原油：暂时震荡市

期货研究 二〇 二2023年4月9日 二年度 原油：暂时震荡市 黄柳楠投资咨询从业资格号：Z0015892huangliunan021151@gtjas.com 报告导读： 研过去一周，内外盘油价在周一大幅高开后维持震荡市，且内盘SC表现略强于外盘。从过去一周现货市究场情况来看，OPEC+大幅减产给全球原油市场的利好正在传导。伊拉克、科威特和沙特等本周提高了5月份所 出口到亚太地区的原油的升贴水，全球对北美、西非等地区的原油需求也因此走扩。整体来看，本次OPEC+ 大幅超预期减产后原油市场基本面已经出现了根本性的变化，原油市场的供需平衡预期将从“二季度过剩，下半年偏紧”调整为“二季度中下旬即开始偏紧，下半年缺口较大”。考虑到油价中枢的上移必然造成美欧通胀问题的加剧，未来海外央行在紧缩节奏方面的选择将变得更为艰难。这种情况下，未来美欧出现萧条而不是简单的经济衰退的概率在提升，即金融去杠杆引发的金融危机，从而导致经济危机。由于债务危机和经济衰退往往具有自我强化的特点，最终这一格局的演绎很可能会引发油价在冲高后的一次趋势深跌。并且，在下跌的中后期，市场对油价下跌的理解也将从通胀问题缓和变成美欧经济下行的确认，从而加速油价的下跌。且和2008年不同的是，在一季度末美欧已经出现过多起信用风险事件后，原油市场对经济从滞胀走向萧条的滑坡可能更为敏感，未来（可能在年底）下跌节奏或比往年更快。因此，在对油价走势的判断上，我们的观点将从“一季度末开启震荡下行，下半年反弹”修正为“二季度震荡市为主，二季度末或者下半年先开启大幅上涨、再迎大幅下跌”的判断，外盘两油全年重心较2023年年报判断上修10美元/桶至85-90元/ 桶区间。极端情况下，外盘两油年内可能再次挑战100美元/桶。在策略上，“季度级别逢高空”策略修正为“季度级别逢低多”，“买SC，空Brent”策略建议延后至下半年再考虑入场，“做多波动率”策略建议阶段性止盈。 特别需要注意的市，在供应端，此前反复强调不会变化减产计划的OPEC+本次减产也凸显了其与美欧立场的对立。比起超出市场预期的减产幅度，OPEC+“突施冷箭”的态度转变更值得关注。因为，过高的油价必然引发更为严重的美欧债务问题，OPEC+“明知故犯”的态度也意味着和美欧的关系将变得难以调和。从历史上看，每当债权国与债务国之间的矛盾变得不可调和时，出现地缘政治风险的概率很可能提升。在2022年全球地缘政治格局陷入动荡后，2023年的地缘政治或依旧复杂，油价的波动不会完全由经济周期和美欧紧缩政策主导，地缘问题依旧是需要关注的核心（详见我们4月3日点评报告《OPEC+“突施冷箭”，油价上涨大幕拉开？》）。 目录 1.行情数据3 1.1油品库存3 1.2原油供需3 1.3炼厂毛利及开工率3 1.4原油价格结构4 1.5成品油4 1.6地缘政治4 1.7后市展望4 2.原油价格5 2.1原油期货和现货价格5 2.2成品油期货价格和裂解价差7 3.原油生产和库存8 3.1浮式仓储库存8 3.2上周美国原油库存回升，成品油库存继续回落8 3.3欧洲市场：安哥拉原油供应回落；ARA地区汽柴油库存有涨有跌10 3.4亚洲市场：IE：11月9日止当周新加坡油品库总库存环比下降11 4.原油需求11 4.1美国油品总需求增加，汽油馏分油需求涨跌不一11 4.2毛利震荡12 5.资金因素12 5.1投机因素：净多回升12 （正文） 1.行情数据 1.1油品库存 美国能源信息署(EIA)数据显示，截至3月31日当周EIA原油库存减少373.9万桶，库欣地区库存 减少97万桶，汽油库存减少411.9万桶，馏分油减少363.2万桶。 新加坡国际企业发展局（IE）周四公布的数据显示，4月5日止当周，新加坡包括石脑油、汽油、重整油在内的轻质馏分油库存环比下降4.66%，至1495.7万桶。中质馏分油库存环比下降8.55%，至 900.9万桶。包括燃料油及低硫含蜡残油在内的残渣燃料油库存（沥青除外）环比上升5.15%，至2374 万桶。总库存环比下降.85%，至4770.6万桶。 1.2原油供需 美国原油产量3月31日当周为1220万桶/日，较前一周不变万桶/日。美媒：美商务部高官下周将访北京上海，为商务部长可能访华做准备。 金十数据4月8日讯，东部战区新闻发言人施毅陆军大校表示，北京时间2023年4月8日至10 日，中国人民解放军东部战区按计划在台湾海峡和台岛北部、南部、台岛以东海空域组织环台岛战备警巡和“联合利剑”演习。 金十数据4月8日讯，据一位知情人士透露，俄罗斯能源部表示，该国上月将石油日产量削减了约 70万桶。然而，这一数字与俄罗斯3月份海运出口以及向国内炼油厂供应的数据不一致，这增加了俄罗斯 实际开采石油数量的不确定性。俄罗斯承诺在3月至12月期间将原油产量削减50万桶/日，以报复西方国家的贸易限制和G7实施的价格上限。而根据能源部的数据，这一减产幅度多了40%。 欧洲央行管委诺特：我们的加息肯定还没有结束。今年降息的可能性“几乎为零”。 美联储梅斯特：美联储需要将利率上调至5%以上，并维持一段时间。预计通胀将在年底前降至3.75％，并在2025年前降至2％。利率需要再高一点并维持一段时间，现在判断是否会在5月加息还为时过早。 国际能源署（IEA）：全球石油市场将在2023年下半年趋紧，可能出现大量的供应短缺现象。欧佩克+减产可能加剧通胀压力。 沙特等主要OPEC+产油国宣布自5月起自愿减产114.9万桶/日（不含俄罗斯50万桶/日）。 世行：得益于中国经济快速反弹，东亚与太平洋地区发展中经济体的经济增长预计将在2023年加速。克里姆林宫：继续“特别军事行动”是目前实现我们目标的唯一途径。 美联储威廉姆斯：最新的通胀消息令人感到欣慰，但美联储仍未取得足够进展。预计通胀率将在 2023年降至约3.25％左右。当前的银行业问题与2008年的金融危机不同。 美国中游天然气和原油管道公司EnterpriseProducts：预计从2023年到2025年，美国石油产量将增加180万桶/日。 1.3炼厂毛利及开工率 全球炼厂开工率持续回升。 1.4原油价格结构 WTI的M1-M2月差过去一周走高，从-0.13上涨0.15到0.02美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周走高，从0.16上涨0.29至0.45美元/桶。 WTI的M1-M12月差过去一周走高，从3.78上涨2.48至6.26美元/桶。Brent的M1-M12月差过去一周走高，从3.73上涨2.61至6.34美元/桶。WTI远月月差扩大，月差走高；Brent远月月差扩大，月差走高。 1.5成品油 过去一周，成品油市场走势与此前一周一致，即全球汽柴油在单边价格跟随油价走强的同时，裂解价差延续此前的收缩态势。海外市场方面，随着天然气价格的持续回落，柴油价格继续回吐“发电需求溢价”，汽油强于柴油的大趋势未变。需要注意是，法国地区因为终端需求疲弱以及工人罢工影响下的进口需求放缓，柴油裂解价差回落至历史低位。与此同时，炼厂开工率下滑也在减少其成品油的产出。这意味着，未来一旦工人罢工结束，其柴油进口需求可能短期再次提升并推升裂解。考虑到天然气价格已经回落历史低位，关注发电燃料市场格局的反转。国内市场方面，过去一周成品油批发价一度跟随油价大涨，但此后承压回落。从终端情况看，汽柴油刚需有一定的积极性好转。但考虑到炼厂加工利润尚可下4月国内常见压装置开工率仍有计划小幅提升，短期或迎来供需双增的格局，价格或暂时企稳。 1.6地缘政治 过去一周，OPEC+大幅减产强势推升油价。考虑到OPEC+本次减产时供需面看并未出现明显过剩，本次减产让市场的目光再次聚焦OPEC+与美国民主党的对立，未来或演化出新的地缘层面博弈，建议持续关注。此外，近期台海局势依旧紧张，军事演习不断，建议持续关注，在未来三个季度依旧是影响油价走势的潜在风险。 1.7后市展望 过去一周，内外盘油价在周一大幅高开后维持震荡市，且内盘SC表现略强于外盘。从过去一周现货市场情况来看，OPEC+大幅减产给全球原油市场的利好正在传导。伊拉克、科威特和沙特等本周提高了5月份出口到亚太地区的原油的升贴水，全球对北美、西非等地区的原油需求也因此走扩。整体来看，本次OPEC+大幅超预期减产后原油市场基本面已经出现了根本性的变化，原油市场的供需平衡预期将从“二季度过剩，下半年偏紧”调整为“二季度中下旬即开始偏紧，下半年缺口较大”。考虑到油价中枢的上移必然造成美欧通胀问题的加剧，未来海外央行在紧缩节奏方面的选择将变得更为艰难。这种情况下，未来美欧出现萧条而不是简单的经济衰退的概率在提升，即金融去杠杆引发的金融危机，从而导致经济危机。由于债务危机和经济衰退往往具有自我强化的特点，最终这一格局的演绎很可能会引发油价在冲高后的一次趋势深跌。并且，在下跌的中后期，市场对油价下跌的理解也将从通胀问题缓和变成美欧经济下行的确认，从而加速油价的下跌。且和2008年不同的是，在一季度末美欧已经出现过多起信用风险事件后，原油市场对经济从滞胀走向萧条的滑坡可能更为敏感，未来（可能在年底）下跌节奏或比往年更快。因此，在对油价走势的判断上，我们的观点将从“一季度末开启震荡下行，下半年反弹”修正为“二季度震荡市为主，二季度末或者下半年先开启大幅上涨、再迎大幅下跌”的判断，外盘两油全年重心较2023年年报判断上修10美元/桶至85-90元/ 桶区间。极端情况下，外盘两油年内可能再次挑战100美元/桶。在策略上，“季度级别逢高空”策略修正为“季度级别逢低多”，“买SC，空Brent”策略建议延后至下半年再考虑入场，“做多波动率”策略建议阶段性止盈。 特别需要注意的市，在供应端，此前反复强调不会变化减产计划的OPEC+本次减产也凸显了其与美欧立场的对立。比起超出市场预期的减产幅度，OPEC+“突施冷箭”的态度转变更值得关注。因为，过高的油价必然引发更为严重的美欧债务问题，OPEC+“明知故犯”的态度也意味着和美欧的关系将变得难以调和。从历史上看，每当债权国与债务国之间的矛盾变得不可调和时，出现地缘政治风险的概率很可能提升。在2022年全球地缘政治格局陷入动荡后，2023年的地缘政治或依旧复杂，油价的波动不会完全由经济周期和美欧紧缩政策主导，地缘问题依旧是需要关注的核心（详见我们4月3日点评报告《OPEC+“突施冷箭”，油价上涨大幕拉开？》）。 2.原油价格 2.1原油期货和现货价格 图1：NYMEX和ICE近月合约走势图(美元/桶)图2：欧美两地原油差价 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 图3：WTI和Brent近月与现货差价图4：美国现货各油品价差 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 WTI期现价差保持期现平水状态。Brent期现价差期现倒置，现货继续走强，现货升水由-0.2上升至0.58美元/桶。 北美现货市场，WTI-LLS价差由-1.9走低至-2美元/桶；WTI-Midland价差由-0.65跌至-0.8美元 /桶；WTI-WesternCanada价差从14.31走高至15.73美元/桶。 图5：WTI及Brent近月月间价差图6：WTI及Brent12个月间价差 资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究资料来源：Bloomberg，国泰君安期货研究 WTI的M1-M2月差过去一周走高，从-0.13上涨0.15到0.02美元/桶。Brent的M1-M2月差过去一周走高，从0.16上涨0.29至0.45美元/桶。 WTI的M1-M12月差过去一周走高，从3.78上涨2.48至6.26美元/桶。Brent的M1-M12月差过去一周走高，从3.73上涨2.61至6.34美元/桶。WTI远月月差扩大，月差走高；Brent远月月差扩大，月差走高。 表1：WT