000.674.19-0.76-0.25 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 黄宗坤huangzongkun@orientsec.com.cn 谢雨辰xieyuchen@orientsec.com.cn 三季度收入平稳，毛利率持续改善 2022-11-01 空气炸锅放量带动西式电器收入增长，下 2022-09-08 半年内销有望逐步回暖炊具业务表现亮眼，盈利能力短期承压 2022-04-06 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)10,54010,17711,23912,33913,533 同比增长(%)-6.1%-3.5%10.4%9.8%9.7% 营业利润(百万元)7745918839861,102 同比增长(%)-27.5%-23.6%49.4%11.7%11.7% 归属母公司净利润(百万元)746530782874977 同比增长(%)-20.7%-29.0%47.6%11.8%11.8% 每股收益（元）0.970.691.021.141.27 毛利率(%)27.8%29.1%29.3%29.2%29.1%净利率(%)7.1%5.2%7.0%7.1%7.2% 净资产收益率(%)17.4%14.0%21.6%20.8%20.5% 市盈率 17.1 24.1 16.3 14.6 13.1 市净率 3.0 3.8 3.2 2.9 2.5 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 投资建议 结合厨小电、炊具内外销需求景气程度，适当调整公司主营业务收入增速与销售费用率假设，我们预测公司2023-2025年归母净利润为7.82/8.74/9.77亿元（此前预测2023-2024年为8.03/8.50亿元），对应的EPS分别1.02/1.14/1.27元。可比公司2023年调整后平均PE为21倍，考虑到九阳作为国内品质生活小家电领导品牌，有望通过产品、渠道侧创新双引擎驱动，持续积极推进年轻化转型，Shark品牌在中国清洁电器行业渗透率快速提升的背景下有望实现高增长，且二者协同效应正持续提升，共同驱动公司业绩稳健增长。我们给予公司2023年21倍市盈率估值，对 应目标价21.40元，维持“增持”评级。 表1：可比公司2023年调整后平均市盈率为21倍 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2023年4月19日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 苏泊尔 002032.SZ 53.09 2.25 2.40 2.56 2.85 3.16 23.61 22.08 20.76 18.60 16.78 小熊电器 002959.SZ 87.80 2.74 1.81 2.38 3.14 3.68 31.99 48.47 36.84 27.98 23.84 北鼎股份 300824.SZ 10.33 0.46 0.50 0.14 0.30 0.38 22.38 20.70 71.79 34.76 27.54 石头科技 688169.SH 317.46 20.54 20.99 12.75 15.67 18.63 15.45 15.12 24.90 20.26 17.04 新宝股份 002705.SZ 18.04 1.35 0.96 1.17 1.43 1.62 13.33 18.77 15.40 12.65 11.16 莱克电气 603355.SH 29.13 0.80 0.87 1.70 1.87 2.11 36.49 33.31 17.10 15.55 13.82 最大值 36.49 48.47 71.79 34.76 27.54 最小值 13.33 15.12 15.40 12.65 11.16 平均数 23.88 26.41 31.13 21.63 18.36 调整后平均 23.36 23.72 24.90 20.60 17.87 数据来源：Wind，东方证券研究所 风险提示 研发创新能力不足导致品类扩张进度不达预期的风险 行业竞争加剧的风险 原材料价格大幅波动的风险 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,987 1,570 2,181 2,724 3,330 营业收入 10,540 10,177 11,239 12,339 13,533 应收票据、账款及款项融资 2,805 2,512 2,774 3,046 3,340 营业成本 7,612 7,217 7,946 8,739 9,595 预付账款 21 15 17 19 20 营业税金及附加 43 55 61 67 74 存货 1,048 680 749 824 904 营业费用 1,580 1,593 1,646 1,808 1,982 其他 661 159 162 164 167 管理费用及研发费用 708 766 829 869 911 流动资产合计 6,522 4,936 5,883 6,776 7,762 财务费用 (17) (65) (15) (18) (21) 长期股权投资 181 218 218 218 218 资产、信用减值损失 6 41 9 9 10 固定资产 577 637 708 754 799 公允价值变动收益 32 (95) 4 4 4 在建工程 84 25 0 0 0 投资净收益 50 28 28 28 28 无形资产 123 121 114 107 101 其他 84 88 88 88 88 其他 1,029 1,138 1,138 1,138 1,138 营业利润 774 591 883 986 1,102 非流动资产合计 1,994 2,138 2,178 2,217 2,256 营业外收入 28 1 1 1 1 资产总计 8,516 7,075 8,061 8,993 10,017 营业外支出 11 9 9 9 9 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 790 583 876 979 1,094 应付票据及应付账款 3,428 2,924 3,220 3,541 3,888 所得税 89 61 91 102 114 其他 750 748 773 798 826 净利润 701 523 784 876 980 流动负债合计 4,179 3,673 3,993 4,339 4,714 少数股东损益 (44) (7) 3 3 3 长期借款 0 0 44 88 132 归属于母公司净利润 746 530 782 874 977 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.97 0.69 1.02 1.14 1.27 其他 96 76 76 76 76 非流动负债合计 96 76 120 164 208 主要财务比率 负债合计 4,275 3,748 4,112 4,503 4,922 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 (22) 13 16 19 22 成长能力 实收资本（或股本） 767 767 767 767 767 营业收入 -6.1% -3.5% 10.4% 9.8% 9.7% 资本公积 936 585 653 653 653 营业利润 -27.5% -23.6% 49.4% 11.7% 11.7% 留存收益 2,537 1,921 2,473 3,012 3,614 归属于母公司净利润 -20.7% -29.0% 47.6% 11.8% 11.8% 其他 24 40 40 40 40 获利能力 股东权益合计 4,242 3,326 3,949 4,490 5,096 毛利率 27.8% 29.1% 29.3% 29.2% 29.1% 负债和股东权益总计 8,516 7,075 8,061 8,993 10,017 净利率 7.1% 5.2% 7.0% 7.1% 7.2% ROE