2022年平稳收官，2023年踏歌而行

事件：巴比食品发布2022年年报。2022年公司实现营业收入15.3亿元，同比+10.9%，归母净利润2.2亿元，同比-29.2%，实现扣非归母净利润1.85亿元，同比+21.3%。2022Q4实现营业总收入4.24亿元，同比+5.6%；实现归母净利润0.88亿元，同比+0.4%；实现扣非归母净利润0.47亿元，同比-8.4%。 收入端：门店业务有所扰动，团餐业务维系高增。分渠道看，公司特许加盟销售/直营门店销售/团餐销售/其他收入分别为11.4/0.3/3.3/0.2亿元，同比+1.5%/+27.8%/+54.5%/+59.1%，其中团餐业务维系高增，占比自15.6%提升至21.8%。门店端，2022年末加盟门店合计4473家，新增1556家，减少544家，净增门店超千家，其中包括并购华中品牌“好礼客”、“早宜点”。从区域看华东占比自91.5%下降至86.8%，华中和华北占比提升。加盟店单店拆解看，2022年受宏观环境扰动及区域结构变化，单店同比-16%。团餐端，公司转变经营思路，优化团餐策略，期间华北团餐业务同比增速达97%；此外公司重点发力拓展便利连锁，餐饮连锁和新零售平台客户，三大新渠道在团餐业务占比快速提升。 盈利端：吨成本改善带来毛利率提升，投资收益影响净利率。2022年公司毛利率自25.7%提升至27.7%，毛利率提升主要系以猪肉为代表的原材料回落带来吨成本下降。销售费用率自6.6%回落至5.7%主要系营销策划费减少；管理费用率自6.4%提升至7.2%主要系职工薪酬及折旧摊销增加。 整体净利率波动系东鹏饮料投资收益带来影响，扣非净利率自11.1%提升至12.11%，实现收入和利润双向增长。 2023年展店剑指千家+团餐加速发力，产能释放加速。2023年公司计划从三个维度重点发力：1）新开门店超千家，闭店率控制在较低水平，以场景丰富带来单店提升；2）团餐营收占比超25%，四大区域跨越发展，充分利用南京工厂在内新建产能；3）投资并购多举措并举，布局第二增长曲线。产能布局端，2022年南京智能制造中心一期项目正式启用，2022年10月建设投资的东莞工厂和武汉智能制造中心预计分别于2023Q3和2024年底释放产能；上海研发中心预计2025年投放产能。在门店+团餐双轮驱动叠加各地产能陆续释放下公司全国化布局有望加速。 盈利预测：考虑公司开店团餐双轮驱动，我们调整2023-2024年盈利预测并引入2025年，预计2023-2025年营业收入19.9/24.9/30.7亿元，同比+30.6%/+24.9%/+23.2%， 归母净利润2.7/3.1/3.8亿元 ， 同比+19.9%/+17.6%/+20.1%，对应PE 28/24/20倍，维持“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、加盟商管理及品牌被仿冒风险、原材料价格波动、团餐发展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）