产能扩张提供增长动能，盈利能力仍维持高位

公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 长海股份（300196） 证券研究报告 2023年04月12日 投资评级 行业 建筑材料/玻璃玻纤 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 15.82元 目标价格 20.40元 基本数据 A股总股本(百万股) 408.72 流通A股股本(百万股) 246.36 A股总市值(百万元) 6,465.89 流通A股市值(百万元) 3,897.44 每股净资产(元) 10.16 资产负债率(%) 23.77 一年内最高/最低(元) 20.00/12.82 作者 鲍荣富 分析师 SAC执业证书编号：S1110520120003 baorongfu@tfzq.com 王涛 分析师 SAC执业证书编号：S1110521010001 wangtaoa@tfzq.com 武慧东 分析师 SAC执业证书编号：S1110521050002 wuhuidong@tfzq.com 唐婕 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 林晓龙 联系人 linxiaolong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《长海股份-季报点评:Q3收入/净利润逆势增长，中长期成长性仍可期》 2022-10-25 2 《长海股份-半年报点评:业绩维持高增，继续看好成长弹性》 2022-08-18 3 《长海股份-季报点评:Q1业绩超预期 ， 单 季 度 净 利 率 再 创 新 高 》 2022-04-27 股价走势 产能扩张提供增长动能，盈利能力仍维持高位 公司22年扣非归母净利润6.07亿元，同比增长24% 公司发布22年年报，22年实现收入/归母净利润30.17/8.17亿元，同比增长20.37%/42.78%，实现扣非归母净利润6.07亿元，同比增长24.12%，非经常性损益主要系资产处置收益1.01亿元，其中Q4单季度实现收入/归母净利润7.21/2.15亿元，同比+7.06%/+41.80%，扣非归母净利润0.83亿元，同比下滑34.03%。 玻纤销量增长推动收入增长，23年行业基本面有望迎来向上拐点 公司22年玻纤及制品收入22.65亿元，同比增长31.4%，全年销售玻纤及制品27.7万吨，同比增长35.8%，我们测算吨均价8169元，同比下滑3.3%；吨成本4964元，同比基本持平。22年玻纤及制品毛利率39.23%，同比下降1.63pct。22年下半年受国内市场影响，玻纤价格环比有所回落，但23年年初以来价格已基本企稳，3月份整体产销或有所修复，我们预计4月市场或存小涨预期。全年来看，我们预计国内需求有望恢复，海外韧性仍存，叠加供给端今年新增产能冲击或明显减少，行业基本面有望迎来向上拐点。公司22年10万吨产能扩张带来明显利润增量，后续将继续推进60万吨项目建设，主业增长空间仍较大。 化工业务收入同比基本持平，毛利率小幅下滑 公司22年化工业务收入6.8亿元，同比基本持平，全年销量7.6万吨，同比下滑4.98%，单吨售价8931元，同比增长5%，在化工原材料价格上涨背景下，公司对产品价格进行同步调整，整体毛利率小幅下滑1.9pct，达15.24%。随着玻纤产能的扩张，公司有望进一步发挥产业链一体化优势，化工板块利润贡献有望逐步提升。 费用率下降，盈利能力整体仍维持高位 公司22年整体毛利率达33.4%，同比基本稳定，其中Q4单季度毛利率27.1%，环比Q3下降3.4pct，我们预计主要受玻纤价格下降影响。22年期间费用率9.6%，同比下降1.0pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.3/-0.1/+0.2/-0.8pct，财务费用率下降系汇兑损失减少，但Q4单季度财务费用增加2289万，拖累净利润。全年扣非销售净利率20.1%，同比提升0.6pct，盈利能力仍维持高位。 继续看好公司内生增长，维持“买入”评级 我们继续看好公司中长期产能扩张所带来的内生增长，考虑到玻纤价格较低，小幅下调23-24年归母净利润预测至6.9/8.1亿元（前值8.4/9.8亿元），新增25年归母净利润预测9.5亿元，参考可比公司估值，我们给予公司23年12x目标PE，下调目标价至20.40元，维持“买入”评级。 风险提示：公司产能投放进度不及预期、玻纤需求下滑、行业产能大幅扩张。 -15%-8%-1%6%13%20%27%2022-042022-082022-122023-04长海股份创业板指 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,506.40 3,017.03 3,296.36 3,850.12 4,386.32 增长率(%) 22.71 20.37 9.26 16.80 13.93 EBITDA(百万元) 849.17 1,033.17 859.09 1,006.60 1,162.62 归属母公司净利润(百万元) 572.41 817.30 694.33 809.67 945.81 增长率(%) 111.46 42.78 (15.05) 16.61 16.81 EPS(元/股) 1.40 2.00 1.70 1.98 2.31 市盈率(P/E) 11.30 7.91 9.31 7.99 6.84 市净率(P/B) 1.85 1.52 1.32 1.15 0.99 市销率(P/S) 2.58 2.14 1.96 1.68 1.47 EV/EBITDA 7.64 4.90 5.62 4.13 2.68 资料来源：wind，天风证券研究所 oNrNpRsOsPqPsMsRqMtOtM6MdN9PmOnNoMmPfQmMqMiNpOnP7NpOsMxNsOrPwMnOrR 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 公司历年经营情况及可比公司估值 图1：公司2018-2022营收及同比增速 图2：公司2018-2022归母净利润及同比增速 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：Wind、天风证券研究所 表1：可比公司估值表 证券代码 证券名称 总市值 （亿元） 当前价格 （元） EPS（元） PE（倍） 2020 2021 2022A/E 2023E 2020 2021 2022A/E 2023E 600176.SH 中国巨石 608.9 15.21 0.69 1.51 1.65 1.48 22.05 10.10 9.22 10.29 002080.SZ 中材科技 397.7 23.70 1.22 2.01 2.09 2.12 19.38 11.79 11.34 11.17 605006.SH 山东玻纤 52.3 8.72 0.40 1.09 0.85 0.94 21.80 8.00 10.24 9.25 603601.SH 再升科技 54.1 5.30 0.50 0.35 0.20 0.28 10.52 15.31 25.90 18.92 平均值 18.44 11.30 14.18 12.41 300196.SZ 长海股份 64.7 15.82 0.66 1.40 2.00 1.70 23.89 11.30 7.91 9.31 注：数据截至20230412收盘，除长海股份为天风预测外，其余公司EPS为Wind一致预测，山东玻纤、再升科技22年为预测值，其他公司为实际值。 资料来源：Wind、天风证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025303520182019202020212022(亿元）营业收入同比增速-20%0%20%40%60%80%100%120%024681020182019202020212022（亿元）归母净利润同比增速 公司报告 | 年报点评报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 750.80 1,052.00 1,948.80 2,556.18 3,609.98 营业收入 2,506.40 3,017.03 3,296.36 3,850.12 4,386.32 应收票据及应收账款 422.49 451.81 555.41 556.85 661.58 营业成本 1,661.13 2,009.99 2,317.59 2,679.05 3,006.74 预付账款 16.53 18.04 21.72 23.87 27.62 营业税金及附加 15.64 20.52 22.42 26.19 29.84 存货 220.11 246.64 297.75 327.03 378.22 销售费用 59.08 64.79 70.87 82.01 92.55 其他 614.54 747.17 548.10 603.55 630.34 管理费用 89.78 105.92 117.02 136.68 155.71 流动资产合计 2,024.47 2,515.67 3,371.78 4,067.48 5,307.73 研发费用 103.30 130.12 142.16 165.66 188.29 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 11.38 (8.69) 0.96 1.39 (6.26) 固定资产 2,307.88 2,548.22 2,544.29 2,530.35 2,411.41 资产/信用减值损失 (6.49) (6.64) (6.56) (6.60) (6.58) 在建工程 68.44 36.78 36.78 36.78 36.78 公允价值变动收益 0.05 (0.75) 0.00 0.00 (0.00) 无形资产 154.94 308.78 300.50 292.22 283.93 投资净收益 11.13 25.47 18.30 21.89 20.09 其他 141.20 159.62 110.75 125.23 112.82 其他 (98.95) (155.87) (70.00) (50.00) (30.00) 非流动资产合计 2,672.46 3,053.40 2,992.32 2,984.57 2,844.94 营业利润 660.34 832.15 707.06 824.43 962.96 资产总计 4,696.93 5,569.07 6,364.10 7,052.05 8,152.67 营业外收入 0.02 0.15 0.15 0.11 0.14 短期借款 0.10 0.10 0.00 0.00 0.00 营业外支出 0.51 0.56 0.62 0.56 0.58 应付票据及应付账款 561.41 470.57 684.50 670.85 838.99 利润总额 659.85 831.74 706.60 823.98 962.52 其他 122.12 120.49 188.13 173.80 201.74 所得税 88.29 15.31 13.01 15.17 17.72 流动负债合计 683.62 591.17 872.63 844.65 1,040.73 净利润 571.56 816.43 693.59 808.81 944