系列点评二十五：格拉默扭亏为盈 新业务扬帆起航

仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司点评报告 2023年04月18日 格拉默扭亏为盈新业务扬帆起航 评级： 上次评级：目标价格： 最新收盘价： 买入 买入 13.02 继峰股份 沪深300 106% 79% 53% 26% 0% -27% 2022/042022/07 2022/10 2023/01 分析师：崔琰 邮箱：cuiyan@hx168.com.cnSACNO：S1120519080006 联系电话： 分析师：郑青青 邮箱：zhengqq@hx168.com.cnSACNO：S1120522120001 联系电话： 相关研究 1.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评二十四：定增扩产新业务扬帆起航 2023.04.04 2.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评二十三：轻装上阵整合和新业务共振可期 2023.03.31 3.【华西汽车】继峰股份（603997）系列点评二十二：座椅定点再突破国产替代空间大 2023.03.01 评级及分析师信息 继峰股份(603997)系列点评二十五 事件概述 公司发布控股子公司格拉默2023Q1业绩预增公告:公司控股子公司格拉默2023Q1收入约为5.89亿欧元（2022Q1：5.15亿欧元），息税前利润（EBIT）约为1,170万欧元（2022Q1： -120万欧元），经营性息税前利润约为 1,400 万欧元 股票代码： 603997 （2022Q1：-250万欧元）。 52周最高价/最低价： 17.97/5.98 总市值(亿) 146.64 自由流通市值(亿) 146.64 分析判断: 自由流通股数(百万) 1,126.24 ►格拉默扭亏为盈业绩改善超预期 相对股价% 格拉默预计2023Q1收入约为5.89亿欧元（折合人民币44.5亿元），同比+14.4%，环比+4.3%，EBIT约为1,170万欧元左右（折合人民币约8,821.8万元），同环比均扭亏为盈 （2022Q1和2022Q4分别为-120万欧元和-4,750万欧元），经营性EBIT约为1,400万欧元（折合人民币约1.1亿元），同比扭亏为盈，盈利能力明显改善，主要受益于各地区盈利改善，其中美洲地区P2P重组项目的一部分而启动的措施取得了进展，亚太和欧洲地区稳定回升。我们判断随着整合成效的逐步显现叠加新业务的贡献，预计业绩有望持续改善，完成全年预算目标（集团销售额：约22亿欧元；经营性息税前利润：约 7000万欧元）。 ►座椅定点再突破国产替代空间大 公司先后于2021年10月、2022年7月、2022年11月获得三家新能源主机厂的座椅总成项目定点。三个不同的新能源汽车主机厂对公司的认可，凸显了公司在乘用车座椅领域的快速成长。2023年1月联合格拉默突破奥迪PPE全球供应体系实现传统豪华品牌从0到1突破，乘用车座椅业务加速突破。3月新增原客户的新车型定点，体现了客户对公司在合作国产中体现的能力和提供的服务的认可，公司争取在2023年底实现在手 定点项目年化产量100万辆目标。产能布局同步完善，其中 合肥工厂预计4月量产，常州生产基地完成建设，长春生产基地启动建设等。全球车企降本诉求不断加大叠加电动智能变革不断加速的大背景下，静待更多定点的突破。 乘用车座椅是最易被消费者感知的赛道之一，消费者付费/主机厂堆料意愿双轮驱动，功能提升+舒适度提升+智能化加持，千亿市场空间再扩容。传统燃油车时代，乘用车座椅由于技术壁垒高，长期被安道拓、李尔等外资供应商垄断，新势力供应链趋向于扁平化，车型迭代加速，对供应商快速响应及密切配合的需求大幅提升，且新势力更加注重智能空间的打造，座椅 为智能座舱的重要组成部分，承载着座舱向第三空间转变，国产供应商有望借机实现突破。公司是全球座椅头枕细分龙头，我们测算全球市占率25%以上，体现较强的成本管控能力，预计未来有望凭借性价比和快速响应能力在乘用车座椅领域加速抢份额，打开成长空间。 ►全面协同剑指全球智能座舱龙头 继峰集团2018年收购德国格拉默，2019年完成交割并于2019Q4开始并表，2020年开启全面整合，包括格拉默组织架构的调整、多举并措降本增效、生产基地布局整合等，经营提升凸显。同时格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率。面对汽车行业电动智能百年大变革，公司积极拥抱，横向拓展乘用车座椅、音响头枕、移动中控系统和扶手、3DGlass玻璃技术等智能化新品，纵向布局智能家居式重卡座舱、电动出风口等，并突破特斯拉、蔚来、理想等造车新势力，长期来看“大继峰”有望充分发挥格拉默百年积淀的座椅等技术优势和继峰的民企灵活机制冲击智能座舱万亿元市场，剑指全球龙头。 投资建议 整合成效渐显，新产品和新客户加速拓展，“大继峰”（继峰 +格拉默）未来有望成为全球智能座舱龙头，考虑到下游需求及格局变化，维持盈利预测：预计23-25年营收为205.7亿元/239.9亿元/306.7亿元，归母净利为4.8亿元/7.1亿元/11.9亿元，EPS为0.43元/0.63元/1.05元，对应2023年4月18日13.02元/股收盘价，PE分别30/21/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升；本次定增尚未完成，存在不确定性等。 盈利预测与估值 财务摘要 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 16,832 17,967 20,565 23,987 30,671 YoY（%） 7.0% 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 归母净利润(百万元) 126 -1,417 482 708 1,185 YoY（%） 148.9% -1221.6% 134.0% 46.8% 67.4% 毛利率（%） 14.1% 13.1% 14.2% 15.2% 16.1% 每股收益（元） 0.11 -1.26 0.43 0.63 1.05 ROE 2.7% -41.0% 11.4% 13.4% 17.1% 市盈率 116.04 -10.35 30.42 20.72 12.38 资料来源：公司公告，华西证券研究所 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 17,967 20,565 23,987 30,671 净利润 -1,463 492 722 1,209 YoY(%) 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 折旧和摊销 766 456 520 499 营业成本 15,616 17,641 20,348 25,719 营运资金变动 -18 -194 -252 -482 营业税金及附加 48 56 65 83 经营活动现金流 1,052 963 1,516 1,727 销售费用 262 278 317 414 资本开支 -833 362 230 257 管理费用 1,368 1,481 1,607 2,147 投资 940 0 0 0 财务费用 200 121 59 -6 投资活动现金流 -824 366 234 263 资产减值损失 -1,567 -60 -427 -437 股权募资 1 9 0 0 投资收益 3 4 5 6 债务募资 1,208 -832 -1,303 0 营业利润 -1,444 539 761 1,299 筹资活动现金流 -398 -983 -1,410 -75 营业外收支 9 9 9 9 现金净流量 -243 347 340 1,916 利润总额 -1,435 548 770 1,308 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税 28 57 48 100 成长能力（%） 净利润 -1,463 492 722 1,209 营业收入增长率 6.7% 14.5% 16.6% 27.9% 归属于母公司净利润 -1,417 482 708 1,185 净利润增长率 -1221.6% 134.0% 46.8% 67.4% YoY(%) -1221.6% 134.0% 46.8% 67.4% 盈利能力（%） 每股收益 -1.26 0.43 0.63 1.05 毛利率 13.1% 14.2% 15.2% 16.1% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 净利润率 -8.1% 2.4% 3.0% 3.9% 货币资金 1,163 1,510 1,850 3,765 总资产收益率ROA -9.2% 3.0% 4.3% 6.1% 预付款项 154 174 200 253 净资产收益率ROE -41.0% 11.4% 13.4% 17.1% 存货 1,825 2,061 2,378 3,005 偿债能力（%） 其他流动资产 3,735 4,197 4,806 5,996 流动比率 1.00 1.21 1.55 1.77 流动资产合计 6,877 7,942 9,234 13,020 速动比率 0.65 0.80 1.02 1.23 长期股权投资 11 11 11 11 现金比率 0.17 0.23 0.31 0.51 固定资产 3,504 3,720 4,036 4,402 资产负债率 75.6% 71.0% 65.3% 62.3% 无形资产 1,118 781 444 106 经营效率（%） 非流动资产合计 8,577 8,072 7,257 6,502 总资产周转率 1.16 1.28 1.45 1.57 资产合计 15,454 16,015 16,491 19,523 每股指标（元） 短期借款 2,135 1,303 0 0 每股收益 -1.26 0.43 0.63 1.05 应付账款及票据 2,882 3,256 3,755 4,747 每股净资产 3.07 3.76 4.71 6.14 其他流动负债 1,867 2,018 2,219 2,616 每股经营现金流 0.93 0.86 1.35 1.53 流动负债合计 6,884 6,577 5,974 7,363 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 2,557 2,557 2,557 2,557 估值分析 其他长期负债 2,237 2,237 2,237 2,237 PE -10.35 30.42 20.72 12.38 非流动负债合计 4,794 4,794 4,794 4,794 PB 4.98 3.46 2.77 2.12 负债合计 11,678 11,371 10,768 12,157 股本 1,117 1,126 1,126 1,126 少数股东权益 320 329 344 367 股东权益合计 3,775 4,565 5,644 7,287 负债和股东权益合计 15,454 16,015 16,491 19,523 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指