安信基金聂世林交流纪要

问：今年如果去做投资，有一些怎样的机会？具体到行业方面，怎么去构建组合？ 聂世林：我按照几个大的方向去做一个简单梳理。首先是消费这一块， 疫情放松之后，最先受益的毫无疑问是偏可选类的消费品。 因为总体而言，可选类的消费在过去这几年的疫情当中，它的购买人群其购买力受到的影响是相对有限的。 所以，疫情放松之后，类似于像高端白酒、医美、免税品和酒店入住率，还有机场出行人数，我们都看到了相对快速的一个修复。 还有一类就是新能源汽车， 这也是消费里面最大的一个品类，也是看到了渗透率的持续抬升。 所以对于这种偏可选一类的消费品，在目前的环境背景下，我认为可能会率先看到利润端的释放。 必须消费品方面，取决于居民的收入端预期的改善。收入预期的改善，它相对是一个慢变量， 所以我们要见到相关公司业绩兑现的话，时间可能会稍微靠后一点， 比如说到今年下半年、或者是到明年某个时间段。 第二大块，是投资这一块。投资端，过去这几年疫情，政府的财政赤字压力是比较大，加之房地产土地市场也不是特别景气。 所以我们认为，投资端的修复，可能更多的来自于房地产自身销售和竣工端的企稳。 其实，我们从数据上也可以看到一定的端倪， 比如今年前两个月房地产的销售以及竣工数据来看，我们看到了相应的一个正增长。 而且我认为，如果要达成今年的经济增长目标，投资，尤其是房地产的投资，可能是一个绕不过的选项。 虽然说它的长期增长趋势可能不是特别乐观，但是在短时间维度内，我们还是认为这一块的销售和竣工的修复是相对明确的一条主线。 由此围绕着这样一条主线，与地产相关的一些偏周期性的行业，可能是我们今年需要着重考察的方向。 第三块，就是出口。 坦率而言，去年中国出口其实是受益于供应链的稳定，再加上汇率的贬值 但是到今年，这两个大的变量都发生了大幅的反转。 再加之这种逆全球化的大趋势，对于很多制造业公司的出口的假设，我们需要做适当的修正和调整。 所以出口这一块，相对会偏谨慎一点。 问：对于潜在的标的，什么时候应该介入和退出，我们有些怎样的想法和安排？ 聂世林：在介入的时机上面，最理想的买入点，是在行业周期拐点的时候，我们重仓买入。 这种方式毫无疑问是资金利用效率最高的。 但是这种时间点的把握，它对于投资人的能力要求是非常高的。 只有对这个行业理解最深刻的，认知最领先的极少部分的人，才有可能在一些周期的拐点敢于重仓买进去。 在一个公司它经营周期的拐点的时候，尤其是在低点的位置的时候，通常是会有很多显而易见的利空的因素， 同时盈利也非常一般，或者是非常差，估值都是非常非常贵的一个阶段。 所以在这个点，它更多的是一些早期的产业信号， 只有那些认知最领先的一部分投资人，根据自己过去多年的专业积累和对这个行业的深刻认知，他才能有一种预判。 随着这个企业逻辑一步步兑现、体现到报表上，从而被更多的投资者意识到这样一个机会的时候，这个就是市场对 这支股票认知差不断收敛的一个过程。 这一段才是一个基金经理可以创造长期持续超额收益最重要的一个来源。所以对于介入的时间点， 对于我自己能力圈范围内的一些公司，我会尽可能地要求自己，去抓住这样一个拐点的窗口期去重仓买入。 对于一些我自己认知优势并不是那么领先的方向，我会采取偏右侧一点的方式， 等它的逻辑变得更易懂、确定性更高的时候，偏右侧去买入。 所以这是取决于我对不同行业的认知的深浅。 问：您最近有一只新的产品要和大家见面，从投资者的角度，当前这是一个比较好的介入时机吗？ 聂世林：这个时间点，我们都可以亲身感受到，市场是处于一个市场预期比较低的时候。 在一个市场比较冷静、预期比较低的时候去介入，毫无疑问，对投资来说是非常友好的。 这是市场情绪这一块。 如果从基本面的角度来讲， 前面我也提到过，今年的经济增长，毫无疑问是比去年的宏观环境，是相对更为友好的。 而且对于一些大的板块，无论是消费类的还是投资类的，我觉得今年还是有非常可为的一些地方。 第三个，从估值这一块看，市场结构虽然说会有一点分化，但是对于这些主流的板块和行业，其实估值都是处于一个非常合理甚至偏低的位 置。 所以，我们有大量的在这个阶段值得长期去拿的标的。站在基本面的角度，也从估值的维度来看的话，现在是一个相对合适的时间窗口。 问：新产品安信睿见优选和老产品相比，相同点和区别在哪里？ 聂世林：我自己在管理产品的过程当中一直认为，原则就是越简单越好。 无论老产品还是新产品，都是按照一套策略方法来管理的。 区别，我觉得说最大的一个区别就在于，安信优势增长，它只能投A股， 但是，安信睿见优选，我们有了更多的选择，可以投一部分的仓位到港股。 当然，我们知道港股市场投资难度比A股更大。 由于它的资金性质，它受外部流动性的一些影响等等，一系列的因素会让在港股市场的投资难度比A股更高。 但是我们最终的落脚点还是在选公司上面，选择有长期竞 争优势的一些好公司，其实我们看港股有些行业里面的公司，比如说像一些互联网的公司，放在全世界范围内都是比较有竞争力的，这种 空间也非常大。 还有一类就是A+H的公司，当然前提条件都是，我们认为它有好的发展前景。 同样一家公司，可能港股那边的估值会相对于A股有一个明显的折价，相对来说是一种更理性的选择。 所以，我觉得对港股这边的投资机会，主要是选取两类：一类是具备全球比较优势的一些龙头行业和公司； 另外一类就是在两地上市的、估值上有明显占优的标的。 问：港股的互联网企业，展开谈谈？ 聂世林：新产品我们可能会考虑投一部分互联网相关标的。 主要看好的原因，就在于这么几个方面。 首先我们知道，过去一段时间，平台经济的规范治理基本上是告一段落了，各公司现在都按照一个正常的发展模式在往前走。 几大块业务也得到了一个逐步的恢复，比如说游戏业务，版号已经正常发放了。 另外一些新技术的加持，像最近ChatGPT这样的AI技术，对于很多互联网业务的展开，比如说效率的提升、成本的压降都起到了非常大的作 用。 还有一些跟宏观经济相关的广告类的业务，这也是我们可以预期得到。 随着宏观经济一步步的修复，这部分也会带来一定的增长。 加之这些公司过去这两三年一直是处于调整的过程当中，相关的风险也出清得比较彻底，所以估值的分位数还算处于一个合理偏低的位置。 当然对于长期空间而言的话，相对于过去是有一个比较大的变化； 比如说，从用户数的角度来讲，基本上也进入到一个相对瓶颈的时期。 所以对于估值弹性这一块，可能我们要适当降低一定的预期。 这是我对互联网的一些简单的看法。 问：在行业上，会顺着什么样的方向去构建组合？ 聂世林：今年市场大的经济基本面就是强预期、弱现实，整个经济复苏的斜率可能相对比较平缓一点，不会那么陡 峭，这是基本的假设。按照两会提出来的5%的经济增长目标，要达成这样一个目标，最主要的贡献是来自于消费端的复苏以及投资端，尤 其是房地产投资的改善。 我觉得这是两块是主要出力的方向。 我们在目前这个阶段，相对会看好地产复苏， 就是销售和投资端的复苏这条主线，以及部分地产股本身的一个投资机会。 主要的理由是基于这么几个方面。首先，我们看政策端的变化， 房地产政策相对于去年而言，金融环境也好，融资条件也好，以及各个地方对于购买政策的松绑，整个政策环境相对于去年是有一个比较大的改观。 第二个，在销售端我们也看到了居民需求的修复。 从数据上看，比如二手房的成交量，和热门楼盘的去化速率，相对于去年有一个比较大的改善。 第三点就是从项目的利润率而言， 我们知道，去年的土地市场，很多地块的溢价率是不高的，很多地块项目的利润率其实是修复到了一个比较好的状态。 当这些项目在今年或者明年推出的时候，这些项目它的结 算利润率，相对以前高价拿的地块会有一个明显的改观。对于部分地产公司而言，我们可以看到它的市场占有率的提升，可以看到盈利的改善。 也就是说从EPS这个角度而言的话，我们认为部分地产股其实是有这么一个修复的过程。 由此而引发的就是，销售改善之后，竣工端也是在大力修复。 竣工端的修复，我们觉得也会带来相关的一些周期性行业需求的恢复。 所以从这个维度看，对于地产以及与之相关的偏中下游的一些周期性的品种，我们觉得这个盈利的改善可能是要考虑的主线。 第二条主线，就是必选消费品。 因为可选类的消费品在过去两三个月反弹是非常明显的，但是对于这些必选类的消费品， 相对而言，因为它是收入预期的慢变量，我们比较看好下半年甚至到明年，大众收入预期缓慢改善的过程。 加之这些公司目前的估值分位都是处于相对低位， 所以，新产品的建仓过程当中，这种必选消费品也会是我们着重考虑的一个方向。 问：数字经济这一块，你的大致看法是怎样的？聂世林：数字经济，从今年最早开始的信创，到最近这一段时期以ChatGPT为代表的新技术的变化，给这个板块带 来了很多的投资机会。 当然，我们国内的公司在一些核心环节或者说大模型，可能相对于国外企业有一定的差距。 但是在应用方面，在很多的应用端，我们其实一直是比较有优势的。 而且现在一些主要的公司都在全力追赶， 我相信随着时间的推移，我们无论在算力端也好，还是在应用端也好，跟国外这些主流公司差距应该是一个不断缩小的过程。 而且，人工智能，我们可以感受得到，它对各行各业都将带来一种革命性的促进和变化。 所以这可能是下一轮，继新能源汽车之后的，对于整个经济社会一个比较大的推动力。 所以这里面的机会非常多，只是说我们要进一步下沉，找到细分方向里面真正能够做到领先，并且掌握一些核心技术的公司。 所以这一块，短期来看，现有的公司盈利兑现度比较低，但是我相信这里面一定会有不少的公司能够跑出来，并且找到合适的商业模式。 这是我们需要下一阶段着力去考察调研的一些方向。 问：消费方面，既然大家预期明确，是否这个预期已经兑现到股价里面、估值里面，具体在构建组合的时候，我们会怎么做？ 聂世林：消费我自己理解，就是分为两大块，一类是可选类消费品，一类是必选类消费品。 在可选类消费品里面，除了我们大家聊的最多的像白酒、医美、免税之外，新能源汽车我觉得算是一个比较重要的可选的品类。 这个行业，从中长期维度来看的话，它的市场空间依然非常广阔。 现在中国新能源车的渗透率大概在二十六七左右，可能欧洲会稍微高一点，美国大约就是不到10%这样一个渗透率。 长期来看的话，它一定是接近100%的空间。 而且很多国家都已经明确出台了，到2030年的时候会禁售燃油车。 所以我们从空间这个维度来看，可能很多国家未来还有可能3-5倍的这样一个增长空间。 供给端，随着越来越多车企推出高性价比的车型，消费者 可选择的余地也会越来越多。同时成本端，过去上游的碳酸锂价格一直比较贵，导致车的这个成本端的话，可能会有一定的这个压力。 随着碳酸锂价格的下降，也会进一步提高新能源车的性价比。 作为可选类里面最主要的一个方向，我觉得还是值得重点关注或者看好的一个方向。 虽然说，从市场的表现来看，今年以来新能源汽车表现不 利，而且还遇到了短期竞争格局恶化的一个挑战。 但是我相信，如果站在中长期维度来看，结合目前隐含的估值，这个依然是在可选消费里面要重点关注的一个子领域。 对于必选消费品，我们觉得从节奏上来看的话，可能会相对会靠后一点。 因为收入预期现在总体而言还是比较弱的，这些公司销售端的改善，需要一定的时间。 好在目前这个估值也隐含了相对比较弱的一个预期，这个给我们预留了从容选股的时间。 所以这两个方向，我们觉得都是可以重点找机会的地方。 –结语-