23H1降本增效带来盈利能力改善显著，股权激励计划彰显管理层发展信心

23H1降本增效带来盈利能力改善显著，股权激励计划彰显管理层发展信心 核心观点： 事件 2023年半年度公司实现营业收入22.90亿元，同比增长4.00%；实现归属母公司净利润1.42亿元，同比增长72.02%；实现归属母公司扣非净利润1.47亿元，同比增长101.82%。经营现金流量净额为 0.82亿元，同比增长215.79%。 水乳霜膏品类增量突出，抖音平台营收增速亮眼，自营比重上升 报告期内营业收入恢复提升，净利润大幅增长，主要原因是公司多层次品牌矩阵进一步完善，产品结构持续优化。按产品拆分，水乳膏霜品类营收占比进一步上升，达到74.94%，是现有披露口径 下唯一增长的产品品类，为公司营收的核心组成以及当期营收增量的主要来源。品牌持续深耕熬夜心智，关注呵护熬夜肌肤，报告期内，在抖音、小红书等平台发起“晚安熬夜人”活动，上线后全网立破2亿+曝光，盈利能力持续提升；联合用户说平台上线全国首份《年轻肌精简护理白皮书》，深入研究了年轻肌目标群体的肌肤护理需求，并提出精简护肤是维持年轻肌状态的有效关键方式；大单品洁颜蜜获抖音洁面产品热卖金榜TOP5，小轻罐卸妆膏达成2023年上半年抖音卸妆品类TOP3，收获用户高度口碑认可。代理品牌方面，公司与强生的合作逐步进入良性发展轨道，城野医生、露得清、李施德林、KIKO等品牌发展向好，均于618期间，在天猫平台成为TOP单品。公司还完成了对法国敏感肌院线品牌PierAugé的投资，品牌深耕精致宝妈以及资深中产圈，通过精准KOL、KOC合作以及SKP、IFS等高端百货布局，敏感肌修护心智得到进一步传递。面膜则由于国内目前技术难度较低，市场较为成熟，产品竞争激烈，营收规模负增长。大单品培育上，持续建设有梯队、有主次的大单品体系，御泥坊全新第八代氨基酸泥膜于4月正式上市，超头达人张凯毅视频 上线24小时，销量超百万。报告期内，公司致力于打造超级面膜、抗光老精华防晒、胶原精粹水及超级CP多个核心产品，保持渠道稳定发展及研发方面的大力投入，为消费者打造更好的产品体验。 销售模式拆分来看，2023年上半年自营模式为公司主要销售渠道，其一为线上电子商务渠道，包括公司自有平台及天猫、淘宝、抖音等平台的自营商店；其二为线下销售渠道，即公司直营店。自营 模式的营收占比高达68.44%，私域运营持续发力。 在销售渠道上，公司与天猫、淘宝、抖音、京东、唯品会、快手、拼多多等主流电商平台建立了深度合作关系。同时，产品在SKP、 丝芙兰、银泰百货、屈臣氏、万宁等线下渠道上架销售，实现线上线下渠道全覆盖。按渠道拆分，2023年上半年主营增长的渠道来源于自有平台，公司于报告期内持续进行私域流量运营，公司独立开放平台“水羊国际”通过在中国市场的全域服务能力以及深度孵化品牌和溢价的能力，持续为海外进入中国市场的美妆品牌提供资本、 水羊股份(300740.SZ) 推荐维持评级 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn ：（8610）80927651 分析师登记编码：S0130520050002 市场数据 2023.07.28 A股收盘价(元) 15.81 A股一年内最高价(元) 19.89 A股一年内最低价(元) 10.85 沪深300 3902.35 市盈率 40.10 总股本（万股） 38946.48 实际流通A股(万股) 35662.72 限售的流通A股(万股) 3283.76 流通A股市值(亿元) 56.38 行业数据时间 2023.07.28 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% 水羊股份沪深300 -15.00% 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售】水羊股份2022年年报暨 23年一季报点评_短期经营调整业绩承压，期待多元化自主品牌矩阵驱动长期规模发展 _20230428 【银河消费品零售】水羊股份2022H1点评_借收购不断探索品牌升级逻辑，未来多品牌矩阵表现值得期待_20220814 【银河消费品零售】公司深度报告_水羊股份_御电商经营之道，自有+代理双业务驱动长期发展_20221219 公司点评报告·消费品零售行业 2023年07月28日 www.chinastock.com.cn证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 品牌、产品等多维度的赋能，并在市场、销售、渠道等维度提供一揽子解决方案，帮助中国消费者享受世界各地多元文化背景的高品质产品与服务；通过自有小程序“水羊潮妆”，增加获客能力，增加会员用户管理，为会员提供更全面、更个性化的系统服务；另一方面，拓展分销渠道“水羊直供”，发力ToB业务。第三方平台营收下滑0.29亿元，其中淘系平台下滑1.09亿元，目前行业内渠道间出现结构性变化。随着流量价格逐渐走高，公司及时布局新型电商渠道，对单一渠道依赖度逐渐下降。报告期内抖音平台营收亮眼，同比增速高达137.43%，公司注重品牌和产品的市场营销工作，通过多种手段加强品牌宣传和推广，主要包括新媒体营销、电商平台推广、达人种草等，旗下品牌“EDB”、“大水滴”、“小迷糊”等多个品牌与抖音建立了深度合作关系，平台持续放大闭环规模，小众、高奢美妆在抖音渠道上半年同比1000%增长，多个单品进入洁面产品、卸妆品类热卖金榜。 按季度拆分，公司第一季度处于相对淡季，第二季度营收环比改善。2023Q1初期仍存在冲击较大的因素，后续逐步好转，国内逐渐实现复工复产，消费者消费意愿得到提振，公司营收10.46 亿元，与22Q1基本持平；在一系列促消费政策作用下，第二季度公司实现营业收入12.43亿元，同比增长7.58%，营收增量占比高达99.38%。结合公司营收的历史季节性变化数据来看，一季度为传统淡季（全年营收占比约16-17%），后续二三季度需求提升（营收占比在25%上下），四季度结合线上大促表现为最旺季（营收占比超过30%，接近40%）。今年的变化走势基本符合公司经营的历史趋势。此外，随着宏观经济逐渐修复，人民生活恢复正常化，2023年以来化妆品行业整体回暖。2023年上半年，社会消费品零售总额中，化妆品零售总额同比增长8.6%。从中长期来看，中国化妆品人均消费额仍然有较大提升空间，化妆品行业健康度良好，仍有较大增长潜力。随着中国消费市场不断发展壮大，中国经济整体增速将平稳上升，中国化妆品市场的规模也随之增长，美妆消费年轻化以及人均化妆品消费额的提升将共同助力行业规模稳步扩大。 表1：2023年半年度营业收入情况 营收情况 营业收入（亿元） 营收增量（亿元） 营收增速 营收占比 营收增量占比 总营业收入（日化行业） 22.90 0.88 4.00% 100.00% 100.00% 主营业务收入 22.65 0.67 3.04% 98.94% 75.77% 其他 0.25 0.20 357.16% 1.11% 22.47% 按产类划分水乳膏霜 17.16 0.74 4.53% 74.94% 84.28% 面膜 4.54 -0.02 -0.51% 19.85% -2.65% 品牌管理服务 0.94 -0.04 -3.70% 4.11% -4.10% 按渠道划分自有平台（自营） 1.86 0.40 27.12% 8.13% 45.08% 第三方平台（自营、经销、代销） 18.29 -0.29 -1.55% 79.89% -32.75% 淘系（自营、经销、代销） 7.57 -1.09 -12.62% 33.06% -124.03% 抖音（自营） 4.97 2.87 137.43% 21.69% 326.10% 按销售模式划分自营 15.67 1.63 11.63% 68.44% 185.16% 代销 1.42 -0.73 -33.78% 6.22% -82.40% 经销 4.62 -0.20 -4.18% 20.17% -22.88% 其他 1.18 0.18 17.63% 5.17% 20.13% 按地区划分境内 15.79 0.10 0.66% 68.96% 11.75% 境外 7.11 0.78 12.29% 31.04% 88.25% 2 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 按季度划分第一季度 10.46 0.01 0.05% 45.69% 0.62% 第二季度 12.43 0.88 7.58% 54.31% 99.38% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理表2：2023年半年度公司利润情况 利润情况 现值 增量 增速 归母净利润（亿元） 1.42 0.60 72.02% 扣非归母净利润（亿元） 1.47 0.74 101.82% 非经常性损益（万元） -502.87 -1476.49 投资收益（万元） -1268.82 -1268.82 政府补助（万元） 558.83 -730.48 所得税影响额（万元） -192.66 -496.64 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 2023年半年度综合毛利率提升1.92pct，期间费用率降低1.83pct 2023年上半年公司综合毛利率提升1.92个百分点，实现毛利率的改善，公司产品结构持续 优化，主要系面膜品类实现控本增效，营业收入仅比上年同期减少0.51%，但营收成本大幅减少15.34%，毛利率同比增加5.46%，带动整体毛利率上升；同时水乳膏霜品类在营收上升4.53%的同时，营业成本仅上升1.61%。但考虑到公司现有水乳膏霜为主要营收来源，营收占比为79.06% （远高于面膜类产品营收比重20.94%），由此该品类毛利率水平的加速抬升被结构性变动平滑，整体毛利率平稳提升。 2023年上半年公司销售净利率上涨2.67个百分点，在毛利率提升的同时主要考虑为期间费 用率降低1.83个百分点，公司成本费用管控效果显著。其中，销售费用内部结构构成变化明显， 主要原因系受疫情影响，公司增加对线上渠道投入，减少对线下销售人员、线下推广的投入，互联网电商平台重要性日益增加；其中平台推广费、跨境综合报关费、差旅费分别增长1334万元、 530万元和418万元，但同时职工薪酬下降1955万元、线下推广服务费下降889万元、包装费下 降359万元，上述项目综合导致公司整体销售费用使用效率提升，费用规模有效收窄。管理费用 同比大幅增加1626万元，主要由于折旧与摊销、咨询服务费、职工薪酬分别增加805万元、470 万元、192万元；此外需要关注到公司拟定发布2023年股权激励计划，其中涉及2023-2025年管 理费用中摊销费用的变化，三年合计涉及成本约2602万元，其中以2024年计划摊销1517万元 规模营销较大。公司持续加大研发投入，研发费用投入较去年小幅增长292万元，其中员工薪酬 增长331万元，但直接研发投入减少159万元，报告期内，公司共申请专利21项、获得授权32 项，其中包括6项发明专利，已接收SCI文章1篇，发表论文3篇。财务费用增加475万元，主 要系本期利息费用增加所致，利息费用和汇兑损失分别增加1361万元、减少409万元。 表3：2023年半年度公司毛利率情况 毛利率情况 现值 增量（bps） 销售毛利率 56.92% 1.92 按产品划分 面膜 68.82% 5.46 水乳膏霜 51.62% 1.39 销售净利率 6.40% 2.67 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表4：2023年半年度公司费用情况 费用 现期值（万元） 增量（万元） 现期比率 比率增量（bps） 期间费用 110639.71 226.98 48.32% -1.83 销售费用 92690.09 -2165.68 40.48% -2.60 管理费用 11498.98 1625.93 5.02% 0.54 财务费用 1858.13 474.71 0.81% 0.18 研发费用 4592.52 292