主业企稳有待复苏，户用光伏业务高增

创维集团（751）更新报告 买入2023年01月11日 陈晓霞 852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 852-25321599 Harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业家电 股价 5.1港元 目标价 7.0港元 （+37.3%） 股票代码 751 已发行股本 25.9亿股 市值 132.1亿港元 52周高/低 5.64/2.54港元 每股净资产 6.72元 主要股东 林卫平 （48.25%） 主业企稳有待复苏，户用光伏业务高增 2022年前三季度业绩：公司2022年前三季度录得营业收入384.2亿元，同比增长7%。毛利同比增长3.1%至60.2亿元，综合毛利率受疫情影响及新能源业务毛利率较低所致下降了0.6%至15.7%。净利润期内小幅下降0.5%至 9.95亿元，归母净利润受股权投资公允价值亏损影响下降32.1%至5.2亿元。 传统业务聚焦产品力提升，持续优化各项产业：公司前三季度多媒体业务收入下降13.7%至169.8亿元，主要是外部环境宏观上受多轮疫情影响消费下行，全球智能电视市场需求承压。其中智能电视系统业务实现收入131.2亿元，同比下降19.1%。受疫情影响公司产品在中国大陆市场销量下降7.8%，收入下降21.8%至69.8亿元。海外市场由于海运价格上涨及疫情影响，虽然销量增长14.7%，但收入下降15.7%至61.4亿元。随着面板价格稳定及通过销售高端产品调整产品结构，电视业务盈利有望有所好转。酷开系统在国内累计覆盖智能终端超1.43亿台，实现收入9.9亿元，同比增长6.2%。此外，智能系统技术业务实现收入89.9亿元，同比增长17.2%，公司智能终端及宽带连接等业务在海内外均实现高速增长。智能电器业务受疫情及家电出口市场疲弱影响，实现收入33.7亿元，同比小幅增长1.8%。 大力发展户用光伏，加快拓展工商业光伏：2022年前三季度国内光伏新增装机52.6GW，同比增长106%，其中集中式光伏电站17.27GW，分布式光伏35.33GW。户用光伏新增16.6GW，同比增长43%，国内分布式光伏高速发展中。公司前三季度新能源光伏业务收入达78.2亿元，同比增长257.1%，占总收入之比也由年底的8.1%增长至20.3%。公司已实现运营且并网发电的家庭户用光伏电站新增超过十万户，累计建成并网运营的户用光伏电站超十五万座，分布式光伏电站装机总量规模居行业龙头之一。在双碳目标和整县推进政策的双重利好下，公司将继续大力发展户用光伏业务，并逐步开拓工商业光伏业务。 目标价7.0港元，维持买入评级：预测公司2022-24年归母净利润为15.6/19.2/22.4亿元。根据分部估值法，给与2023年光伏业务估值中枢15倍PE，传统家电业务估值中枢8倍PE，现代服务业务估值中枢5倍PE，调整目标价7港元，较现价有37.3%的上涨空间，维持买入评级。 风险因素：光伏行业需求增长不及预期；行业竞争加剧；原材料价格波动风险 盈利摘要股价表现 截止12月31日2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测6 营业额（百万元） 40,093 50,928 57,138 65,493 72,7545 变动（％） 7.6 27.0 12.2 14.6 11.14 归母净利润（百万元） 1,440 1,634 1,557 1,918 2,2353 每股盈利（元） 0.49 0.62 0.60 0.74 2 变动（％） 100.1 26.2 (3.0) 23.2 1 市盈率@5.1港元（倍） 8.5 6.7 6.9 5.6 0 4.8 市净率@5.1港元（倍） 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 每股股息（港元） 0.00 0.23 0.22 0.27 0.32 股息现价比率（％） 0.0 4.5 4.3 5.3 6.2 来源:公司资料,第一上海预测 来源: 彭博 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 0.86 16.5 附录1：主要财务报表 财务报表摘要 损益表百万元,财务年度截至12月31日 2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测 财务分析 2020实际2021实际2022预测2023预测2024预测 收入 40,093 50,928 57,138 65,493 72,754 盈利能力 成本 (32,929) (42,380) (47,215) (53,839) (59,580) 毛利率 18% 17% 17% 18% 18% 毛利 7,164 8,548 9,923 11,653 13,174 EBITDA率 4% 5% 3% 4% 4% 销售费用 (3,477) (3,981) (4,594) (5,266) (5,849) 净利率 4% 3% 3% 3% 3% 管理费用 (1,415) (1,479) (1,886) (2,096) (2,255) ROE 9% 9% 7% 7% 7% 研发费用 (1,865) (2,097) (2,286) (2,620) (3,056) 其他收入 2,034 2,022 1,735 1,677 1,741 营运表现 营业收入 2,441 3,013 2,893 3,350 3,754 SG&A/收入(%) 12% 11% 11% 11% 11% 财务开支 (440) (461) (572) (578) (586) 实际税率(%) 16% 23% 20% 20% 20% 税前盈利 2,180 2,552 2,321 2,772 3,168 派息率(%) 0% 30% 30% 30% 30% 所得税 (345) (587) (464) (554) (634) 库存周转天数 60 59 59 59 59 少数股东应占利润 (395) (331) (300) (300) (300) 应付账款天数 122 102 105 105 105 净利润 1,440 1,634 1,557 1,918 2,235 应收账款天数 127 92 92 92 92 折旧及摊销 644 621 897 1,013 1,134 EBITDA 1,797 2,392 1,996 2,337 2,620 财务状况 EPS（港元） 0.49 0.62 0.60 0.74 0.86 净负债/股本 2.1 2.2 1.9 1.8 1.7 增长 收入/总资产 0.7 0.8 0.8 0.8 0.8 总收入(%) 8% 27% 12% 15% 11% 总资产/股本 3.3 3.4 3.1 2.9 2.8 EBITDA(%) 29% 33% -17% 17% 12% 每股收益(%) 100% 26% -3% 23% 17% 资产负债表现金流量表百万元,财务年度截至12月31日 2020实际 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 2020实际 2021实际 2022预测 2023预测 2024预测 现金 8,214 10,611 15,970 19,576 23,242 EBITDA 1,797 2,392 1,996 2,337 2,620 应收账款 13,651 12,142 14,469 16,585 18,423 融资成本 440 461 572 578 586 存货 6,004 7,791 9,299 10,659 11,841 营运资金变化 2,251 2,981 3,790 4,362 4,888 其他流动资产 11,739 14,506 15,162 15,860 16,466 所得税 (391) (526) (464) (554) (634) 总流动资产 39,608 45,050 54,901 62,680 69,972 其他营运活动 (960) (4,064) 1,395 (899) (1,536) 固定资产 5,803 6,619 7,199 7,842 8,446 营运现金流 3,137 1,244 7,289 5,823 5,924 无形资产 99 100 110 113 115 其他固定资产 8,174 9,112 9,119 9,149 9,148 资本开支 (1,332) (1,918) (1,581) (1,659) (1,741) 总资产 53,684 60,881 71,328 79,784 87,681 其他投资活动 1,087 698 0 0 0 投资活动现金 (245) (1,220) (1,581) (1,659) (1,741) 应付帐款 11,899 11,869 16,485 18,895 20,990 短期银行贷款 7,401 8,892 8,447 8,025 7,624 负债变化 3,210 2,857 (92) (168) (249) 其他短期负债 8,791 10,564 11,208 12,733 14,137 股本变化 (967) (116) 0 0 0 总短期负债 28,091 31,325 36,140 39,653 42,750 股息 (96) (84) 490 467 575 长期银行贷款 3,986 5,370 5,907 6,498 7,147 其他融资活动 (1,584) (291) (572) (578) (586) 其他负债 2,616 3,100 2,843 2,858 2,871 融资活动现金 563 2,366 (175) (279) (259) 总负债 34,693 39,795 44,890 49,008 52,769 少数股东权益 2,681 3,041 3,341 3,641 3,941 现金变化 3,455 2,390 5,533 3,885 3,925 股东权益 16,310 18,045 23,097 27,135 30,971 期初持有现金 4,806 8,214 10,611 15,970 19,576 每股账面值 6.1 6.8 8.9 10.5 12.0 营运资金11,51713,72518,76023,02727,221期末持有现金8,26110,60416,14419,85523,501 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年