22年经营稳健，期待B端加快复苏

业绩简评 4月18日，公司发布年报，22年营收14.89亿元，同比+16.86%； 归母净利1.02亿元，同比+15.20%；22Q4营收4.58亿元，同比 +18.77%；归母净利0.32亿元，同比+1.13%。剔除税后股权激励费，22年/22Q4归母净利同比+29.53%/40.66%。 经营分析 大单品蒸煎饺起量，直营略承压。分渠道，22年直营/经销实现营收5.2/9.7亿元，同比+1.3%/27.3%。1）直营系大客户受外部环境影响，百胜/海底捞销售额2.4/0.5亿元，同比-2.2%/-24.2%，直 营客户减少14家至154家。2）22年新增经销商19%，加大投入，经销占比提升5pct至65%。22年前20大销售额2.6亿元，同比 +26.6%，聚焦大客户。分产品，油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其他营收 7.0/2.8/2.9/2.1亿元，同比+6.0%/23.1%/15.4%/63.5%；油炸类受 人民币(元)成交金额(百万元) 早餐、乡厨场景缺失影响；烘焙类结构调整，菜肴受益于蒸煎饺和预制菜放量。22年年年有鱼/饺子/蛋挞类增速为173%/72%/49%，年年有鱼在放开后宴席恢复、线上春节主推，蒸煎饺增长97%至1.8 亿元，蛋挞高增系开发新品，预制菜同比+101%至0.28亿元。 毛利率稳中有进，经营效率改善。22年净利率同比-0.1pct至6.8%，1）吨成本略升，毛利率同比+1.1pct，油炸/烘焙/蒸煮/菜肴及其 他同比+0.8/-1.7/+3.0/+2.3pct，蒸煮因高单价的象形面点占比提升；菜肴得益于规模效应。2）销售/管理费率同比+0.6/0.9pct，系投入加大、激励费确认（剔除后管理费率微降）。22Q4净利率同比-1.2pct，毛利率/销售/管理费率/剔激励后管理费率同比 +1.4/+1.6/+0.9/-2.6pct，系人效提升+成本压力缓解。 大小B双重复苏，潜力单品多点开花。展望23年，1）大B中百胜增长靓丽（味宝并表、上新、产品短线转长线），海底捞复苏势头足。2）小B乡村宴席爆发+格局出清，早餐刚需复苏快，团餐稳健 成长，积极培育米糕、春卷、大包子、烧麦4大核心潜力单品。 盈利预测、估值与评级 考虑B端复苏好于前期预判，我们上调23-24年业绩预期（幅度为13%/17%）,并引入25年预测，对应EPS为1.64/2.22/2.91元，当 88.00 78.00 68.00 58.00 48.00 220419 38.00 成交金额千味央厨沪深300 300 250 200 150 100 50 0 公司基本情况（人民币） 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,274 1,489 1,935 2,421 2,966 营业收入增长率 34.89% 16.86% 30% 25% 23% 归母净利润(百万元) 88 102 142 192 252 归母净利润增长率 15.51% 15.20% 40% 35% 31% 摊薄每股收益(元) 1.021 1.176 1.64 2.22 2.91 每股经营性现金流净额 1.13 2.23 3.59 3.46 4.29 ROE(归属母公司)(摊薄) 9.28% 9.61% 12.01% 14.17% 15.89% P/E 57.00 55.74 42 31 24 P/B 5.29 5.35 5.10 4.45 3.81 前股价对应PE为42/31/24X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料上涨过快风险；行业竞争加剧；下游餐饮恢复较慢。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 944 1,274 1,489 1,935 2,421 2,966 货币资金 117 332 381 440 578 786 增长率 34.9% 16.9% 30.0% 25.1% 22.5% 应收款项 59 71 73 104 131 160 主营业务成本 -739 -989 -1,140 -1,469 -1,825 -2,227 存货 116 162 182 213 265 323 %销售收入 78.3% 77.6% 76.6% 75.9% 75.4% 75.1% 其他流动资产 40 29 33 40 43 47 毛利 205 285 349 466 596 738 流动资产 333 593 670 798 1,017 1,317 %销售收入 21.7% 22.4% 23.4% 24.1% 24.6% 24.9% %总资产 34.9% 44.3% 42.2% 41.7% 46.1% 51.2% 营业税金及附加 -9 -12 -12 -15 -22 -27 长期投资 22 22 52 52 52 52 %销售收入 0.9% 0.9% 0.8% 0.8% 0.9% 0.9% 固定资产 544 636 733 928 997 1,058 销售费用 -31 -42 -58 -77 -102 -130 %总资产 56.9% 47.5% 46.2% 48.5% 45.2% 41.2% %销售收入 3.3% 3.3% 3.9% 4.0% 4.2% 4.4% 无形资产 48 52 74 78 83 88 管理费用 -79 -107 -139 -173 -206 -237 非流动资产 622 747 917 1,116 1,189 1,254 %销售收入 8.4% 8.4% 9.3% 9.0% 8.5% 8.0% %总资产 65.1% 55.7% 57.8% 58.3% 53.9% 48.8% 研发费用 -7 -9 -16 -18 -22 -27 资产总计 956 1,341 1,587 1,914 2,206 2,571 %销售收入 0.8% 0.7% 1.1% 1.0% 0.9% 0.9% 短期借款 19 25 27 0 0 0 息税前利润（EBIT） 79 114 123 182 245 317 应付款项 250 267 281 450 559 681 %销售收入 8.3% 9.0% 8.3% 9.4% 10.1% 10.7% 其他流动负债 36 34 43 53 68 85 财务费用 -3 -5 -2 -4 -3 1 流动负债 305 326 350 503 626 766 %销售收入 0.4% 0.4% 0.1% 0.2% 0.1% 0.0% 长期贷款 55 35 147 197 192 187 资产减值损失 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 14 26 29 27 26 25 公允价值变动收益 -1 0 0 0 0 0 负债 373 388 526 726 844 977 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 582 954 1,061 1,186 1,359 1,587 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 64 87 87 87 87 87 营业利润 100 112 123 178 241 318 未分配利润 255 336 417 542 715 944 营业利润率 10.6% 8.8% 8.3% 9.2% 10.0% 10.7% 少数股东权益 0 0 0 2 4 7 营业外收支 0 2 6 7 8 9 负债股东权益合计 956 1,341 1,587 1,914 2,206 2,571 税前利润利润率 10010.6% 113 8.9% 129 8.7% 185 9.5% 24910.3% 32711.0% 比率分析 所得税 -24 -26 -28 -41 -55 -72 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 23.5% 23.0% 21.9% 22.0% 22.0% 22.0% 每股指标 净利润 77 87 101 144 194 255 每股收益 1.200 1.021 1.176 1.645 2.221 2.910 少数股东损益 0 -1 -1 2 2 3 每股净资产 9.124 11.009 12.245 13.689 15.680 18.321 归属于母公司的净利润 77 88 102 142 192 252 每股经营现金净流 1.536 1.135 2.227 3.590 3.462 4.288 净利率 8.1% 6.9% 6.8% 7.4% 7.9% 8.5% 每股股利 0.000 0.150 0.170 0.200 0.230 0.270 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 13.15% 9.28% 9.61% 12.01% 14.17% 15.89% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 8.01% 6.60% 6.42% 7.44% 8.72% 9.81% 净利润 77 87 101 144 194 255 投入资本收益率 8.98% 8.53% 7.64% 10.09% 12.10% 13.73% 少数股东损益 0 -1 -1 2 2 3 增长率 非现金支出 34 52 60 51 58 64 主营业务收入增长率 6.20% 34.89% 16.86% 30.00% 25.10% 22.50% 非经营收益 16 10 2 6 6 4 EBIT增长率 -18.83% 45.47% 7.45% 47.93% 34.42% 29.78% 营运资金变动 -28 -50 30 110 42 48 净利润增长率 3.33% 15.51% 15.20% 39.81% 35.07% 31.02% 经营活动现金净流 98 98 193 311 300 372 总资产增长率 14.00% 40.32% 18.35% 20.62% 15.24% 16.56% 资本开支 -95 -183 -221 -243 -122 -121 资产管理能力 投资 0 0 -30 0 0 0 应收账款周转天数 18.7 16.4 15.8 18.0 18.0 18.0 其他 0 0 0 0 0 0 存货周转天数 53.1 51.3 55.1 53.0 53.0 53.0 投资活动现金净流 -95 -183 -251 -243 -122 -121 应付账款周转天数 66.6 52.7 53.6 60.0 60.0 60.0 股权募资 0 349 2 0 0 0 固定资产周转天数 209.7 173.7 155.3 129.8 111.0 95.8 债权募资 44 -19 115 23 -5 -5 偿债能力 其他 -9 -32 -28 -30 -34 -37 净负债/股东权益 -7.50% -28.51% -19.61% -20.53% -28.38% -37.61% 筹资活动现金净流 35 299 88 -7 -39 -42 EBIT利息保障倍数 23.2 23.7 74.0 43.5 76.1 -399.6 现金净流量 39 215 31 61 139 209 资产负债率 39.06% 28.91% 33.15% 37.95% 38.25% 38.01% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评