双品牌势能持续释放，线上业务高速扩张，线下门店持续推进优化调整

爱婴室（603214） 证券研究报告 2023年04月11日 投资评级 双品牌势能持续释放，线上业务高速扩张，线下门店持续推进优化调整 事件：公司发布2022年报，22年全年实现营收36.19亿元，yoy+36.5%，实现归母净利润0.86亿元，yoy+17.0%，扣非后归母净利0.54亿元，yoy+85.6%。符合市场预期。 收入端： 分业态来看，门店销售收入25.85亿元，yoy+24.3%，受益于21年Q4并购整合贝贝熊后基数影响；电商业务收入7.20亿元，yoy+113.3%，主要系 公司在天猫、抖音等平台母婴产品运营能力持续强化；批发收入0.53亿元， yoy+164.8%；母婴服务收入0.23亿元，yoy+26.6%，供应商服务收入2.14 亿元，yoy+18.4%，其他收入0.25亿元，yoy+50.4%。 门店数量： 行业商贸零售/专业连锁Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格18.05元 A股总股本(百万股) 140.52 流通A股股本(百万股) 140.52 A股总市值(百万元) 2,536.33 流通A股市值(百万元) 2,536.33 每股净资产(元) 7.66 资产负债率(%) 59.18 目标价格元 基本数据 一年内最高/最低(元)22.17/14.40 截止至2022期末共经营线下门店471家，新增门店30家，关闭85家， 其中，爱婴室新增门店19家，关闭28家，贝贝熊新增门店11家，关闭 57家。调整期门店数量虽净减少，系并购后续正常管理节奏&疫情等外部环境催化，但门店优化调整节奏加快，公司采用单店引领模式，坚持实施门店优化&关闭低效门店，且供应链整合进一步升级，静待效能逐步释放。 毛利端： 2022毛利率28.5%，同降1.7pcts，主要系批发业务中毛利较低的跨境批发业务增加结构性影响所致。费用端，2022销售/管理/财务费用率分别为20.9%/3.4%/1.3%，同比-1.4pcts/-0.2pcts/-0.3pcts。销售费用率和管理费用率降低的主要原因，我们判断系贝贝熊整合优化后期协同效应逐步释放，运营效率提高。 利润端： 2022归母净利润0.86亿元，同增17.0%，归母净利率2.4%，同比去年提升 -0.4pcts。 投资建议：公司作为跨区域母婴连锁零售龙头企业，爱婴室+贝贝熊双品牌价值显现，线下渠道优势拉动线上业务持续扩张，或将驱动未来业绩增长。长期来看，政策支持或潜在利好行业长期健康发展，线下门店优化，带动单店高质量发展，后续将释放供应链、品牌影响力优势，预计2023-25年实现归母净利润约0.85/0.96/1.03亿元，维持“买入”评级。 风险提示：商铺整合不及预期；线上业务发展不及预期；外部不确定性风险 作者刘章明分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 股价走势 爱婴室沪深300 16% 11% 6% 1% -4% -9% -14% -19% 2022-042022-082022-122023-04 资料来源：聚源数据 相关报告 1《爱婴室-季报点评:22Q1-3归母净利yoy+33.5%，关注线上业务增长&门店调优效益》2022-10-27 2《爱婴室-半年报点评:门店加速优化双品牌+线上代运营多维度持续发力》 2022-08-22 3《爱婴室-季报点评:稳步推进贝贝熊整合、线上化、自有品牌建设和门店调整，静待疫情后经营复苏》2022-04-28 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,652.35 3,619.46 4,094.14 5,181.23 6,175.68 增长率(%) 17.55 36.46 13.11 26.55 19.19 EBITDA(百万元) 169.98 198.54 210.60 227.07 248.12 归属母公司净利润(百万元) 73.48 85.95 85.29 96.34 103.37 增长率(%) (36.97) 16.97 (0.77) 12.97 7.30 EPS(元/股) 0.52 0.61 0.61 0.69 0.74 市盈率(P/E) 34.52 29.51 29.74 26.33 24.54 市净率(P/B) 2.49 2.36 2.26 2.11 1.98 市销率(P/S) 0.96 0.70 0.62 0.49 0.41 EV/EBITDA 15.24 10.66 10.83 9.45 8.93 资料来源：wind，天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 145.43 382.32 327.53 414.50 494.05 营业收入 2,652.35 3,619.46 4,094.14 5,181.23 6,175.68 应收票据及应收账款 67.07 154.26 59.14 117.85 122.03 营业成本 1,849.77 2,586.59 2,981.27 3,821.13 4,556.07 预付账款 189.40 194.54 116.30 349.90 243.52 营业税金及附加 9.93 11.39 11.46 13.47 14.82 存货 875.87 846.02 1,224.31 1,323.11 1,587.71 销售费用 592.33 758.27 827.02 1,025.88 1,222.78 其他 363.98 140.07 82.58 139.26 113.84 管理费用 95.80 123.46 131.01 155.44 191.45 流动资产合计 1,641.74 1,717.21 1,809.86 2,344.62 2,561.16 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 22.19 21.13 21.13 21.13 21.13 财务费用 43.19 46.80 37.30 41.64 53.55 固定资产 153.33 137.73 120.38 103.03 85.68 资产/信用减值损失 (13.10) (6.72) (7.28) (3.00) (1.80) 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 公允价值变动收益 4.97 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 157.32 149.50 133.09 116.67 100.26 投资净收益 27.55 21.08 28.00 25.00 22.00 其他 862.73 710.14 496.75 553.66 630.02 其他 (68.70) (52.42) (0.00) (0.00) (0.00) 非流动资产合计 1,195.57 1,018.50 771.35 794.49 837.10 营业利润 110.63 131.01 126.80 145.67 157.21 资产总计 2,837.31 2,735.71 2,581.21 3,139.11 3,398.25 营业外收入 4.11 3.96 4.00 3.50 3.00 短期借款 389.10 308.04 385.84 387.32 577.42 营业外支出 3.60 6.56 5.00 4.00 3.00 应付票据及应付账款 431.53 483.68 498.50 898.31 739.82 利润总额 111.14 128.41 125.80 145.17 157.21 其他 474.71 433.65 336.50 360.58 420.53 所得税 31.38 30.16 31.45 38.47 42.45 流动负债合计 1,295.34 1,225.37 1,220.84 1,646.21 1,737.77 净利润 79.76 98.25 94.35 106.70 114.77 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 27.99 少数股东损益 6.28 12.30 9.07 10.35 11.39 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 73.48 85.95 85.29 96.34 103.37 其他 418.62 303.35 191.01 238.44 287.86 每股收益（元） 0.52 0.61 0.61 0.69 0.74 非流动负债合计 418.62 303.35 191.01 238.44 315.85 负债合计 1,778.11 1,619.06 1,411.85 1,884.65 2,053.62 少数股东权益 38.56 39.73 46.34 54.04 62.84 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 141.52 140.52 140.52 140.52 140.52 成长能力 资本公积 329.96 314.29 314.29 314.29 314.29 营业收入 17.55% 36.46% 13.11% 26.55% 19.19% 留存收益 561.44 619.28 681.48 753.18 832.99 营业利润 -36.61% 18.43% -3.21% 14.88% 7.93% 其他 (12.27) 2.83 (13.26) (7.57) (6.00) 归属于母公司净利润 -36.97% 16.97% -0.77% 12.97% 7.30% 股东权益合计 1,059.20 1,116.65 1,169.36 1,254.46 1,344.64 获利能力 负债和股东权益总计 2,837.31 2,735.71 2,581.21 3,139.11 3,398.25 毛利率 30.26% 28.54% 27.18% 26.25% 26.23% 净利率 2.77% 2.37% 2.08% 1.86% 1.67% ROE 7.20% 7.98% 7.59% 8.03% 8.06% ROIC 28.83% 22.56% 18.83% 15.88% 19.01% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 79.76 98.25 85.29 96.34 103.37 资产负债率 62.67% 59.18% 54.70% 60.04% 60.43% 折旧摊销 52.96 68.41 33.76 33.76 33.76 净负债率 47.88% 11.23% 4.99% -2.17% 8.28% 财务费用 37.20 38.72 37.30 41.64 53.55 流动比率 1.21 1.31 1.48 1.42 1.47 投资损失 (27.55) (21.08) (28.00) (25.00) (22.00) 速动比率 0.56 0.66 0.48 0.62 0.56 营运资金变动 (651.09) 131.23 (33.41) (33.38) (262.47) 营运能力 其它 334.39 113.54 9.07 10.35 11.39 应收账款周转率 64.17 32.71 38.37 58.55 51.49 经营活动现金流 (174.34) 429.07 104.00 123.72 (82.40) 存货周转率 3.84 4.20 3.96 4.07 4.24 资本支出 (123.47) 119.34 112.34 (47.43) (49.41) 总资产周转率 1.17 1.30 1.54 1.81 1.89 长期投资 0.33 (1.06) 0.00 0.00 0.00 每股指标（元） 其他 (284.87) 33.0