电视业务承压，户用光伏保持高增

创维集团（751）更新报告 买入2023年04月12日 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 852-25321599 Harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 家电 股价 4.03港元 目标价 6港元 （+49.4%） 股票代码 751 已发行股本25.85亿股 市值 104.18亿港元 52周高/低5.64/2.54港元 每股净资产6.91元 主要股东 黄宏生（48.65%） 电视业务承压，户用光伏保持高增 2022年业绩不及预期：公司2022年录得营业收入534.9亿元，同比增长5%。毛利同比下降4%至82亿元，综合毛利率受疫情反复及国际原油价格上涨影响，原材料价格及物流成本上涨所致下降了1.5%至15.3%。净利润下降28.4%至14.1亿元，归母净利润下降49.4%至8.27亿元，主要是受金融资产公允价值收益变动影响，2022年为2.02亿元，去年同期为12.12亿元。 电视业务承压：公司智能电视系统业务收入下降20%至180.5亿元，其中中国电视市场竞争激烈及疫情反复影响行业整体承压，国内销售收入下降23.6%至 98.9亿元；海外市场销售收入下滑15.2%至81.5亿元，全球经济增长放缓及通胀高企影响消费下行，智能电视市场需求承压所致。酷开系统稳步发展，在国内累计覆盖智能终端超1.68亿台，实现收入13.7亿元，同比增长10.6%。 智能系统及电器业务较为稳定：智能系统技术业务实现收入119.3亿元，同比增长9.4%，公司于国内三大电信运营商机顶盒的集中采购、省供实现中标份额提升，宽带连接业务与印度、东南亚、欧洲等区域实现增长并持续批量供货，海外市场的收入达52.3亿元，同比增长29.3%，在海外市场实现跨越式增长。智能电器业务受疫情及家电出口市场疲弱影响海外销售有所回落，实现收入43.9亿元，同比小幅增长0.4%。 新能源户用光伏业务保持高增：2022年中国光伏新增装机87.4GW，同比增长60%，其中户用光伏新增装机25.3GW，同比增长17%，根据CPIA预测，2023年中国光伏新增装机将达95-120GW，光伏装机仍将快速增长。公司新能源光伏业务收入达119.3亿元，同比增长191%，占总收入之比也由21年底的8.1%增长至22.3%。公司已实现运营且并网发电的家庭户用光伏电站新增超过十四万户，累计建成并网运营的户用光伏电站超二十万座，分布式光伏电站装机总量规模居行业龙头之一。光伏业务毛利率受上游原材料价格上涨所致较21年下降4.6%至7.4%。公司将持续深耕户用光伏业务，有望受益于组件降本带来的盈利提升，并逐步开拓工商业光伏业务，不断寻找与上游供应链企业合作的机会，共同提高市场竞争力。 目标价6港元，维持买入评级：预测公司2023-25年归母净利润为10.5/13.8/17.5亿元。根据分部估值法，给与2023年光伏业务估值中枢15倍PE，传统家电业务估值中枢8倍PE，现代服务业务估值中枢5倍PE，调整目标价6港元，较现价有49.4%的上涨空间，维持买入评级。 风险因素：光伏行业需求增长不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动风险 盈利摘要股价表现 截止12月31日2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测6 营业额（百万元） 50,928 53,491 57,745 64,449 71,226 5 变动（％） 27.0 5.0 8.0 11.6 10.5 4 归母净利润（百万元） 1,634 827 1,049 1,384 1,746 3 每股盈利（元）变动（％）市盈率@4.03港元（倍） 0.62 26.2 5.5 0.32 (48.5) 10.7 0.41 26.9 8.4 0.54 32.0 6.4 0.68 26.1 5.1 21 市净率@4.03港元（倍） 0.5 0.5 0.4 0.4 0.3 0 每股股息（港元） 0.22 0.03 0.04 0.05 0.07 股息现价比率（％） 5.5 0.8 1.0 1.3 1.6 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 财务报表摘要 损益表财务分析百万元,财务年度截至12月31日 2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测2021实际2022实际2023预测2024预测2025预测 收入 50,928 53,491 57,745 64,449 71,226 盈利能力 成本 (42,380) (45,284) (48,580) (53,948) (59,471) 毛利率 17% 15% 16% 16% 17% 毛利 8,548 8,207 9,165 10,501 11,755 EBITDA率 5% 3% 3% 3% 3% 销售费用 (3,981) (3,439) (3,638) (4,015) (4,274) 净利率 3% 2% 2% 2% 2% 管理费用 (1,479) (1,654) (1,848) (1,998) (2,137) ROE 9% 5% 5% 6% 6% 研发费用 (2,097) (2,116) (2,310) (2,642) (2,992) 其他收入 2,022 1,253 1,207 1,157 1,110 营运表现 营业利润 3,013 2,251 2,576 3,002 3,463 SG&A/收入(%) 11% 10% 10% 9% 9% 财务开支 (461) (432) (613) (619) (628) 实际税率(%) 23% 23% 20% 20% 20% 税前盈利 2,552 1,819 1,964 2,383 2,835 派息率(%) 30% 8% 8% 8% 8% 所得税 (587) (412) (393) (477) (567) 库存周转天数 59 67 67 67 67 少数股东应占利润 (331) (580) (522) (522) (522) 应付账款天数 102 98 98 98 98 净利润 1,634 827 1,049 1,384 1,746 应收账款天数 92 76 76 76 76 折旧及摊销 621 755 1,023 1,151 1,284 EBITDA 2,392 1,496 1,553 1,851 2,179 财务状况 EPS（港元） 0.62 0.32 0.41 0.54 0.68 净负债/股本 2.2 2.4 2.1 2.0 1.9 增长 收入/总资产 0.8 0.8 0.8 0.8 0.8 总收入(%) 27% 5% 8% 12% 11% 总资产/股本 3.4 3.6 3.3 3.2 3.1 EBITDA(%) 33% -37% 4% 19% 18% 每股收益(%) 26% -49% 27% 32% 26% 资产负债表现金流量表百万元,财务年度截至12月31日 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 2021实际 2022实际 2023预测 2024预测 2025预测 现金 10,611 9,054 12,698 15,674 18,951 EBITDA 2,392 1,496 1,553 1,851 2,179 应收账款 12,142 10,056 11,982 13,373 14,779 融资成本 461 432 613 619 628 存货 7,791 8,947 10,672 11,911 13,163 营运资金变化 2,981 3,055 3,600 4,153 4,747 其他流动资产 14,506 18,369 19,483 20,252 21,029 所得税 (526) (613) (393) (477) (567) 总流动资产 45,050 46,426 54,834 61,209 67,923 其他营运活动 (4,064) 778 668 (619) (1,000) 固定资产 6,619 7,888 7,980 8,650 9,278 营运现金流 1,244 5,148 6,040 5,527 5,988 无形资产 100 101 113 115 116 其他固定资产 9,112 9,995 9,960 9,963 9,956 资本开支 (1,918) (2,320) (1,738) (1,823) (1,913) 总资产 60,881 64,410 72,886 79,937 87,273 其他投资活动 698 (2,731) 0 0 0 投资活动现金流 (1,220) (5,051) (1,738) (1,823) (1,913) 应付帐款 11,869 12,470 15,518 17,320 19,141 短期银行贷款 8,892 9,404 8,934 8,487 8,063 负债变化 2,857 954 (115) (197) (284) 其他短期负债 10,564 13,653 14,381 16,006 17,716 股本变化 (116) (400) 0 0 0 总短期负债 31,325 35,527 38,833 41,812 44,920 股息 (84) (683) 69 88 116 长期银行贷款 5,370 5,853 6,438 7,082 7,790 其他融资活动 (291) (1,528) (613) (619) (628) 其他负债 3,100 1,136 1,133 1,144 1,156 融资活动现金流 2,366 (1,657) (659) (728) (797) 总负债 39,795 42,516 46,405 50,039 53,867 少数股东权益 3,041 4,027 4,549 5,071 5,593 现金变化 2,390 (1,560) 3,644 2,976 3,278 股东权益 18,045 17,867 21,932 24,827 27,814 期初持有现金 8,214 10,611 9,054 12,698 15,674 每股账面值 6.8 6.9 8.5 9.6 10.8 营运资金 13,725 10,899 16,001 19,396 23,003 期末持有现金 10,604 9,051 12,698 15,674 18,951 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，