线上延续靓丽成长，优质国货扬帆起航

业绩简评 2023年4月17日公司发布23Q1季报，23Q1公司实现营收5.23 亿元，同比+20.99%；实现归母净利润0.80亿元，同比+44.60%，1Q业绩端超预期。 经营分析 电商延续靓丽高增，1Q线下核心区域稳健修复。1）分渠道来看， 1Q预计电商渠道增速超过85%，抖音店播持续提效预计翻倍增长，京东/天猫传统线上平台亦保持靓眼成长，电商占比预计提升至30%+；疫后修复节奏较优，线下预计营收增速+11%，其中经销渠道双位数增长，KA渠道因去年同期某华中百货基数问题导致双位数下滑。2）分区域，川渝核心区/云贵陕预计营收同比+12%/+23%，疫后修复趋势下增速环比加快；外围区域受去年高基数、KA渠道出货问题双位数下滑，预计4月起基数效应减弱。 毛利率保持较优，高毛利线下业务修复较优、线上盈利模型优化。 人民币(元)成交金额(百万元) 1Q毛利率46.86%（同/环比+2.1pct/持平），一方面核心区域营销 运营政策回归正常，另一方面电商新平台放量&运营能力优化、线上产品优化进一步打开盈利空间。费用管控持续优化，1Q销售/管理&研发费用率同比+1.1/-1.5pct至22.8%/+6.4%，净利率 15.4%（同比+2.6pct，环比+2.76pct），净利率创过去一年新高。品牌势能向上，全渠道成长动能充沛，优质国产品牌扬帆起航。 公司基本情况（人民币） 电商放量&盈利优化、外围积极开拓、产品升级是未来主要看点，伴随短期线下消费复苏，渠道改革效果有望逐步凸显；公司先后发布有机纯棉、天然蚕丝“敏感肌”新品推动中高端产品结构升级，优选代言人虞书欣提升品牌势能，看好中期份额持续提升空间。 盈利预测、估值与评级 我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司23-25年归母净利分别为2.43、3.04、3.79亿元，当前股价对应PE分别为34、28、22X，维持“买入”评级。 风险提示 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险；股东减持风险。 23.00 20.00 17.00 14.00 11.00 8.00 220418 成交金额百亚股份沪深300 400 350 300 250 200 150 100 50 0 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,463 1,612 1,979 2,399 2,920 营业收入增长率 16.97% 10.19% 22.75% 21.25% 21.68% 归母净利润(百万元) 228 187 243 303 377 归母净利润增长率 24.89% -17.83% 29.63% 24.78% 24.54% 摊薄每股收益(元) 0.533 0.435 0.564 0.704 0.877 每股经营性现金流净额 0.46 0.54 0.69 0.84 1.04 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.79% 14.63% 17.36% 19.54% 21.70% P/E 33.65 31.73 34.47 27.63 22.18 P/B 6.32 4.64 5.98 5.40 4.81 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1,251 1,463 1,612 1,979 2,399 2,920 货币资金 248 259 302 398 527 742 增长率 17.0% 10.2% 22.8% 21.3% 21.7% 应收款项 121 154 225 203 244 296 主营业务成本 -717 -809 -885 -1,083 -1,304 -1,575 存货 150 162 178 217 262 316 %销售收入 57.3% 55.3% 54.9% 54.7% 54.3% 53.9% 其他流动资产 390 342 385 369 372 374 毛利 534 654 727 895 1,096 1,345 流动资产 909 917 1,090 1,188 1,405 1,728 %销售收入 42.7% 44.7% 45.1% 45.3% 45.7% 46.1% %总资产 62.0% 59.0% 62.9% 65.0% 67.9% 73.0% 营业税金及附加 -12 -14 -15 -20 -23 -28 长期投资 0 20 39 39 39 39 %销售收入 1.0% 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 454 531 509 532 557 533 销售费用 -222 -279 -395 -471 -571 -695 %总资产 31.0% 34.2% 29.4% 29.1% 26.9% 22.5% %销售收入 17.7% 19.1% 24.5% 23.8% 23.8% 23.8% 无形资产 68 66 67 69 68 67 管理费用 -60 -75 -62 -79 -96 -117 非流动资产 556 636 642 640 664 639 %销售收入 4.8% 5.1% 3.8% 4.0% 4.0% 4.0% %总资产 38.0% 41.0% 37.1% 35.0% 32.1% 27.0% 研发费用 -30 -51 -44 -63 -77 -93 资产总计 1,465 1,553 1,732 1,828 2,069 2,367 %销售收入 2.4% 3.5% 2.7% 3.2% 3.2% 3.2% 短期借款 0 1 1 0 0 0 息税前利润（EBIT） 210 236 212 262 329 412 应付款项 219 229 311 302 363 439 %销售收入 16.8% 16.1% 13.1% 13.3% 13.7% 14.1% 其他流动负债 115 100 131 127 155 188 财务费用 3 3 4 7 10 13 流动负债 334 330 442 428 518 627 %销售收入 -0.2% -0.2% -0.2% -0.4% -0.4% -0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -4 -13 -2 -3 -2 其他长期负债 7 8 9 0 0 0 公允价值变动收益 2 -1 -2 -2 -1 -1 负债 341 339 451 428 518 627 投资收益 0 13 7 4 5 3 普通股股东权益 1,125 1,213 1,280 1,399 1,550 1,739 %税前利润 0.0% 5.0% 3.5% 1.4% 1.4% 0.7% 其中：股本 428 428 430 430 430 430 营业利润 212 255 217 275 346 432 未分配利润 380 456 495 592 743 932 营业利润率 17.0% 17.4% 13.4% 13.9% 14.4% 14.8% 少数股东权益 -1 1 1 1 1 1 营业外收支 0 0 -4 2 2 2 负债股东权益合计 1,465 1,553 1,732 1,828 2,069 2,367 税前利润利润率 21217.0% 25517.4% 21213.2% 27714.0% 34814.5% 43414.9% 比率分析 所得税 -30 -31 -25 -35 -45 -56 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.2% 12.2% 12.0% 12.5% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 182 224 187 243 303 377 每股收益 0.427 0.533 0.435 0.564 0.704 0.877 少数股东损益 0 -4 0 0 0 0 每股净资产 2.629 2.836 2.974 3.250 3.602 4.041 归属于母公司的净利润 183 228 187 243 303 377 每股经营现金净流 0.586 0.461 0.543 0.689 0.844 1.041 净利率 14.6% 15.6% 11.6% 12.3% 12.6% 12.9% 每股股利 0.300 0.300 0.300 0.339 0.352 0.438 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.23% 18.79% 14.63% 17.36% 19.54% 21.70% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 12.46% 14.67% 10.82% 13.28% 14.65% 15.94% 净利润 182 224 187 243 303 377 投入资本收益率 16.00% 17.04% 14.56% 16.41% 18.47% 20.62% 少数股东损益 0 -4 0 0 0 0 增长率 非现金支出 40 48 64 60 69 77 主营业务收入增长率 8.82% 16.97% 10.19% 22.75% 21.25% 21.68% 非经营收益 3 -9 -17 9 -7 -5 EBIT增长率 43.21% 12.54% -10.15% 23.83% 25.44% 25.25% 营运资金变动 25 -65 -1 -16 -1 -1 净利润增长率 42.41% 24.89% -17.83% 29.63% 24.78% 24.54% 经营活动现金净流 251 197 234 296 363 448 总资产增长率 47.37% 6.02% 11.49% 5.55% 13.17% 14.41% 资本开支 -97 -121 -28 -68 -87 -47 资产管理能力 投资 -380 63 -45 -2 -1 -1 应收账款周转天数 24.5 28.2 34.1 32.0 32.0 32.0 其他 0 0 0 4 5 3 存货周转天数 71.5 70.4 70.2 74.0 74.0 74.0 投资活动现金净流 -477 -58 -74 -66 -83 -45 应付账款周转天数 74.6 71.4 72.6 73.0 73.0 73.0 股权募资 238 0 22 22 0 0 固定资产周转天数 114.1 112.5 101.2 83.0 69.2 57.6 债权募资 0 0 0 -9 0 0 偿债能力 其他 7 -129 -139 -146 -151 -189 净负债/股东权益 -56.10% -48.52% -51.58% -54.15% -57.16% -63.29% 筹资活动现金净流 245 -129 -116 -133 -151 -189 EBIT利息保障倍数 -67.2 -83.0 -57.7 -36.2 -34.4 -31.4 现金净流量 18 10 44 97 129 214 资产负债率 23.28% 21.82% 26.05% 23.44% 25.03% 26.50% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-05-05 买入 9.91 12.50～12.50 2 2022-08-13 买入 10.93 N/A 3 2022-10-25 买入 8.46 N/A 4 20