固收量化择时系列之二：多空拥挤度指标的适用性分析

中信期货研究|固定收益专题报告 2023-03-31 多空拥挤度指标的适用性分析 ——固收量化择时系列之二 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 本文进一步探索了多空拥挤度指标的适用性。指标对行情反转判断准确率大致在60-80%，对空头拥挤的识别程度更高，最高可达90%以上。从指标开始发出拥挤信号后，大约在5个交易日内到达市场拐点。通过同步观察拥挤程度和指标走势，可以更精确地确定行情拐点。 119 中信期货商品指数走势 中信期货十年期国债期货指数中信期货沪深300股指期货指数中信期货商品指数 260 115220 111180 107 103 2022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/102022/112022/12 140 100 摘要：本文进一步探索了多空拥挤度指标的适用性，从准确率、预警性和产生信号特征这三个维度展开分析。结果显示： 多空拥挤度指标的准确率分析：1）指标提示拥挤信号对未来行情反转的判断准确率大致在60-80%。并且，指标对于提示未来一周至一个月内的行情反转更为有效。2）基于成交持仓比计算的多空拥挤度比基于对冲压力比计算的拥挤度指标更准确。前者提示行情反转识别的准确率最高为83%，最低为68%。3）拥挤度指标识别空头拥挤的准确率高于识别多头拥挤。对于较短的时间（1-3周），多头拥挤判断的准确率为77%，显著低于空头拥挤判断的93%。 多空拥挤度指标的预警性分析：1）拥挤度指标大多在行情拐点左侧开始提示拥挤；2）从指标开始发出拥挤信号后，大约在5个交易日内到达市场拐点；3）在行情尚未到达拐点的大部分时间内，拥挤度指标本身走势往往和国债期货走势同向变动，通过同步观察拥挤程度以及指标走势，可以更精确地确定行情拐点。 多空拥挤度指标的信号特征分析：指标能同时对大级别反转、大波段中的小级别反转以及震荡行情中的反转给出单边拥挤的提示。 固定收益团队 研究员：张菁 021-80401729 zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 目录 摘要：1 一、多空拥挤度指标的准确率分析3 （一）需要提前说明的几个问题3 （二）多空拥挤度指标的准确率分析3 二、多空拥挤度指标的预警性分析10 （一）指标大多在市场拐点的左侧发出拥挤提示信号10 （二）指标开始发出信号到市场拐点出现的间距大致在5个交易日内10 （三）可通过同步观察指标自身的走势更加精准的确定拐点11 三、多空拥挤度指标产生信号的特征13 （一）对大波段反转进行提示13 （二）对大波段中的小级别反转进行提示13 （三）提示震荡行情中的反转13 四、后续研究方向展望16 免责声明17 图目录 图表1：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（全区间，包含多头拥挤和空头拥挤）7 图表2：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（多头拥挤）5 图表3：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（空头拥挤）6 图表4：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（全区间，包含多头拥挤和空头拥挤）7 图表5：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（多头拥挤）8 图表6：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标提示反转信号准确率（空头拥挤）9 图表7：多空拥挤度指标信号的左侧程度分析11 图表8：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标初次提示时点到行情拐点的时间长度分布12 图表9：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标初次提示时点到拐点的时间长度分布12 图表10：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标和10Y国债利率14 图表11：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标和10Y国债利率15 在上一篇报告《多空拥挤度用于国债期货择时》中，我们基于会员席位的成交持仓数据构建了多空拥挤度指标，并根据分位数水平判断当前是否处于多头拥挤或空头拥挤状态。事实上，我们在构建择时策略结合了行情对初始信号进行过滤（连续2个交易日涨跌），并且在进行策略适用性分析时，分析的对象也是优化后的交易信号，并未对指标本身的有效性进行研究。因此，本篇报告将针对多空拥挤度指标本身的适用性进行进一步分析。 一、多空拥挤度指标的准确率分析 这一部分，我们的重点在于明确多空拥挤度指标是否能够对未来行情的反转起到有效的提示作用。 （一）需要提前说明的几个问题 首先，在刻画多空拥挤状态方面，我们仍然延续与上一篇报告相同的方法，即根据滚动一年的分位数水平进行判断：拥挤度指标高于80%分位数水平为多头拥挤，小于20%分位数水平为空头拥挤。对于多空拥挤度指标具体的构建方式，可以参考上一篇报告，这里不再赘述。 其次，我们测算了基于成交持仓比和对冲压力比构建的多空拥挤度指标的识别的正确率和未来不同窗口期的国债期货平均涨跌幅。未来窗口期长度的取值为 [5，10，15，20，60，120]，大致涵盖了短期、中期和长期的时间窗口。计算区间覆盖2017年1月2日至2023年3月28日。 这里需要关注的是，由于拥挤度指标可能持续给出当日为多头拥挤和空头拥挤状态的判断，在测算反转的概率时可能对结果造成一定的干扰。针对这一点，我们给出的解决方式为：只要在多头（空头）拥挤状态持续的一段时间内，任意一个交易日的未来一段时间出现了国债期货价格的下跌（上涨），我们就认为拥挤度指标给出了正确的判断。 此外，考虑到移仓换月前后的成交持仓数据会有一定波动，因此我们先将移合约切换前后5个交易日在内产生的信号剔除后再进行测算。 （二）多空拥挤度指标的准确率分析 结论1：指标提示拥挤后大概率行情反转，且判断中短期反转更准确。 我们分别测算了基于成交持仓比和对冲压力比计算的多空拥挤度指标对于多头拥挤、空头拥挤和多空整体的信号提示的准确率和涨跌分布。结果显示： 指标提示拥挤信号后，行情大概率反转。根据涨跌分布结果看，在指标给出多头拥挤判断后，国债期货在未来不同的窗口期长度下，涨跌幅大部分为负数；而在指标给出空头拥挤判断后，国债期货在未来不同的窗口期长度下，涨跌幅大 部分正值。因此，我们可以认为指标给出拥挤判断后，未来行情也比较容易出现反转。 指标提示拥挤信号对未来行情反转的判断准确率大致在60-80%。整体来看，对于不同的窗口期长度，拥挤度指标提示反转的准确率均显著大于50%。并且，指标对于提示中短期的行情反转更为有效，对于未来一周至一个月内的行情反转，拥挤度指标均能给出较为准确的判断，准确率分别在70%和60%以上。 指标提示拥挤信号对中短期反转行情更准确。随着窗口期长度的上升，指标识别的准确率会有所下降，对未来行情反转的判断有效性整体上有所减弱。我们认为这背后也是符合拥挤度指标设计的逻辑的，即我们更多把握的是对于行情更为敏感的投机性交易者的拥挤情况，而非关注更为长周期的套保性交易者的行为。 结论2：基于成交持仓比计算的多空拥挤度比基于对冲压力比计算的拥挤度指标更准确 通过对比基于成交持仓比和对冲压力比计算的多空拥挤度指标的准确率，我们不难发现，基于成交持仓比计算的多空拥挤度的提示行情反转识别的准确率最高为83%，最低为68%，整体略高于基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标，后者其识别准确率最高为74%，最低为59%。我们认为这可能与对冲压力比并不适用于日度级别的拥挤度计算有关，后期如果有更新版本的指标设计，我们也将及时发布改进的研究成果。 结论3：指标提示空头拥挤的信号准确性更高 从不同方向的拥挤提示结果来看，我们也能发现指标对于多头拥挤的判断整体上不及空头拥挤。首先，从准确性方面，多空拥挤度指标在给出多头拥挤判断后，对未来行情反转的提示准确度明显不及对于空头拥挤的判断。即便是对于较短的时间（1-3周），多头拥挤判断的准确率为77%，显著低于空头拥挤判断的93%。同时进一步拉长未来的时间窗口之后，多头拥挤判断的准确性衰减至30%-40%左右的水平。相较之下，对于空头拥挤判断的准确性虽然也有所减弱，但整体仍然在80%以上。这一现象背后也是符合国债期货天然存在超跌后出现贴水修复动力更足的特性。 窗口 期 正确次 数1 总次 数 准确率 信号对应的涨跌分布2 图表1：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（多头拥挤） 5263476% 200 150 100 50 0 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% 150 10233468% 100 50 0 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% 15233468% 20203459% 60163447% 120123435% 150 100 50 0 150 100 50 0 80 60 40 20 0 80 60 40 20 0 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%其他 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% 资料来源：Wind中信期货研究所 1注：正确次数计算依据为只要在多头（空头）拥挤状态持续的一段时间内，任意一个交易日的未来一段时间出现了国债期货价格的下跌（上涨），我们就认为拥挤度指标给出了正确的判断，下同。 2注：涨跌分布统计了每个交易日发出信号后市场在不同区间下的涨跌情况分布，由于存在拥挤状态持续一段时间的可能，因此这一分布统计并不能简单等同于指标本身的有效性，下同。 窗口正确总次 准确率 信号对应的涨跌分布 图表2：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（空头拥挤） 150 期 次数 数 5 26 30 87% 10 26 30 87% 15 26 30 87% 20 26 30 87% 60 26 30 87% 100 50 0 150 100 50 0 150 100 50 0 150 100 50 0 80 60 40 20 0 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00% -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%其他 120273090% 资料来源：Wind中信期货研究所 100 80 60 40 20 0 -3.00%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%其他 图表3：基于成交持仓比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（全区间，包含多头拥挤和空头拥挤） 窗口期 正确次数 总次数 准确率 5 52 64 83% 10 49 64 82% 15 49 64 80% 20 46 64 70% 60 42 64 67% 120 39 64 68% 资料来源：Wind 中信期货研究所 图表4：基于对冲压力比计算的多空拥挤度指标的反转信号准确率（全区间，包含多头拥挤和空头拥挤）窗口期 正确次数 总次数 准确率 5 105 143 74% 10 85 143 67% 15 90 143 63% 20 85 143 59% 60 84 143 60% 120 82 143 60% 资料来源：Wind 中信期货研究所 窗口正确总次 期次数数 准确 率 信号对应的涨跌分布 图表5：基于对冲压力比计算的多空