产能与技术并进，多项目定点夯实未来业绩基础

2023年04月09日 公司研究●证券研究报告 斯达半导（603290.SH） 公司快报 产能与技术并进，多项目定点夯实未来业绩基础事件点评：4月7日，斯达半导发布2022年度报告，2022年实现营收27.05亿元，同比增长58.53%；归母净利润为8.18亿元，同比增长105.24%；扣非归母净利润7.62亿元，同比增长101.64%；毛利率为40.30%，同比增长3.57pcts；净利率为30.34%，同比增长6.94pcts，业绩符合预期。IGBT模块为公司主要收入贡献者，新能源领域增速最快。2022年IGBT模块营收为22.25亿元，同比增长39.47%，占营收82.23%，毛利率为39.65%；其中，工业控制和电源领域营收为11.06亿元，同比增长3.93%；新能源领域营收为14.56亿元，同比增长154.81%；变频白色家电及其他领域营收为1.20亿元，同比增长99.19%。业绩变化主要原因包括：（1）产品在新能源领域持续放量：受益于公司产品在新能源汽车、光伏、储能及风力发电等行业持续放量，新能源相关产业占营收比例提升至54.30%（2022H1为47.37%）。（2）细分产品在下游应用领域持续扩展：在新能源领域，用于800V高压平台电机控制器车规SiC模块在高端市场大批量上车；在光伏与储能领域，公司IGBT模块及分立器件在光伏电站及储能系统中大批量装机并迅速放量。主电机控制器车规IGBT模块上车超120万辆，车规IGBT获得国际Tier1厂商定点。2022年，公司主电机控制器车规IGBT模块持续放量，合计上车超120万辆，其中A级及以上车型占比超50%。在海外市场，搭载公司车规IGBT模块车型已远销欧洲、东南亚、南美等地区，公司车规IGBT模块获得多家一线Tier1定点，2023年有望大批量供货。车规产品新增多个项目定点，为未来7年业绩提升提供强劲动力。2022年，公司用于乘用车主控器车规SiCMOSFET模块大批量上车，新增多个使用车规SiCMOSFET模块800V系统主电机控制器项目定点；此外，基于第六代沟槽场截止技术的650V/750V车规IGBT模块新增多个双电控混动以及纯电动车型的主电机控制器平台定点，1200V车规IGBT模块新增多个800V系统纯电动车型主电机控制器项目定点；上述项目定点为公司2024年-2030年业绩提供持续增长动能。产能与技术齐升，2023年多款产品有望大规模供货。基于第六代沟槽场截止技术全平台系列IGBT产品实现在12英寸产线量产，产品覆盖650V-1700V，12英寸IGBT芯片产能有望进一步提升。新一代车规1200VIGBT芯片通过客户验证，芯片电流密度较上一代产品提升超35%，有望于2023年开始大批量供货；基于第七代微沟槽场截止技术1200VIGBT芯片在12寸线研发成功，预计2023年开始批量供货。投资建议：我们公司预测2023年至2025年营业收入分别为40.28/55.27/74.25亿元，增速分别为48.9%/37.2%/34.3%；归母净利润分别为11.36/15.15/20.34亿元，增速分别为38.9%/33.4%/34.2%；对应PE分别44.7/33.5/25.0。考虑到斯达半导IGBT模块在国内同类产品性能强劲，叠加其产品已成功进入新能源汽车、新能源 电子|集成电路Ⅲ 投资评级买入-A(首次)股价(2023-04-07)297.55元交易数据总市值（百万元）50,819.06流通市值（百万元）50,819.06总股本（百万股）170.79流通股本（百万股）170.7912个月价格区间433.02/264.68一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益5.8-15.03-11.73绝对收益8.01-11.46-14.27 分析师孙远峰 SAC执业证书编号：S0910522120001sunyuanfeng@huajinsc.cn 分析师王海维 SAC执业证书编号：S0910523020005wanghaiwei@huajinsc.cn 相关报告 及工业控制等领域龙头企业并成为主要供应商，首次覆盖，给予买入-A建议。 风险提示：下游应用受经济环境影响需求不及预期；Fabless模式未能自主晶圆制造可能致使产能不及预期；同业竞争加剧，公司研发进度不及预期。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,707 2,705 4,028 5,527 7,425 YoY(%) 77.2 58.5 48.9 37.2 34.3 净利润(百万元) 398 818 1,136 1,515 2,034 YoY(%) 120.5 105.2 38.9 33.4 34.2 毛利率(%) 36.7 40.3 41.4 41.3 41.6 EPS(摊薄/元) 2.33 4.79 6.65 8.87 11.91 ROE(%) 8.0 14.3 16.6 18.3 19.9 P/E(倍) 127.6 62.2 44.7 33.5 25.0 P/B(倍) 10.2 8.9 7.4 6.1 5.0 净利率(%) 23.3 30.2 28.2 27.4 27.4 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 4757 5159 5804 7231 8277 营业收入 1707 2705 4028 5527 7425 现金 2971 2868 3130 3823 4268 营业成本 1080 1615 2361 3246 4338 应收票据及应收账款 340 541 810 1016 1456 营业税金及附加 7 11 17 22 31 预付账款 8 10 16 21 28 营业费用 24 31 47 67 91 存货 396 702 808 1331 1484 管理费用 52 71 106 143 194 其他流动资产 1041 1038 1040 1039 1040 研发费用 110 189 270 381 516 非流动资产 765 1969 2346 2874 3462 财务费用 -2 -102 -34 -38 -43 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -6 -11 -17 -19 -28 固定资产 384 668 1178 1672 2214 公允价值变动收益 1 8 2 3 4 无形资产 91 90 97 107 118 投资净收益 4 12 5 6 7 其他非流动资产 289 1212 1071 1096 1130 营业利润 451 927 1275 1722 2304 资产总计 5522 7128 8150 10105 11739 营业外收入 5 0 2 3 3 流动负债 304 579 565 1183 948 营业外支出 2 0 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 454 927 1277 1725 2306 应付票据及应付账款 197 479 335 893 672 所得税 55 106 137 205 266 其他流动负债 107 100 231 290 276 税后利润 399 821 1139 1520 2040 非流动负债 221 808 691 607 517 少数股东损益 1 3 3 4 6 长期借款 103 664 560 469 383 归属母公司净利润 398 818 1136 1515 2034 其他非流动负债 118 144 131 137 134 EBITDA 414 946 1296 1781 2403 负债合计 525 1387 1256 1789 1465 少数股东权益 -0 3 7 11 17 主要财务比率 股本 171 171 171 171 171 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 3946 3989 3989 3989 3989 成长能力 留存收益 881 1579 2179 3035 4611 营业收入(%) 77.2 58.5 48.9 37.2 34.3 归属母公司股东权益 4997 5738 6887 8304 10257 营业利润(%) 120.1 105.8 37.5 35.1 33.8 负债和股东权益 5522 7128 8150 10105 11739 归属于母公司净利润(%) 120.5 105.2 38.9 33.4 34.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 36.7 40.3 41.4 41.3 41.6 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 23.3 30.2 28.2 27.4 27.4 经营活动现金流 357 668 674 1477 1345 ROE(%) 8.0 14.3 16.6 18.3 19.9 净利润 399 821 1139 1520 2040 ROIC(%) 6.4 12.2 14.2 16.2 18.0 折旧摊销 42 61 89 144 204 偿债能力 财务费用 -2 -102 -34 -38 -43 资产负债率(%) 9.5 19.5 15.4 17.7 12.5 投资损失 -4 -12 -5 -6 -7 流动比率 15.7 8.9 10.3 6.1 8.7 营运资金变动 -106 -245 -509 -141 -846 速动比率 13.4 7.1 8.3 4.7 6.8 其他经营现金流 27 146 -6 -1 -4 营运能力 投资活动现金流 -983 -1225 -479 -652 -787 总资产周转率 0.5 0.4 0.5 0.6 0.7 筹资活动现金流 3519 452 66 -132 -112 应收账款周转率 5.8 6.1 6.0 6.1 6.0 应付账款周转率 6.8 4.8 5.8 5.3 5.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.33 4.79 6.65 8.87 11.91 P/E 127.6 62.2 44.7 33.5 25.0 每股经营现金流(最新摊薄) 2.09 3.91 3.95 8.65 7.87 P/B 10.2 8.9 7.4 6.1 5.0 每股净资产(最新摊薄) 29.26 33.60 40.25 48.59 60.00 EV/EBITDA 114.1 50.7 36.8 26.3 19.3 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 孙远峰、王海维声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投