中国经济 – 通胀疲软预示未来将放松政策立场

招银国际全球市场|股票研究|经济展望 中国经济 疲软的通胀预示着未来将放松政策立场 随着食品和能源价格回落，国内消费复苏逐步，中国消费者通胀在3月份放缓至18个月低点。由于全球商品需求下降和通货紧缩趋势，PPI进一步下降。最近的数据显示，中国经济复苏仍然不平衡，服务业活动强劲复苏，但由于出口疲软，制造业表现不温不火。我们预计中国的通胀将在2Q23保持低位，并在2H23-1H24逐渐回升。CPI增长预计将从2023年的2.2%小幅上升至2024年的2.5%，PPI预计将在2023年下降0.5%，然后在2024年上升1.6%。疲软的通胀应该表明今年宏观政策立场有所放松，因为它表明中国的GDP增长仍低于潜在增长，通货再膨胀风险有限。中国决策者的首要任务是通过维持宽松的宏观政策和发出亲商信号来恢复信心和增长势头。 CPI增长触及18个月低点，原因是食品和能源价格回落，消费者需求仍然疲软。3月份CPI同比增长0.7%，低于上个月的1.0%。核心CPI继2月份攀升0.6%后，3月份同比上涨0.7%，原因是耐用消费需求依然疲软，供应方竞争激烈。在CPI篮子中，食品通胀率从2月份的 2.6%放缓至3月份的2.4%，而燃料价格在上涨0.7%后下跌0.1%。食品方面，由于去年基数低，3月份猪肉和水果价格同比上涨9.6%和11.5%;然而，由于供应随着气温的改善，3月份蔬菜价格同比下降11.1%。非食品类中，家电、汽车及电讯设备价格分别同比下跌0.2%、3.3%及2.2%，显示需求复苏缓慢，部分耐用品竞争激烈。教育和家庭服务等服务项目的价格继续上涨，但速度较慢。由于年轻人的就业和收入状况仍然令人不快，房屋租金连续第11个月下降。 随着海外衰退风险的增加和通货紧缩的加速，PPI进一步下降。PPI继2月份同比下降1.4%后，3月份同比下降2.5%。煤炭开采、石油和天然气开采、黑色金属和有色金属的PPI在3月份分别同比下降3.2%、15.7%、11.0%和8%，原因是海外银行业动荡在3月份打击了大宗商 品价格，引发了对信贷紧缩和经济衰退的担忧。由于高利率和经济不确定性导致海外资本支出和耐用消费放缓，设备PPI也疲软。从环比来看，黑色金属，计算机和电子产品以及酒类和饮料的PPI分别上涨1.3%、0.4%和0.2%，而煤炭、纸制品和原油天然气的PPI分别下降1.2%、1.1%和0.9%。 我们将2023年CPI增长预测维持在2.2%，PPI增长预测为-0.5%。CPI增长可能在3月和4月保持低位，然后随着经济继续复苏而逐渐攀升。我们预计CPI增长将在2023年达到2.2%，在2024年达到2.5%。PPI可能会在4月份进一步下降，然后在2H23逐渐改善。我 们预计2023年PPI将下降0.5%，2024年将上涨1.6%。 疲软的通胀表明未来将放松政策立场。中国经济复苏仍然不平衡。客流迅速恢复后 请阅读LAST上的分析师认证和重要披露页面更多的来自彭博社的报道:RESPCMBR<>或 你们Bingnan博士 (852)69895170 凯文张 (852)53364682 同比(%)16 14 12 10 8 6 4 2 0 (2) (4) (6) 20192020202120222023 cpippi 2023年3月的预测数据来源：风能、 CMBIGM 同比(%)同比(%) 340 330 220 210 10 1(10) 0(20) (1)(30) 20192020202120222023 核心CPI(lh) 食品价格(RHS)燃料 价格(RHS) 1 来源:风,CMBIGM 中国重新开放，但消费者信心仍然疲软。服务业活动明显改善，但工业产出似乎不温不火，出口疲软。疲软的通胀表明，中国的GDP增长仍低于潜在增长，通货再膨胀风险有限。该国的首要任务是通过维持宽松的宏观政策和发出有利于商业的信号来恢复信心和增长势头。 请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 妈妈(%) (1) (3) (5) 图1:妈妈3月中国消费者价格指数的变化 鞋子 服装 酒精饮料 家电 快递服务 医疗服务 烟草 点药 住房租金 教育服务 电信服务 家服务 粮食 公用事业 电信设备 牛奶 汽车燃料 旅游 车辆 猪肉 来源:风,CMBIGM估计 图2:中国CPI增长在斯台普斯 图3:中国CPI增长在耐用品 (%)8 6 4 2 0 2) 4) 6) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 同比(%)6 5 4 3 2 1 0 (1) (2) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 牛奶 酒精饮料 西药 同比 ( ( ( 来源:风,CMBIGM 来源:风,CMBIGM 家用电器汽车电信设备 图4:中国CPI的增长服务 (%)7 6 5 4 3 2 1 0 1) 2) 2019 2020 2021 2022 2023 同比 ( ( 图5:Hog-to-grain比率在中国 来源:风,CMBIGM 教育住房租家服务 来源:风,CMBIGM 图6:中国核心CPI增长&2y长期国库券利率 20162017201820192020202120222023 (%)4 3 2 1 0 (1) 核心CPI同比2y长期国库券利率 来源:风,CMBIGM 图7:在上海二手车价格 来源:风,CMBIGM 2妈妈(%) 1 (1) (2) 图8:中国3月份PPI妈妈的变化 黑色金属 电脑和电子产品 酒和饮料 药物 其他运输设备 纺织服装和化学 材料 产品 非金属矿产 金属制品 食品 通用机械 汽车 橡胶和塑料制品 有色金属 石油与其他燃料处理 原油和天然气 纸产品 煤炭 来源:风,CMBIGM估计 图9:中国PPI在能源和金属 2018 2019 2020 2021 2022 2023 120年同比(%) 100 80 60 40 20 0 (20) (40) (60) 图10:中国PPI设备 (%)3 2 1 0 1) 2) 3) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 同比 ( ( ( 煤炭开采石油和天然气开采黑色金属有色金属 通用设备的汽车 计算机、电信产品&电子装备 来源:风,CMBIGM来源:风,CMBIGM 图11:全球M2增长和商品的通货膨胀图12:全球供应链的压力 20132014201520162017201820192020202120222023 4030 25 3500 20 20 3000 100 15 2500 (10) 10 2000 (20) 5 1500 (30)(40) 0 1000 (5) 500 (10) 201 8201 9202 020 2120 2220 23 0 同比(%)同比(%) 2570 (索引)40 (索引) 5000 60 20 35 4500 50 30 4000 15 10 5 0 (5) (10) 来源:风,CMBIGM M2的增长我们,CN,摩根大通和欧元区(lh)RJ/CRB指数(RHS) 纽约PMI:交货时间(lh)bdi(RHS) 来源:风,CMBIGM 图13：制造产能利用率 (%) 图14:从铜变成金比率 (%)(%) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 904 85 3 80 752 70 651 250 210 170 130 90 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 50 60 中国美国日本德国 美国10年期盈亏平衡通胀（LHS）铜与黄金价格比率（RHS） 来源:风,CMBIGM来源:彭博社,CMBIGM 图15:中国汽车和房屋销售图16:在中国基础设施投资 201720182019202020212022 同比(%)同比(%) 60 50 40 30 20 10 0 (10) (20) (30) (40) 25 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) 来源:风,CMBIGM 地方政府土地收入基础设施投资 资料来源:彭博社,CMBIGM 图17:在中国的操作速度 20162017201820192020202120222023 螺纹钢沥青计划 (%)90 80 70 60 50 40 30 20 图18:茅台批发参考价格 (3900 重新开放 SH封锁 元)3700 3500 3300 3100 2900 2700 2500 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 资料来源:彭博社,CMBIGM来源:风,CMBIGM 图19：中国一线城市的出行指标图20：中国人民银行政策利率和流动性状况 (%) 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 资料来源:彭博,CMBIGM来源:风,CMBIGM 20192020202120222023 央行7d银行7d回购逆回购 1yLPR5yLPR 信息披露和免责声明 分析师认证 对本研究报告内容负主要责任的研究分析师全部或部分证明，对于本报告涵盖的证券或发行人：（1）所表达的所有观点准确反映了他或她对标的证券或发行人的个人观 点;（2）他或她的薪酬中没有任何部分直接或间接与该分析师在本报告中表达的具体观点有关。 此外，分析师确认分析师或其联系人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发出的操守准则）（1）均未于本报告刊发日期前30个历日内买卖或买卖本研究报告所涵盖的股票;（2）于本报告刊发日期后3个营业日内买卖或买卖本研究报告所涵盖的股票;（3）担任本报告所涵盖的任何香港上市公司的高级职员;及（4）在本报告所涵盖的香港上市公司中拥有任何财务利益。 CMBIGM评级 买：未来12个月潜在回报率超过15%的股票 持有：未来12个月潜在回报率为+15%至-10%的股票 出售：未来12个月潜在损失超过10%的股票 不额定:股票不是由CMBIGM评级 跑赢大盘：预计未来12个月行业表现将超过相关大盘基准“与大盘持平”上调至“强于大盘：预计行业在未来12个月内的表现将符合相关的大盘基准表现不佳：预计未来12个月行业表现将逊于相关大盘基准 招商银行国际全球市场有限 地址:香港花园道3号冠君大厦45楼电话：（852）39000888传真：（852）39000800 招银环球金融有限公司（「招银环球金融」）是招银国际金融有限公司（招商银行之全资附属公司）之全资附属公司 重要的信息披露 任何证券交易都涉及风险。本报告所载的资料未必适合所有投资者。CMBIGM不提供量身定制的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过往表现并不代表未来表现， 实际事件可能与报告所载情况存在重大差异。任何投资的价值和回报均不确定，并非保证，并可能因其对相关资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的财务顾问，以便做出自己的投资决定。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM编制，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或任何证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对因依赖本报告所载资料而招致的任何直接或间接损失、损害或费用负责。任何使用本报告所含信息的人完全由其自行承担风险。 本报告中包含的信息和内容基于对被认为公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM已尽其所能确保但不保