营业收入增长符合预期，看好降本增效带来盈利改善

1/5请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明2023年3月29日证券研究报告/公司研究其他专用机械/专用设备/机械设备营业收入增长符合预期，看好降本增效带来盈利改善事件：公司发布2022年年报：2022年公司实现营收90.20亿元，同比增长73.40%；实现归母净利润4.87亿元，同比增长56.53%；扣非归母净利润为4.71亿元，同比增长63.22%；EPS为0.75元；ROE（加权）为8.50%，同比提升2.72pct事件点评：◆营收增长符合预期，海外收入占比明显提升。2022年公司锂电池生产设备的营业收入为81.92亿元，同比增长66.94%，其他业务收入8.28亿元，同比增长183.58%。2022年公司境外收入占比为5.73%，较2021年提高1.97pct。2022年公司新签订单超过百亿元，其中海外订单占比超过10%，海外订单同比增长超过100%。2022年公司获得大众20GWh关键锂电设备订单和ACC13GWh部分前端设备订单。2022年欧盟通过了《欧盟电池与废电池法规》，对在欧洲销售的动力电池提出了碳排放要求。2022年8月美国总统签署了《通胀削减法案》，若要获得新能源汽车补贴，需要满足法案中电池给国产化率的要求。上述政策加速了国内动力电池厂商的海外产能建设，根据我们统计，国内头部电池厂商已公布的规划产能超过366.5GW。我们判断公司海外业务增速有望保持较快增长。◆四季度毛利率环比改善，费用率明显下降。2022年公司公司销售毛利率为20.31%，同比下降1.58pct。分季度看，公司Q1、Q2、Q3、Q4的单季毛利率分别为17.04%、20.55%、19.93%、22.43%，四季度毛利率水平有明显改善，主要原因为原材料价格下降，我们预计2023年毛利率水平会和2022Q4相当。2022年公司销售净利率为5.67%，同比下降0.02pct，主要为费用率端的改善，2022年公司的销售/管理/研发费用率分别为2.22%/2.67%/5.35%，同比下降1.35/0.75/1.23pct。◆信用减值规模较大，未来会随业务规模增长进一步增加。2022年公司计提信用减值损失3.34亿元，对公司净利润造成了较大影响。按照赢合科技300457基础数据：截至2023年3月29日当前股价19.06元投资评级增持评级变动下调总股本6.50亿股流通股本5.57亿股总市值124亿元流动市值106亿元相对市场表现：分析师：分析师XXX分析师：分析师黄文忠huangwenzhong@gwgsc.com执业证书编号：S0200514120002联系电话：010-68080680研究助理刘然liuran@gwgsc.com执业证书编号：S0200121070007联系电话：010-68099389公司地址：北京市丰台区凤凰嘴街2号2号院1号楼中国长城资产大厦12富大厦17楼层 公司研究2/5请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明公司计提应收账款减值准备的会计准则，账期在1年以内的数字债权凭证计提3%，其他计提5%，账期为1-2年计提计提10%。公司客户主要为头部动力电池企业，具有较强的议价权，公司账款回收期难以缩短，预计随着公司营收规模的增长，信用减值规模会进一步提高。◆上海电气对控制权增强，看好公司未来管理改善。2023年3月公司完成董事会换届选举，公司6名董事中有4位来自于大股东上海电气集团。公司自2022年初开始着力推进降本工作，要求各子公司积极落实端到端降本，进行“资源整合、优化配置、集中管理”，从技术、研发、工程、供应链、制造和客户多个环节进行降本增效工作。我们看好公司未来在管理方面的改善对盈利水平的提升。◆研发力度不减，未来受益电池技术革新带来的业绩增长。2022年公司研发费用为4.83亿元，同比增长41.09%，研发成功了1500宽幅辊分一体机、24ppm高速大圆柱激光卷绕一体机、短刀电芯装配线以及满足半固态电池需求的复合集流体涂布及辊压设备等创新产品。2022年12月26日，特斯拉表示美国加州弗里蒙特工厂生产了86.8万颗大圆柱形锂离子电池电芯，能够支持超过1000辆ModelY车型使用，我们认为2023年4680电池产业化进程有望进一步加快。赢合科技在4680电池设备和半固态电池设备的布局将在技术迭代中充分受益。投资建议：我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为8.94/10.62/11.63亿元，对应EPS分别为1.37/1.63/1.79元，当前股价对应PE为13.86/11.68/10.66倍。公司股价目前存在一定程度低估,同时，考虑2024年、2025年业绩增速放缓预期，我们将其由“买入”下调为“增持”投资评级。风险提示：信用减值风险；下游扩产不及预期；4680电池产业化进程不及预期。 rWdVpUqZeWtWtYqU9PbP9PsQrRtRpMlOoOnRlOqQoQaQmNqQNZmMpPuOtPuM公司研究3/5请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明主要财务数据及预测：20222023E2024E2025E营业收入(百万元)9,019.8212,775.8913,944.9614,590.96增长率(%)73.4041.649.154.63归母净利润（百万元）487.42894.341,061.881,162.95增长率(%)56.5383.4918.739.52EPS（元/股）0.751.371.631.79市盈率（P/E)25.4013.8611.6810.66市净率（P/B）2.151.861.651.46资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所 公司研究4/5请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明盈利预测（单位：百万元）资产负债表20222023E2024E2025E利润表20222023E2024E2025E货币资金1,862.532,638.142,879.543,012.94营业收入9,019.8212,775.8913,944.9614,590.96应收账款5,449.467,326.428,167.989,665.42营业成本7,187.799,945.9510,777.7411,267.95预付账款180.86429.77358.70377.28营业税金及附加50.1862.6068.3371.50存货3,062.264,120.933,363.624,148.35营业费用200.36281.07306.79321.00其他2,747.814,034.063,327.464,259.67管理费用240.47338.56362.57379.36流动资产合计13,302.9318,549.3218,097.2921,463.66研发费用482.92702.67766.97802.50长期股权投资0.000.000.000.00财务费用-11.82-19.16-20.92-21.89固定资产1,888.231,825.861,769.021,715.24资产减值损失-68.57-80.00-90.00-100.00在建工程8.0219.6127.7333.41公允价值变动收益0.000.000.000.00无形资产310.72328.85345.28360.00投资净收益0.780.800.800.80其他862.62928.351,005.421,095.51其他869.711,266.071,374.871,394.90非流动资产合计3,069.583,102.683,147.453,204.16营业利润550.92980.001,164.771,277.33资产总计16,372.5121,652.0021,244.7424,667.82营业外收入16.825.005.105.20短期借款0.00990.46277.12151.92营业外支出46.4910.0011.0012.00应付账款4,397.934,567.655,695.165,661.68利润总额521.25975.001,158.871,270.53其他5,985.109,143.007,417.639,995.22所得税10.0419.5023.1825.41流动负债合计10,383.0214,701.1113,389.9115,808.82净利润511.21955.501,135.701,245.12长期借款0.000.000.000.00少数股东损益23.7961.1573.8282.18应付债券0.000.000.000.00归属于母公司净利润487.42894.341,061.881,162.95其他197.34180.00150.00130.00主要财务比率20222023E2024E2025E非流动负债合计197.34180.00150.00130.00成长能力负债合计10,580.3714,881.1113,539.9115,938.82营业收入73.40%41.64%9.15%4.63%少数股东权益42.02103.17176.99259.17营业利润97.40%77.88%18.86%9.66%股本649.54650.53650.53650.53归属于母公司净利润56.53%83.49%18.73%9.52%资本公积3,480.783,480.783,480.783,480.78获利能力留存收益5,292.776,017.196,877.317,819.29毛利率20.31%22.15%22.71%22.77%其他-3,672.96-3,480.78-3,480.78-3,480.78净利率5.40%7.00%7.61%7.97%股东权益合计5,792.146,770.897,704.838,729.00ROE8.48%13.41%14.11%13.73%负债和股东权益总计16,372.5121,652.0021,244.7424,667.82ROIC17.74%27.38%24.71%27.90%现金流量表20222023E2024E2025E偿债能力经营活动现金流328.83-170.771,224.67530.18资产负债率64.62%68.73%63.73%64.61%资本支出330.6074.7590.8883.32流动比率1.281.261.351.36长期投资0.000.000.000.00速动比率0.990.981.101.10其他299.99-131.35-150.97-145.84营运能力投资活动现金流630.59-56.61-60.08-62.52应收账款周转率2.192.001.801.64债权融资73.901,034.46292.12156.92存货周转率3.253.563.733.88股权融资-180.36212.3420.9221.89总资产周转率0.620.670.650.64其他-158.53-243.83-1,236.22-513.08每股指标（元）20222023E2024E2025E筹资活动现金流-264.991,002.98-923.18-334.27每股收益0.751.371.631.79汇率变动影响0.000.000.000.00每股经营现金流0.51-0.261.890.82现金净增加额694.43775.60241.41133.39每股净资产8.8510.2511.5713.02资料来源：Wind，长城国瑞证券研究所 公司研究5/5请参阅最后一页的股票投资评级说明和法律声明股票投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入：相对强于市场表现20％以上；增持：相对强于市场表现10％～20％；中性：相对市场表现在－10％～＋10％之间波动；减持：相对弱于市场表现10％以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好：行业超越整体市场表现；中性：行业与整体市场表现基本持平；看淡：行业弱于整体市场表现。我们在此提醒您，不同