年报点评：短期业绩有所承压，光伏玻璃龙头景气低谷持续扩张

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 短期业绩有所承压，光伏玻璃龙头景气低 谷持续扩张 ——福莱特(601865)年报点评 证券研究报告-年报点评增持(维持) 市场数据(2023-04-06) 收盘价(元)33.24 事件： 发布日期：2023年04月07日 一年内最高/最低(元)46.60/30.98 沪深300指数4,096.64 市净率(倍)5.27 流通市值(亿元)562.94 基础数据(2022-12-31) 每股净资产(元)6.31 每股经营现金流(元)0.08 毛利率(%)22.07 净资产收益率_摊薄(%)15.13 资产负债率(%)56.67 总股本/流通股(万股)214689.42/169357.42 B股/H股(万股)0.00/45,000.00 个股相对沪深300指数表现 福莱特沪深300 7% 2% -3% -9% -14% -19% -24%2022.04 -29% 2022.08 2022.12 2023.04 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 《福莱特(601865)公司深度分析：光伏玻璃龙头，砥砺前行》2023-02-22 《福莱特(601865)中报点评：Q2盈利环比改善，产能稳步释放巩固行业领先地位》2022-09-09 《福莱特(601865)年报点评：光伏玻璃大窑炉产能稳步释放，中长期龙头地位稳固》2022-03-24 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布2022年年报，公司实现营业总收入154.61亿元，同比增长77.44%；归属于上市公司股东的净利润21.23亿元，同比增长0.13%；经营活动产生的现金流量净额1.77亿元，同比下滑69.49%；基本每股收益0.99元/股；加权平均净资产收益率16%，同比下滑4个百分点。 点评： 2022年公司增收不增利，基本符合预期。公司主要产品包括光伏玻璃、浮法玻璃、工程玻璃和家居玻璃。公司光伏玻璃实现营业总收入136.82亿元，同比增长92.12%，收入占比88.49%，是公司业务发展核心驱动力。从经营数据来看，光伏玻璃销售量5.10亿平，同比增长92.58%；销售均价26.83元/平米，同比下滑0.24%；单位生产成本20.58元/平米，同比增长18.97%；光伏玻璃毛利率23.31%，同比下滑12.39个百分点。2022年，公司光伏玻璃销售量显著增长，主要得益于公司产能扩张和前期项目的达产。由于2022年光伏玻璃行业新增产能较多，行业供给较为宽裕，因而销售价格处于底部徘徊位置。而纯碱、石英砂以及燃料价格上涨，公司光伏玻璃生产成本增加显著，进而挤压盈利能力。 公司产能稳步扩张，市场份额有望巩固。面临光伏行业快速增长的市场需求，公司一方面积极新建1200吨/日熔量光伏玻璃窑炉，增加供给；另一方面迎合市场对轻量化、薄片化产品趋势，优化产能结构，双玻产品占比提升；同时，公司优化生产工艺，降低单位能耗和提高成品率拉开与二三线厂商的差距。目前公司光伏玻璃产能20600吨/日，并计划在2023年投产安徽四期4*1200吨/日熔量项目。目前行业处于低谷位置，光伏玻璃二三线厂商盈利能力较差，低盈利影响其投产的积极性。而公司依靠规模优势、成本优势稳步扩产，有望提高中长期市场份额。 收购超白石英砂矿保证资源供应、锁定原材料成本，有望保持成本领先优势。为进一步增加公司的矿产资源储备，降低石英砂原材料波动对公司产品成本及业绩的影响，公司以33.80亿元收购凤阳县灵山–木屐山矿区新13号段玻璃用石英岩矿采矿权，并以33.44亿元收购有大华矿业和三力矿业100%股权。收购完成后，公司将拥有稳定的玻璃用石英岩矿提供高应超，白石英砂自供率，有利于 控制和稳定主要原材料的品质及成本。 2023年光伏产业链成本有望下行，全球需求有望保持旺盛。2023 年除硅料老厂商的扩产外，新进入者产能进入集中释放阶段。按照预计投产进度和产能爬坡周期估算，全年硅料供应量有望超过150万吨，能够支撑近450GW的装机容量。预计2023年光伏产业链价格呈现逐步下行趋势，进而提高光伏开发商项目内部收益率。而国内风光大基地建设、分布式光伏渗透率提升以及海外地区可再生能源对化石能源的替代，预计全球光伏装机有望保持较高增速。光伏装机需求增长有望对光伏玻璃相对宽裕供需环境形成改善。 维持公司“增持”投资评级。暂时不考虑公司非公开发行股票的摊薄效应，预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为32.14亿元、40.80亿元和46.05亿元，对应每股收益为1.50、1.90和2.14元/股，按照4月6日33.24元/股收盘价计算，对应PE分别为22.20、17.49和15.50倍。公司作为国内光伏玻璃行业领先企业，具备良好的规模优势，生产制造经验优势和成本优势。公司在行业低谷时仍能保持较好的盈利水平。公司持续扩大光伏玻璃先进产能，优化大尺寸和薄片玻璃产品结构，成长预期良好，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：全球光伏装机需求不及预期；光伏玻璃扩张速度过快，盈利能力下滑风险；原材料、燃料动力价格上涨。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 8,713 15,461 22,061 26,958 29,383 增长比率 39.18% 77.44% 42.69% 22.20% 8.99% 净利润（百万元） 2,120 2,123 3,214 4,080 4,605 增长比率 30.2% 0.1% 51.42% 26.93% 12.86% 每股收益(元) 0.99 0.99 1.50 1.90 2.14 市盈率(倍) 33.58 33.58 22.20 17.49 15.50 资料来源：聚源，中原证券 图1：公司光伏玻璃产能图2：公司光伏玻璃销售量和同比增长 产能（吨/天） 销量（万平米）销量同比增速（%） 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 19A2020A2021A2022A2023E 60000.00 50000.00 40000.00 30000.00 20000.00 10000.00 0.00 15A16A17A18A19A2020A2021A2022A 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图3：公司光伏玻璃销售均价和单位成本图4：公司光伏玻璃毛利率走势 40.00 每平米价格（不含税，元）每平米成本（元） 60.00 毛利率（%） 30.00 20.00 10.00 0.00 15A16A17A18A19A2020A2021A2022A 40.00 20.00 0.00 15A16A17A18A19A2020A2021A2022A 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司季度营业总收入和同比增长图6：公司季度归母净利润和同比增长 营业总收入（亿元）同比(%)归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%) 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 100.00 80.00 60.00 40.00 20.00 2019AQ1 2019AQ2 2019AQ3 2019AQ4 2020AQ1 2020AQ2 2020AQ3 2020AQ4 2021AQ1 2021AQ2 2021AQ3 2021AQ4 2022AQ1 2022AQ2 2022AQ3 2022AQ4 0.00 10.00 8.00 6.00 4.00 2.00 0.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 2019AQ1 2019AQ2 2019AQ3 2019AQ4 2020AQ1 2020AQ2 2020AQ3 2020AQ4 2021AQ1 2021AQ2 2021AQ3 2021AQ4 2022AQ1 2022AQ2 2022AQ3 2022AQ4 -100.00 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 8,898 12,381 15,481 18,160 21,953 营业收入 8,713 15,461 22,061 26,958 29,383 现金 2,843 2,932 2,235 2,064 4,469 营业成本 5,620 12,048 16,423 19,947 21,602 应收票据及应收账款 2,046 5,317 7,555 9,232 10,063 营业税金及附加 48 135 176 216 235 其他应收款 55 101 121 148 161 营业费用 86 119 176 216 235 预付账款 692 578 821 997 1,080 管理费用 222 278 397 485 529 存货 2,276 2,396 3,375 4,099 4,439 研发费用 408 523 882 1,078 1,175 其他流动资产 986 1,057 1,375 1,620 1,741 财务费用 53 240 545 617 637 非流动资产 11,185 20,000 23,901 26,575 28,152 资产减值损失 -10 -3 0 0 0 长期投资 72 83 83 83 83 其他收益 58 77 110 135 147 固定资产 6,316 11,226 13,359 15,337 16,253 公允价值变动收益 -1 -2 0 0 0 无形资产 663 3,784 5,176 5,498 5,784 投资净收益 32 13 0 0 0 其他非流动资产 4,134 4,908 5,283 5,658 6,033 资产处置收益 4 -9 0 0 0 资产总计 20,083 32,382 39,382 44,735 50,105 营业利润 2,382 2,155 3,571 4,533 5,116 流动负债 6,164 10,533 14,220 15,592 16,608 营业外收入 3 1 0 0 0 短期借款 1,861 3,095 4,836 5,022 5,267 营业外支出 4 4 0 0 0 应付票据及应付账款 3,344 5,065 6,749 7,651 8,286 利润总额 2,380 2,153 3,571 4,533 5,116 其他流动负债 960 2,373 2,634 2,919 3,055 所得税 260 30 357 453 512 非流动负债 2,108 7,816 8,316 8,816 9,316 净利润 2,120 2,123 3,214 4,080 4,605 长期借款 1,968 3,889 4,389 4,889 5,389 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 141 3,927 3,927 3,927 3,927 归属母公司净利润 2,120 2,123 3,214 4,080 4,605 负债合计 8,273 18,349 22,536 24,408 25,924 EBITDA 2,946 3,706 5,216 6,477 7,176 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元） 0.99 0.99 1.50 1.90 2.14 股本 2,147 2,147 2,147 2,147 2,147 资本公积 4,833 4,