深度研究报告：国产CMP设备龙头，“产品+服务”平台化发展

国内半导体CMP设备龙头，从无到有打破海外垄断。公司成立于2013年，是目前国内唯一一家实现12英寸CMP设备量产销售的国内厂商，亦是国内CMP产品布局最全面的厂商，近年来以Universal-300系列CMP设备为基础加大产业布局，开发出了Universal-200系列CMP设备、Versatile系列减薄设备、HSDS/HCDS系列供液系统，以及晶圆再生、关键耗材与维保服务等技术服务，初步实现了产品+服务的平台化战略布局。产品广泛应用于逻辑芯片、3D NAND、DRAM、MEMS、先进封装制造领域。不断拓展新客户，至今已进入中芯国际、长江存储、华虹集团、英特尔、长鑫存储、厦门联芯、广州粤芯等国内外先进集成电路制造商的大生产线中，产品总体技术性能已达到国内领先水平，打破了国外巨头的技术垄断，引领半导体CMP设备国产化浪潮。 CMP设备市场稳步增长，半导体设备国产替代进程提速。根据SEMI数据，受益于晶圆厂持续扩产，2017-2022年中国大陆地区的CMP设备市场规模由2.2亿美元增长至5.1亿美元，CAGR达18.3%，同时近年来地缘政治格局紧张，国内供应链自主可控需求急切，以北方华创、中微公司、拓荆科技、华海清科等为代表的优质国产半导体设备厂商抓住历史机遇，积极配合下游晶圆厂验证导入，在细分领域实现突破，取得阶段性进展。随着半导体景气度逐步复苏，下游晶圆厂或开启新一轮扩产，国内设备厂商有望在成熟制程产线提高覆盖率，并在先进制程中崭露头角，于国产替代进程中不断提升话语权。 CMP设备放量增长，“产品+服务”平台化发展。公司研发的具有完全自主知识产权的CMP设备已实现在国内外知名客户先进大生产线的产业化应用，在逻辑芯片制造、3D NAND制造、DRAM制造等领域的工艺技术水平已分别突破至 14nm 、128层、1X/1Ynm，均为当前国内大生产线的最高水平和全球集成电路产业的先进水平。减薄机是半导体后道工艺中的关键设备，公司开发了国内首款具有自主知识产权的高精度减薄抛光一体机Versatile-GP300，满足3D IC对300mm（12寸）晶圆的超精密磨削、CMP及清洗一体化的工艺需求，目前产品已交付指定客户开展生产线考核验证，有望形成CMP之外新的营收增长。公司配件及服务业务与CMP设备销售收入实现同步增长，2019-2021年营收占比分别为7.61%/8.45%/13.91%，作为本土厂商，公司相比国际巨头具有快速响应国内客户维保需求的优势，未来配件及服务业务有望持续为公司贡献增量营收。国内晶圆再生市场广阔，玩家稀缺，公司具有多年积累的CMP工艺技术优势、成本优势及市场拓展优势，截至2022年2月，公司12英寸再生晶圆累计出货量已超过10万片。 投资建议：公司为国内半导体CMP设备龙头，先发优势显著，有望在国产替代加速背景下持续受益 。 我们预测2022-2024年公司营业收入分别为16.83/26.62/36.04亿元，归母净利润为5.15/6.86/9.27亿元，对应EPS为4.83/6.43/8.69元。参考可比公司估值，给予2023年63倍PE，对应目标价为405元，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示:中美贸易摩擦加剧；上游零部件供应短缺；下游客户扩产不及预期 主要财务指标 投资主题 报告亮点 本报告对公司CMP设备业务进行详细地分析，我们认为公司是国内少数具有国际竞争力的厂商，能够在国内头部晶圆厂取得重大突破，是前瞻视野、强大需求匹配能力，以及高研发投入共同作用下的必然结果。公司所生产的CMP设备已广泛应用于中芯国际、长江存储、华虹集团、英特尔、长鑫存储、厦门联芯、广州粤芯、上海积塔等国内外先进集成电路制造商的大生产线中，产品总体技术性能已达到国内领先水平，打破了国外巨头的技术垄断，真正实现了国内市场CMP设备领域的国产替代。近年来公司所销售的高端CMP设备数量和所占市场份额均快速增长，有效地提升了行业内半导体专用设备的国产化率、降低国内集成电路大生产线对国际设备厂商的依赖程度。随着国内重点发展集成电路产业、新建和扩建晶圆厂的计划不断推出，公司业绩增速有望保持高位。 投资逻辑 2022年10月7日美国商务部工业与安全局（BIS）宣布修订《出口管理条例》，加码对华半导体限制。BIS新政影响下，我们认为国内半导体设备行业有望保持高景气：1）美系厂商在中国大陆的份额或难以维系，这为本土厂商发展提供重要机遇；2）国内主要晶圆厂资本开支节奏晚于全球市场，低谷已过，龙头厂商逆势扩产，周期性影响减弱；3）国内设备厂商强业绩&强经营，预计短期基本面无虞；4）IC需求、产能空间、自给率、制程追赶等因素驱动国内资本开支长期向上；5）国内晶圆厂“解决供应链安全”核心诉求迫切，半导体设备国产替代进程进一步提速。 CMP设备技术难度高，后进厂商在短期内突破难度较大。公司是目前国内唯一一家实现12英寸CMP设备量产销售的国内厂商，竞争格局良好，随着客户的稳步扩产及自身工艺、技术的不断迭代，有望为半导体国产化进程提供坚定的设备支持，同时自身也有望实现较快增长。 关键假设、估值与盈利预测 我们进行盈利预测的关键假设为：1）2023H2起半导体行业景气度逐渐回升，下游晶圆厂积极扩产，同时上游零部件供应充足，公司各业务在客户和产品领域的开拓顺利；2）国际贸易关系相对稳定，国内晶圆厂国产替代动力充足。 半导体供应链安全迫在眉睫，本土设备厂商在国内主要晶圆厂产线的验证或将提速。在此背景下，公司作为CMP设备内资龙头先发优势显著，有望在国产替代加速背景下持续受益。我们预测2022-2024年公司营业收入分别为16.8/26.6/36.0亿元 ， 归母净利润为5.15/6.86/9.27亿元 ， 对应EPS为4.83/6.43/8.69元。参考可比公司估值，给予公司2023年合理估值水平63倍PE，对应目标价为405元，首次覆盖给予“强推”评级。 一、CMP设备内资龙头，国产替代中流砥柱 （一）国内CMP设备行业龙头，宽阔赛道稀缺标的 华海清科是一家拥有核心自主知识产权的高端半导体设备制造商，国内CMP设备龙头。 公司成立于2013年4月，在纳米级抛光、纳米精度膜厚在线检测、纳米颗粒超洁净清洗、大数据分析及智能化控制等关键技术层面取得了有效突破和系统布局，开发出了Universal系列CMP设备、Versatile系列减薄设备、HSDS/HCDS系列供液系统，以及晶圆再生、关键耗材与维保服务等技术服务，初步实现了产品+服务的平台化战略布局。公司主要产品及服务已广泛应用于集成电路、先进封装、大硅片、第三代半导体、MEMS、Micro LED等制造工艺。 图表1华海清科产品线 公司CMP设备是目前国内唯一可以量产12英寸商业级CMP机台的国内高端半导体设备制造商，产品已在各大国内主流晶圆厂产线产业化应用，打破海外巨头在该领域的垄断地位。2021年以来，随着国内晶圆厂加速扩产，国产设备替代逐步升温，公司抓住市场机遇迅速提升国内市场占有率。 图表2产品覆盖头部晶圆厂客户 脱胎于清华大学，从无到有打破海外垄断。2008年，清华大学通过承担国家02专项下属课题，初步掌握了部分CMP关键技术，并于2013年与天津市政府合资成立了华海清科有限公司。2014年，公司成功研制出国内首台拥有核心自主知识产权12英寸商用CMP设备Universal-300，该设备于次年开始陆续进入国内各大晶圆厂进行验证。此后，公司核心技术团队在前期技术积累和首台CMP商用设备的研发经验基础上，经过自主研发逐步形成了纳米级抛光、纳米精度膜厚在线检测、纳米颗粒超洁净清洗等核心技术，并陆续推出300 Plus、300 Dual等技术升级的商业化机型。2020年开始，公司独立承担了两个CMP相关的国家级重大专项课题和1个减薄相关的国家级重大专项课题，展现出公司在国产厂商中独树一帜的研发能力。 图表3公司发展历程 （二）股权结构稳定，核心团队研发实力突出 股权结构稳定，股权激励彰显信心。截至2022年三季度末，清控创投持有公司28.19%股份，为第一大股东，员工持股平台清津厚德持有公司7.68%的股份，为第二大股东，董事长路新春持有公司5.95%的股份，为第三大股东。2023年3月21日，公司发布股权激励草案，拟向261名董事、高级管理人员、核心管理/技术（业务）骨干授予（约占公司员工总数的24.55%）160.00万股股票（约占公告日公司股本总额的1.50%），激发员工活力，彰显公司经营发展信心。 图表4华海清科股权结构 核心团队均科研出身，研发实力突出。公司自成立以来与清华大学在CMP领域开展了深入的产学研合作，核心技术和研发团队源自清华大学摩擦学国家重点实验室，其中公司董事长路新春为清华大学机械工程系教授、首席研究员，而其他核心技术人员均具有多年专业技术领域研究经验，研发能力突出。此外，公司通过多年运营已建立了高效稳定的研发人才体系，截至2022年6月30日，公司研发人员达277人，占公司总人数的34.93%，形成了具有层次化人才梯队。反应在研发成果上，截至2022年6月30日，公司累计获得授权专利221件，软件著作权17件。 图表5公司现任管理团队情况 （三）业绩持续突破在手订单充足，规模效应显著利润率稳步提升 量产订单逐步放量，公司业绩持续高增。2018-2021年公司营业收入由3566万元增长至8.05亿元实现复合增速182.6%，2022年前三季度实现营收11.33亿元，同比增长108.4%。 主要系：1）半导体设备市场需求强劲。根据日本半导体制造装置协会及SEMI数据，2018-2021年全球半导体设备市场规模由645亿美元增长至1026亿美元，复合增速为16.7%，其中中国半导体设备市场规模由131亿美金增长至296亿美金，复合增速为31.2%。 2）公司技术、产品趋于成熟，订单逐步放量。半导体设备验证周期较长，有较大技术门槛，公司所研发生产的设备自2015年起开始通过demo机台导入客户产线进行验证，历经三年方收获首笔量产订单。随着公司的CMP设备各项技术趋于完善，逐步得到国内主流客户认可，量产订单逐年增多。 图表6 2018-2022Q3公司营业收入及增速 技术进步叠加规模效应，盈利能力持续提升。2018至2021年，公司毛利率由25.27%逐年提升至44.73%，2022前三季度，公司毛利率进一步上升至47.42%，已与应用材料（AMAT）等海外设备龙头处于同一水平。主要系：1）公司持续进行创新研发、推出新功能、新配置的高端产品，单台设备价格有所提升。2）公司出货量快速上涨，规模化原材料采购使得议价能力提高，生产规模的增长加大了固定成本的分摊，同时优化选型令直接材料的价格逐步降低，综合降低了生产成本。 公司期间费用率呈下降趋势。2018-2022Q3研发费用率从88.63%降至12.56%，销售、财务和管理费用率亦有明显下降，主要系营收规模增长迅速，规模效应开始显现。从长期看，随着公司营收规模进一步的提升，公司的管理、销售和财务费用率仍有下降空间，规模效应将助力公司进一步改善盈利能力。 图表7 2018-2022Q3公司归母净利润/毛利率/净利率 图表8 2018-2022Q3公司期间费用率情况 产品结构不断改善，衍生业务打开第二成长曲线。公司主要营收来自于CMP设备的销售，而随着公司CMP机台累计出货量的提升，配套材料及技术服务业务也在快速增长。CMP设备销售易受晶圆厂扩产节奏影响，而配材和技术服务主要针对已运行机台，稳定性更强，能为公司的长期发展提供稳固基石。海外成熟设备厂商的配材及技术服务业务占总营收比例通常为20%-30%，而公司占比仅为10%左右，具备较强发展潜力。 图表9 2018-2021公司营收分业务拆分 图表10 2018-2021分业务毛利率情况 重视核心技术自主研发与转化，产学研机制完善。2022H1公司研发投入达8458.77万元，同比增长101%。截止2