固收专题：存款利率下调对债市可能是利好出尽

固收专题 2023年04月10日 存款利率下调对债市可能是利好出尽 固定收益研究团队 ——固收专题 陈曦（分析师）张维凡（联系人） chenxi2@kysec.cn 证书编号：S0790521100002 zhangweifan@kysec.cn 证书编号：S0790122030054 相关研究报告 近期部分银行存款利率调降的消息与2022年4月似曾相识降低存款利率的消息在2022年4月也出现过，当时的结果是： （1）央行4月的公开市场操作的窗口中没有OMO、MLF降息； （2）2022年4月，彼时关于降低存款利息的政策表述是：市场利率定价自律机制召开会议，鼓励中小银行存款利率浮动上限下调10个基点（BP）左右；这一要求应并非强制，但做出调整的银行或将对其宏观审慎评估（MPA）考核有利。由此可见，利率自律机制仅是鼓励中小银行将存款利率加点上限下调10个基点，既没有调整存款基准利率，也没有强制性要求，而且只针对中小银行，幅度也仅为10bp。 （3）对LPR的影响上，降低存款利息缓解了商业银行负债端压力，为LPR下调创造了空间，2022年4月LPR未变，但5月的5年LPR下调15BP； （4）2022年4月降低存款利息对债市的影响有限，10Y期国债收益率先下后上。存款利率调降消息释出后收益率先快速下行，市场开始博弈降息可能性，4月15日降息落空之后，收益率开始大幅上行，且上行幅度比前期下行幅度还要大。 此次降低存款利率可能也是中小银行依据利率自律机制的下调 4月8日，已有湖北、河南等地的部分农商行下调存款利率。就部分银行降低存 《部分生产指标上升—经济高频周报》 -2023.4.9 《质押式回购规模创新高，国常会强调稳外贸—利率债周报》-2023.4.9 《市场成交活跃，TMT热度持续高涨—可转债周报》-2023.4.9 款利息落地情况看，此次存款利率下调可能与2022年4月的情况类似，即中小 银行依据利率自律机制，下调存款利率上限。 2022年银行系统先后有过两次存款利率下调，第一次是2022年4月市场利率定 价自律机制鼓励中小银行存款利率浮动上限下调；第二次发生在2022年9月， 在8月LPR调降后，9月绝大多数国股大行自发下调了存款利率上限。 在过去几次存款利率下调中，部分中小银行出于揽储压力并未跟进，但近期贷款利率不断压降，导致中小行息差被压制低位，此次部分中小银行调降存款利率可以在3月降准的基础上，进一步缓解负债端成本，同时也有利于进一步降低企业的贷款成本，为后续稳增长保驾护航。 中小行存款利率调降是稳增长的一环，债市存在利好出尽的可能 无论是2022年4月还是9月的存款利率下调，债市收益率的反应都是先下后上。 事实上，不仅是存款利率下调，2022年以来的历次降准降息几乎都是降久期的 机会。在宽货币落地后，每次债市收益率都会出现短时低点，随后收益率都会反弹到宽货币措施之前，出现趋势性上行，宽货币对债市基本只有短时性影响。主要原因在于，2022年至今，总量货币政策宽松往往是稳增长的一环，随后一般会有更多稳增长政策出台，债市存在宽货币政策落地后利好出尽的潜在风险。近期债市的交易已经较为拥挤，短端品种的利差已经被压缩至历史低位，但目前对债市不利的因素可能正在累积：政策面不断释放更多稳增长的积极信号，两会至今，已经先后有降准、消费REITs、减税降费、支持民营经济等利好释出。近期大兴调研，4月7日国常会要求要研究推动外贸稳规模优结构的政策措施，同 时要求应适时出台稳增长措施，推动经济运行持续整体好转，政治局会议召开在即，预计将有更多稳增长政策落地。在政策的持续发力和经济内生修复下，经济复苏可能与市场预期出现较大预期差，届时可能会对债市产生冲击。因此，我们认为应对债市保持谨慎，建议票息策略+适度杠杆+短久期。 风险提示：政策变化超预期，疫情再次扩散超预期。 固定收益 研究 固收专 题 开源证券 证券研究报 告 附图1：2022年以来历次降息降准都是降久期机会（%） 1.17降息 9.15降低存款利率 8.15降息 4.15降准、降低存款利率 11.15降准 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2022-01-042022-03-042022-05-042022-07-042022-09-042022-11-04 中国:10年期国债收益率 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起 正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 评级 说明 证券评级 买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上； 增持（outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%； 中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动； 减持（underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。 行业评级 看好（overweight） 预计行业超越整体市场表现； 中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平； 看淡（underperform） 预计行业弱于整体市场表现。 备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪深300指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 股票投资评级说明 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 上海深圳 地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼10层 邮编：200120 邮箱：research@kysec.cn 地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层 邮编：518000 邮箱：research@kysec.cn 北京西安 地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044 邮箱：research@kysec.cn 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065 邮箱：research@kysec.cn