云平台持续拓展，智能家居产品增速平稳

萤石网络（688475） 证券研究报告 2023年04月16日 投资评级 云平台持续拓展，智能家居产品增速平稳 事件：公司发布2022年报及2023Q1季报，2022年公司实现营收43.06亿元，同比+1.61%，实现归母净利润3.33亿元，同比-26.1%，实现扣非归母 行业计算机/计算机设备 6个月评级增持（维持评级） 当前价格47.49元 目标价格元 净利润2.96亿元，同比-25.46%。其中2022年Q4公司实现营收11.69亿 元，同比+0.8%，实现归母净利润1.14亿元，同比-22.23%，实现扣非归母净利润0.83亿元，同比-15.78%。2023年Q1公司实现营收10.79亿元。同比+4.27%，实现归母净利润0.91亿元，同比+33.7%。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利3元（含税）。 分业务看：22年智能家居摄像机收入29.03亿元，同比-1.22%，智能入户 3.38亿元，同比+1.04%，云平台服务6.7亿元，同比+24.6%。分地区看：22年境内收入30.55亿元，同比-7.41%，境外收入12.12亿元，同比+34.81%。我们预计由于疫情对销售和物流的影响，智能家居产品增长略有承压，但仍保持平稳，云平台服务增长向好。 云平台方面：22年C端增值服务3.67亿元，同比+25.3%，B端开发者客户服务收入3.03亿元，同比+23.7%。运营数据方面，22年连接设备数同比 +29%，注册用户数同比+30%，月活同比+24.4%，平均日活同比+26.6%。 利润端：2022年公司毛利率为36.42%（其中智能家居摄像头/智能入户/其它智能家居产品/云平台服务分别为30.97%/32.6%/24.24%/72.43%，分别同比+0.2/+1.04/-2.32/-1.85pct），同比+1.15pct，净利率为7.73%，同比 -2.9pct；其中2022Q4毛利率为37.39%，同比+3.32pct，净利率为9.75%，同比-2.89pct。公司2023年Q1毛利率为41.12%，同比+6.23pct，净利率为8.45%，同比+1.86pct。22年整体毛利率维持相对稳定，费用投入增加导致净利率同比下降。 费用端：公司2022年销售、管理、研发、财务费用率分别为12.6%、3.42%、14%、-0.68%，同比+1.87、+0.21、+2.43、-0.83pct；其中22Q4季度销售、管理、研发、财务费用率分别为13.51%、3.27%、13.78%、-1.27%，同比+2.63、 +0.22、+2.66、-1.59pct。公司2023年Q1销售、管理、研发、财务费用率分别为12.85%、3.23%、14.91%、-1.14%，同比+1.61、-0.26、+1.6、-2.05pct。 公司拓展海内外市场，销售投入提升，同时加大产品拓展及技术迭代投入，研发费率有所提升。 投资建议：公司是智能家居领域领军企业，依托海康研发优势，产品端通过软硬件一体化持续拓展品类及应用场景，逐步构建核心壁垒。根据公司年报及一季报情况，我们略下调了23-24年收入增速，但不改变业绩，并新增25年预测，预计公司23-25年归母净利润为5/6.7/8.8亿元，同比50.5%/33.9%/31.3%，维持“增持”评级。 风险提示：智能家居渗透不及预期风险；新品拓展不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；原材料价格波动风险；舆论风险；技术风险。 基本数据 A股总股本(百万股)562.50 流通A股股本(百万股)88.19 A股总市值(百万元)26,713.13 流通A股市值(百万元)4,188.08 每股净资产(元)8.81 资产负债率(%)30.58 一年内最高/最低(元)54.13/23.77 作者孙谦分析师 SAC执业证书编号：S1110521050004 sunqiana@tfzq.com 股价走势 萤石网络沪深300 86% 69% 52% 35% 18% 1% -16% 2022-042022-082022-12 资料来源：聚源数据 相关报告 1《萤石网络-首次覆盖报告:智能家居安防行业领先者，以云平台为基实现场景拓展》2023-04-11 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,237.94 4,306.31 5,203.38 6,390.54 7,859.99 增长率(%) 37.66 1.61 20.83 22.82 22.99 EBITDA(百万元) 919.88 933.57 495.81 706.02 974.07 归属母公司净利润(百万元) 450.71 333.07 501.25 671.19 881.24 增长率(%) 38.17 (26.10) 50.49 33.90 31.30 EPS(元/股) 0.80 0.59 0.89 1.19 1.57 市盈率(P/E) 59.27 80.20 53.29 39.80 30.31 市净率(P/B) 18.96 5.50 4.98 4.43 3.86 市销率(P/S) 6.30 6.20 5.13 4.18 3.40 EV/EBITDA 0.00 10.75 43.99 32.34 23.24 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,232.09 4,806.37 5,807.60 7,132.61 8,772.69 营业收入 4,237.94 4,306.31 5,203.38 6,390.54 7,859.99 应收票据及应收账款 761.22 716.51 843.78 1,254.78 1,294.90 营业成本 2,743.47 2,738.09 3,226.58 3,887.25 4,696.76 预付账款 21.89 33.96 10.48 49.14 24.95 营业税金及附加 15.45 20.32 26.02 31.95 39.30 存货 1,021.19 590.35 995.15 1,124.42 1,474.85 销售费用 454.79 542.55 608.80 747.69 919.62 其他 37.93 68.53 46.87 57.94 53.27 管理费用 135.93 147.20 171.71 210.89 259.38 流动资产合计 3,074.31 6,215.71 7,703.88 9,618.89 11,620.67 研发费用 490.49 602.97 744.08 913.85 1,123.98 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 6.36 (29.21) 0.52 3.20 7.86 固定资产 152.33 153.55 221.25 749.00 1,368.03 资产/信用减值损失 (18.13) (33.44) (13.35) (16.74) (20.42) 在建工程 107.01 367.89 691.10 1,133.04 1,429.14 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 26.82 233.54 299.02 376.92 480.07 投资净收益 (0.74) 0.00 (0.19) (0.24) (0.29) 其他 370.97 211.02 163.42 193.11 232.53 其他 (75.78) (13.11) (114.77) (126.87) (134.58) 非流动资产合计 657.13 966.00 1,374.79 2,452.07 3,509.76 营业利润 486.11 330.93 526.90 705.60 926.96 资产总计 3,731.44 7,181.71 9,078.67 12,070.96 15,130.43 营业外收入 0.74 0.98 0.96 1.17 0.96 短期借款 350.36 200.17 706.38 2,604.04 3,789.94 营业外支出 0.23 0.47 0.23 0.26 0.30 应付票据及应付账款 1,061.60 925.18 1,987.40 1,509.71 2,341.78 利润总额 486.62 331.45 527.63 706.51 927.62 其他 395.38 463.60 498.74 920.56 751.44 所得税 35.91 (1.62) 26.38 35.33 46.38 流动负债合计 1,807.34 1,588.95 3,192.51 5,034.31 6,883.16 净利润 450.71 333.07 501.25 671.19 881.24 长期借款 0.00 227.81 347.81 822.63 1,118.52 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 450.71 333.07 501.25 671.19 881.24 其他 251.49 246.23 172.38 177.35 211.86 每股收益（元） 0.80 0.59 0.89 1.19 1.57 非流动负债合计 251.49 474.04 520.19 999.97 1,330.38 负债合计 2,322.28 2,322.54 3,712.70 6,034.29 8,213.54 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 450.00 562.50 562.50 562.50 562.50 成长能力 资本公积 325.12 3,336.25 3,337.74 3,337.74 3,337.74 营业收入 37.66% 1.61% 20.83% 22.82% 22.99% 留存收益 629.95 963.02 1,464.27 2,135.46 3,016.70 营业利润 41.16% -31.92% 59.22% 33.92% 31.37% 其他 4.08 (2.60) 1.46 0.98 (0.05) 归属于母公司净利润 38.17% -26.10% 50.49% 33.90% 31.30% 股东权益合计 1,409.15 4,859.17 5,365.97 6,036.68 6,916.89 获利能力 负债和股东权益总计 3,731.44 7,181.71 9,078.67 12,070.96 15,130.43 毛利率 35.26% 36.42% 37.99% 39.17% 40.24% 净利率 10.64% 7.73% 9.63% 10.50% 11.21% ROE 31.98% 6.85% 9.34% 11.12% 12.74% ROIC -355.25% 168.33% 160.03% 144.92% 41.16% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 450.71 333.07 501.25 671.19 881.24 资产负债率 62.24% 32.34% 40.89% 49.99% 54.28% 折旧摊销 20.95 46.68 58.46 93.41 136.33 净负债率 -60.31% -89.03% -88.19% -60.95% -55.39% 财务费用 8.08 4.77 0.52 3.20 7.86 流动比率 1.48 3.36 2.41 1.91 1.69 投资损失 0.74 0