盈利能力提升，需求复苏、电动化、全球化为叉车龙头加注成长动力

核心观点 盈利能力提升，需求复苏、电动化、全球化为叉车龙头加注成长动力 事件：公司发布2022年报。 业绩大幅增长，盈利能力提升。22Q4公司实现营收37.24亿元，同比+3.54%；实现归母净利润2.18亿元，同比+76.83%。22Q4公司业绩保持同比高增态势，主要 原因系21Q4原材料价格处于高位，对公司利润造成较大影响。2022年，公司实现总营收156.73亿元，同比+1.66%；实现归母净利润9.04亿元，同比+42.62%。22Q4公司整体毛利率/净利率为18.23%/6.75%，同比+1.51pt/+2.35pct。2022年，公司整体毛利率为16.99%，同比+0.89pct；整体净利率为6.54%，同比+1.45pct。 产品结构改善，电动叉车销量增长。2022年公司实现总销量26.08万台，同比-5.08%；其中内销18.30万台，同比-13.25%，出口7.78万台，同比+21.91%。分车型来看，I类车销量2.78万台，同比+22.18%，其中I类锂电产品销量同比 +60.49%；II类车销量0.24万台，同比+18.03%；III类车销量10.27万台，同比 +0.89%；IV/V类车销量12.79万台，同比-13.69%。2022年公司销售产品的整体电动化率为50.96%，平衡重叉车电动化率为17.85%。 2022年公司业绩快速增长，未来需求复苏、电动化、全球化为叉车龙头加注成长动力。2022年公司营收增速优于销量增速，净利润增速显著优于营收增速，我们认为原因主要有：1）产品结构的调整，I类车尤其是I类锂电叉车销量的大幅增长；2） 原材料价格高位下行，缓解成本压力；3）公司出口保持高增，外汇因素增厚公司利润，同时I类锂电出口大幅增长，进一步贡献出口业绩。2022年公司海外业务营收达46.32亿同比+56.64%，海外收入占比提升至29.56%，刷新出口纪录。公司是国内最大的叉车企业，当前时点受益于以下三大成长逻辑：1）国内需求底部复苏在即的预期；2）电动化带来的市场规模扩大；3）公司积极完善全产业链布局，加速拓展电动化、智能化、后市场，大力发展全球化业务带来的业绩增长趋势。我们看好公司作为行业龙头的竞争力和成长性。 公司研究|年报点评安徽合力600761.SH 买入（维持） 股价（2023年04月04日）18.13元目标价格22.05元 行业机械设备 52周最高价/最低价20.86/8.31元总股本/流通A股（万股）74,018/74,018A股市值（百万元）13,419国家/地区中国 报告发布日期2023年04月04日 1周1月3月12月 绝对表现-8.89-4.5329.0482.08 相对表现-11.48-3.8723.6486.13沪深3002.59-0.665.4-4.05 杨震021-63325888*6090 yangzhen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520060002香港证监会牌照：BSW113 刘嘉倩liujiaqian@orientsec.com.cn 盈利预测与投资建议 我们根据22年营收下调收入预测，根据毛利率恢复情况上调毛利率，上调23/24年EPS至1.47/1.79元（前值为1.35/1.65元），新增25年EPS预测2.21元，参考可比公司23年15倍平均市盈率，给予安徽合力目标价22.05元，维持买入评级。 风险提示 宏观经济增速不及预期、国际贸易政策及汇率波动、原材料成本上涨、电动化不及预期 叉车国企龙头，持续增长可期：——安徽合力首次覆盖报告 2023-01-03 公司主要财务信息 2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入(百万元)15,41715,67318,54221,71725,187 同比增长(%)20.5%1.7%18.3%17.1%16.0% 营业利润(百万元)8771,1461,4481,7732,193 同比增长(%)-8.0%30.7%26.3%22.5%23.7% 归属母公司净利润(百万元)6349041,0861,3271,638 同比增长(%)-13.4%42.6%20.1%22.2%23.4% 每股收益（元）0.861.221.471.792.21 毛利率(%)15.5%17.0%17.8%18.3%18.9%净利率(%)4.1%5.8%5.9%6.1%6.5% 净资产收益率(%)11.3%14.4%15.5%17.0%18.2% 市盈率 21.2 14.8 12.4 10.1 8.2 市净率 2.3 2.0 1.9 1.6 1.4 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 表1：可比公司估值比较 公司 最新价格（元）2023/4/4 每股收益（元） 市盈率 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 杭叉集团 18.45 0.97 1.07 1.32 1.59 19.00 17.19 14.01 11.61 浙江鼎力 54.44 1.75 2.33 2.81 3.42 31.17 23.33 19.38 15.90 诺力集团 19.72 1.12 1.47 1.79 2.59 17.55 13.39 10.99 7.62 平均值 22.57 17.97 14.79 11.71 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2,004 3,472 5,097 5,640 6,597 营业收入 15,417 15,673 18,542 21,717 25,187 应收票据、账款及款项融资 1,755 1,742 2,066 2,419 2,806 营业成本 13,020 13,010 15,243 17,733 20,433 预付账款 200 179 218 255 296 营业税金及附加 89 93 111 130 151 存货 2,026 2,097 2,291 2,665 3,070 销售费用 520 552 647 750 861 其他 2,453 3,474 1,889 1,899 1,911 管理费用及研发费用 1,024 1,042 1,235 1,450 1,685 流动资产合计 8,438 10,963 11,560 12,878 14,680 财务费用 (6) (43) (21) (11) (27) 长期股权投资 301 403 286 286 286 资产、信用减值损失 (9) 34 3 17 17 固定资产 1,877 2,071 2,791 3,379 3,886 公允价值变动收益 24 41 17 17 17 在建工程 221 271 212 201 198 投资净收益 46 73 73 73 73 无形资产 300 495 466 438 409 其他 29 49 35 35 35 其他 498 571 464 460 456 营业利润 877 1,146 1,448 1,773 2,193 非流动资产合计 3,198 3,811 4,219 4,763 5,235 营业外收入 26 20 24 24 24 资产总计 11,636 14,774 15,779 17,642 19,915 营业外支出 3 2 4 4 4 短期借款 526 502 0 0 0 利润总额 900 1,165 1,468 1,793 2,213 应付票据及应付账款 2,925 2,479 3,287 3,824 4,406 所得税 115 139 198 242 299 其他 1,246 904 710 743 780 净利润 785 1,025 1,270 1,551 1,914 流动负债合计 4,698 3,885 3,997 4,567 5,186 少数股东损益 151 121 184 224 277 长期借款 300 1,500 1,500 1,500 1,500 归属于母公司净利润 634 904 1,086 1,327 1,638 应付债券 0 1,732 2,048 2,048 2,048 每股收益（元） 0.86 1.22 1.47 1.79 2.21 其他 231 277 193 193 193 非流动负债合计 531 3,509 3,741 3,741 3,741 主要财务比率 负债合计 5,229 7,394 7,738 8,308 8,927 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 597 605 789 1,013 1,289 成长能力 实收资本（或股本） 740 740 740 740 740 营业收入 20.5% 1.7% 18.3% 17.1% 16.0% 资本公积 315 315 315 315 315 营业利润 -8.0% 30.7% 26.3% 22.5% 23.7% 留存收益 4,762 5,407 6,197 7,265 8,644 归属于母公司净利润 -13.4% 42.6% 20.1% 22.2% 23.4% 其他 (7) 311 0 0 0 获利能力 股东权益合计 6,407 7,379 8,042 9,334 10,989 毛利率 15.5% 17.0% 17.8% 18.3% 18.9% 负债和股东权益总计 11,636 14,774 15,779 17,642 19,915 净利率 4.1% 5.8% 5.9% 6.1% 6.5% ROE 11.3% 14.4% 15.5% 17.0% 18.2% 现金流量表 ROIC 10.4% 10.0% 10.6% 12.2% 13.4% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 785 1,025 1,270 1,551 1,914 资产负债率 44.9% 50.1% 49.0% 47.1% 44.8% 折旧摊销 183 199 265 349 431 净负债率 0.0% 8.1% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (6) (43) (21) (11) (27) 流动比率 1.80 2.82 2.89 2.82 2.83 投资损失 (46) (73) (73) (73) (73) 速动比率 1.36 2.28 2.32 2.23 2.24 营运资金变动 (258) (452) 70 (219) (241) 营运能力 其它 (11) 113 (11) (4) (2) 应收账款周转率 12.8 11.0 11.6 12.3 12.3 经营活动现金流 648 770 1,500 1,594 2,002 存货周转率 7.4 6.3 6.9 7.1 7.1 资本支出 (384) (638) (884) (893) (903) 总资产周转率 1.4 1.2 1.2 1.3 1.3 长期投资 (13) (113) 134 0 0 每股指标（元） 其他 (806) (524) 1,390 90 90 每股收益 0.86 1.22 1.47 1.79 2.21 投资活动现金流 (1,203) (1,275) 640 (803) (813) 每股经营现金流 0.87 1.04 2.03 2.15 2.71 债权融资 310 2,563 263 0 0 每股净资产 7.85 9.15 9.80 11.24 13.10 股权融资 (0) 0 0 0 0 估值比率 其他 90 (183) (777) (248)