公司简评报告：煤炭毛利提升驱动盈利增长，新能源转型继续发力

煤炭毛利提升驱动盈利增长，新能源转型继续发力 华阳股份(600348)公司简评报告|2023.04.17 评级：买入 翟绪丽 首席分析师 SAC执证编号：S0110522010001 zhaixuli@sczq.com.cn 电话：010-81152683 张飞 研究助理zhangfei@sczq.com.cn电话：010-81152685 市场指数走势（最近1年） 华阳股份 沪深300 1 0.5 13-Apr 31-Jan 20-Nov 9-Sep 29-Jun 18-Apr 0 -0.5 资料来源：聚源数据 公司基本数据 最新收盘价（元）13.54 一年内最高/最低价（元）23.88/9.07 市盈率（当前） 4.64 市净率（当前） 1.28 总股本（亿股） 24.05 总市值（亿元） 325.64 资料来源：聚源数据 相关研究  自产煤毛利大幅提升，钠电池版图蓄势待发   核心观点 事件：公司发布2022年业绩报告，2022年实现营业收入350.42亿元，同比下降7.86%；实现归属于上市公司的净利润70.26亿元，同比增长98.95%；实现基本每股收益为2.93元，比上年同期提高98.64%，经营性净现金流为99.70亿元，同比增幅17.71%。 吨煤毛利增幅明显，煤炭产能增长空间大。2022年公司煤炭产量完成4,523万吨（-1.89%），采购集团及其子公司煤炭同比减少1,119万吨，外购煤炭638万吨；销售煤炭4,642万吨（-22.26%），其中块煤473万吨（-6.75%），喷粉煤198万吨（-6.02%），选末煤3,828万吨（-23.65%），煤泥销量144万吨（-40.22%）。煤炭板块实现销售收入329.45亿元（-8.82%），销售成本169.21亿元（-25.29%），实现毛利率48.64% （+11.33pct）；煤炭综合售价709.69元/吨（+17.28%），单位销售成本 364.53元/吨（-3.91%），实现吨煤毛利345.16元/吨（+52.88%）。煤炭板块占公司总营收比例为94.01%。煤炭业务营收、成本下降主要是受省属企业专业化重组影响，销售以及采购集团煤炭数量减少。与此同时煤炭销售价格同比提升以及加强成本管控，吨煤毛利大幅提升。煤炭板块增量方面，公司七元、泊里两座500万吨矿井正在加快建设，榆树坡500万吨/年产能核增报告已经批复，平舒公司已取得500万吨/年采矿许可证和改扩建开工报告批复，未来煤炭产能增长仍有空间。 发电业务毛利率稳步提升，后期项目建设进入收尾工作。公司2022年生产电量13.49亿千瓦时（+2.80%），销售电量11.62亿千瓦时（+3.77%），电力板块实现营业收入2.14亿元，同比增加12.47%，营业成本1.90亿元（+8.56%），实现毛利率11.48%（+3.19pct），发电单位售价0.185元 /千瓦时（+9.42%），单位发电成本0.163元/千瓦时（+5.98%）。西上庄 2×660MW低热值煤热电项目计划总投资52.77亿元，截至2022年12 月31日累计完成投资39.43亿元，部分建设已进入收尾工作，预计1号 机2023年9月通过168小时运行，2号机2023年8月通过168小时运行，后续可以为发电板块持续助力。 新能源转型发展取得新突破，钠离子电池全产业链优势将凸显。新能源板块，公司钠离子电池正、负极材料千吨级生产项目于2022年3月29日正式投料试生产。同时，2023年2月，万吨级钠离子电池正负极材料项目开工，总投资约11.4亿元，达产后可年产2万吨钠离子电池正极材料和1.2万吨钠离子电池负极材料。此外，钠离子电芯生产线自2022年9月23日开始带料调试，目前产线流程已经调通，正在进行各工序工艺优化调试验证，钠离子电化学储能全产业链布局即将落地，未来市场前景广阔。 股利分红方案：据公告，公司拟以总股本2,405,000,000股为基数，向全体股东每10股送5股，并每10股派发现金红利8.77元（含税），以此计算合计拟派发现金红利21.09亿元（含税），占公司当年实现净利润的 比例为30.02%，按照2023年4月14日收盘价13.54测算，股息率6.5%。 盈利预测以及投资评级：预计公司2023年-2025年归母净利润分别为76.0/83/88.4亿元，当前股价对应PE为4.3/3.9/3.7倍。考虑到公司煤炭业务产能规模持续扩大，同时新能源业务不断推进，成长空间大，维持公司买入评级。 风险提示：下游需求减少，煤价超预期下跌，煤炭政策不及预期。 盈利预测 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 350.4 346.1 375.7 393.4 营收增速（%） -7.9 -1.2 8.6 4.7 净利润（亿元） 70.3 76.0 83.0 88.4 净利润增速（%） 98.9 8.2 9.2 6.5 EPS(元/股） 2.92 3.16 3.45 3.68 PE 4.6 4.3 3.9 3.7 资料来源：Wind，首创证券 图12018-2022年公司煤炭产销量（万吨，%）图22018-2022年公司吨煤毛利润及增速（元/吨，%） 10000 8000 6000 4000 2000 0 煤炭产量煤炭销量 产量同比增速销量同比增速 20182019202020212022 20 10 0 (10) (20) (30) 400 350 300 250 200 150 100 50 0 吨煤毛利同比增速 20182019202020212022 300 250 200 150 100 50 0 (50) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图32018-2022年营业收入及增速（亿元，%）图42018-2022年净利润及增速（亿元，%） 400 350 300 250 200 150 100 50 0 营业收入亿元同比增速% 20182019202020212022 25 20 15 10 5 0 (5) (10) 净利润同比增速% 80 70 60 50 40 30 20 10 0 20182019202020212022 160 140 120 100 80 60 40 20 0 (20) (40) 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 图52018-2022年经营性净现金流及增速（亿元，%）图6公司2022年ROE、ROA稳步提升（%） 120 100 80 60 40 20 0 经营性净现金流亿元同比增速% 20182019202020212022 120 100 80 60 40 20 0 (20) 35ROAROE 30 25 20 15 10 5 0 20182019202020212022 资料来源：Wind，首创证券资料来源：Wind，首创证券 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E 流动资产 21724.9 27971.3 34470.9 40683.7 经营活动现金流 9969.9 11428.9 13001.6 12927.1 现金 17434.7 23764.7 29895.6 35896.2 净利润 7025.5 7601.6 8300.0 8842.4 应收账款 1839.0 1796.7 1950.8 2042.3 折旧摊销 2381.3 2627.6 2514.8 2412.7 其它应收款 63.0 62.2 67.5 70.7 财务费用 659.7 383.5 261.3 107.8 预付账款 419.8 413.4 451.9 472.2 投资损失 -72.3 -96.0 -96.0 -96.0 存货 698.1 679.6 742.8 776.3 营运资金变动 -892.9 -123.4 887.6 453.4 其他 1270.4 1254.6 1362.2 1426.1 其它 -70.8 -1.1 2.0 1.0 非流动资产 48194.9 46992.5 45902.9 44915.3 投资活动现金流 -4963.6 -1328.8 -1328.8 -1328.8 长期投资 1246.0 1246.0 1246.0 1246.0 资本支出 -4553.5 -1424.3 -1424.3 -1424.3 固定资产 23244.3 22677.5 22159.1 21684.9 长期投资 153.3 0.0 0.0 0.0 无形资产 6322.0 5694.8 5130.3 4622.3 其他 -563.4 95.5 95.5 95.5 其他 4345.9 4345.9 4345.9 4345.9 筹资活动现金流 -3488.8 -3770.1 -5541.8 -5597.8 资产总计 69919.8 74963.7 80373.7 85599.0 短期借款 -2791.0 -3000.0 0.0 0.0 流动负债 25113.1 26803.6 28062.3 25729.4 长期借款 3860.4 -1310.8 -3000.0 -3000.0 短期借款 4791.0 5000.0 5000.0 5000.0 其他 -4558.2 540.8 -2541.8 -2597.8 应付账款 9426.6 9284.3 10146.9 10604.1 现金净增加额 1517.5 6330.0 6131.0 6000.5 其他 310.8 306.1 334.6 349.6 主要财务比率 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债 15194.5 12194.5 9194.5 9194.5 成长能力 10047.3 7047.3 4047.3 4047.3 营业收入 -7.9% -1.2% 8.6% 4.7% 842.3 842.3 842.3 842.3 营业利润 53.4% 3.2% 8.7% 6.2% 40307.6 38998.1 37256.8 34923.9 归属母公司净利润 98.9% 8.2% 9.2% 6.5% 长期借款其他 负债合计 少数股东权益 3214.0 4250.6 5382.4 6588.2 获利能力 归属母公司股东权益 26398.2 31715.0 37734.5 44086.9 毛利率 46.4% 46.6% 46.2% 46.3% 负债和股东权益 69919.8 74963.7 80373.7 85599.0 净利率 20.0% 22.0% 22.1% 22.5% 利润表（百万元） 2022 2023E 2024E 2025E ROE 26.6% 24.0% 22.0% 20.1% 营业收入 35042.5 34606.6 37574.9 39336.6 ROIC 19.2% 18.5% 18.3% 17.8% 营业成本 18773.2 18489.7 20207.7 21118.3 偿债能力 营业税金及附加 2433.8 2076.4 2254.5 2360.2 资产负债率 57.6% 52.0% 46.4% 40.8% 营业费用 114.9 138.4 150.3 157.3 净负债比率 23.1% 20.1% 15.0% 10.6% 研发费用 232.4 276.9 300.6 314.7 流动比率 0.87 1.04 1.23 1.58 管理费用 1356.3 1384.3 1503.0 1573.5 速动比率 0.84 1.02 1.20 1.55 财务费用 497.4 383.5 261.3 107.8 营运能力 资产减值损失 -356.6 -31.1 -33.8 -35.4 总资产周转率 0.50 0.4