策略深度报告：国企改革持续深化，市场关注度提高

策略研究|策略深度报告 国企改革持续深化，市场关注度提高 ——策略深度报告 2023年04月04日 策略研 究 策略深度报 告 证券研究报 告 投资要点： 国企改革历程回顾：国企改革历程大致可以分为六个阶段：经营权改革阶段（1978-1992年）、制度改革阶段（1993-2002年）、国资监管改革阶段（2003-2013年）、全面深化改革阶段（2013-2020年）、国企改革三年行动阶段（2020年-2022年）、新一轮国企改革阶段（2023年至今）。2023 年以来则是对体制机制、产业布局、资产整合、企业经营等方面全面深化和细化。 国企改革政策主要发力点：（1）分类推进国有企业改革。2020年“三年行动计划”显示改革分类维度增加，协调性也有所增强；（2）资产重组整合。十八届三中全会以来，国有企业优化重组逐渐向混合所有制改革的大方向靠拢，减少同质化经营，提升产业的集中度，更好发挥行业内的协同效应；（3）完善现代企业制度；（4）完善国有资产管理体制；（5）发展混合所有制经济；（6）强化监督防止国有资产流失；（7）推进国有企业瘦身健体。 央企规模优势较为显著：截至2023年3月24日，A股共有5130家上市公司，其中央企总计448家（总市值24.63 万亿元），地方国有企业948家（总市值18.90万亿元），非国有企业（包括私营企业、中外合资等）3435家（总市值47.36万亿元），国企数量（地方国企+央企）仅占全部A股上市公司的27.2%，总市值占比则达到了47.89%。63.19%的地方国企市值小于100亿元（599家），中央企业中共有10.71%的企业市值超过1000亿元，央企规模优势较为显著。 传统支柱行业中国企比重较高：上市国企在传统行业（煤炭、公用事业、石油石化、建筑装饰）中市值占比均超过80%，在国民经济重点行业（钢铁、银行、交通运输、房地产、非银金融）中市值占比均超过60%；上市国企在竞争较 为激烈的中下游行业（美容护理、家用电器、电力设备、纺织服饰、医药生物、电子）中市值占比较低，占比均少于20%。 国企改革指数走势持续好于沪深300：2020年6月通过《国企改革三年行动方案（2020年-2022年）》后，国企改革指数短暂冲高，其后跟随大盘调整，2022年末以来呈现底部回升势头。截至2023年3月24日，国企改革指数涨幅达4.05%，同期沪深300跌8.88%，国企改革指数相对沪深300 分析师:于天旭 执业证书编号：S0270522110001 电话：17717422697 邮箱：yutx@wlzq.com.cn 研究助理:宫慧菁 电话：020-36653064 邮箱：gonghj@wlzq.com.cn 相关研究 A股延续震荡，板块表现分化 A股反弹上扬，TMT板块景气度持续走高资金流入有所放缓，行业间流动性表现分化 证券研究报告|策略报告 取得12.93%的超额收益。2023年1月，国企改革三年行动总结会议召开，提出将围绕提高核心竞争力和增强核心功能，继续谋划和推动国企改革，国企改革指数上涨动能增强。 今年以来国企估值得到一定修复：截至3月31日，不同市值国企估值相较2022年末估值有不同程度提升。其中市值位于100-500亿元区间内国企估值提升幅度最大，由2022年末的46.84x提升至当前的54.42x，提升16.17%；市值介于500-1000亿元的国企估值提升幅度也超过10%，由2022年末的52.44x提升至当前的60.08x，提升14.58%。在中国特色估值体系重塑下，国有企业估值水平有望得到重估，市场关注度提高，交投热情也将进一步改善。具备稳 健经营能力、盈利能力突出的国企龙头公司值得重点关注。 风险因素：改革进度不如预期；经济超预期波动；监管政策变动。 万联证券研究所www.wlzq.cn第2页共22页 正文目录 1国企改革背景4 1.1国企改革历程回顾4 1.1.1经营权改革阶段（1978–1992年）5 1.1.2制度改革阶段（1993–2002年）5 1.1.3国资监管改革阶段（2003–2013年）6 1.1.4全面深化改革阶段（2013–2020年）6 1.1.5国企改革三年行动阶段（2020-2022年）7 1.1.6新一轮国企改革（2023年至今）9 1.2国企改革政策梳理10 1.2.1分类推进国有企业改革10 1.2.2完善现代企业制度10 1.2.3完善国有资产管理体制12 1.2.4发展混合所有制经济13 1.2.5强化监督防止国有资产流失14 1.2.6推进国有企业瘦身健体16 2以上市公司为样本看国企运行17 2.1一级市场国企概况17 2.2上市国企概况18 2.3国企改革指数走势20 3风险提示21 图表1：国企改革六阶段总结4 图表2：2023年以来相关会议关于新一轮国企改革表述4 图表3：1997年后中央财政收入增速明显超过GDP增速（%）5 图表4：国资监管改革以来，国企数量持续下降6 图表5：2017年七大领域混改相关举措7 图表6：国企改革三年行动目标要求7 图表7：国企改革三年成果8 图表8：新一轮国企改革行动重点9 图表9：分类推进国有企业改革（包含顶层设计）相关政策10 图表10：完善现代企业制度相关政策11 图表11：完善国有资产管理体制相关政策12 图表12：发展混合所有制经济相关政策13 图表13：强化监督防止国有资产流失相关政策15 图表14：推进国有企业瘦身健体相关政策16 图表15：2022年全年A股上市央企概况18 图表16：2022年全年A股上市地方国企概况18 图表17：A股上市公司数量分布19 图表18：A股上市国企市值分布19 图表19：国企行业市值占比分布19 图表20：国企改革指数走势（标..准....化....）20 图表21：已上市国企A/H股溢价情况20 图表22：国企估值情况及变动（%）21 1国企改革背景 1.1国企改革历程回顾 自1978年起，我国国企改革持续推进。回顾40多年来的改革历程，结合目前主流学者的观点，国企改革历程大致可以分为六个阶段：经营权改革阶段（1978-1992年）、制度改革阶段（1993-2002年）、国资监管改革阶段（2003-2013年）、全面深化改革阶段 （2013-2020年）、国企改革三年行动阶段（2020年-2022年）、新一轮国企改革阶段 （2023年至今）。2023年，随着国企改革三年行动收官，国家谋划深入实施新一轮国企改革深化提升行动，提高国企核心竞争力，将主要从优化国有经济布局结构、加快完善中国特色国有企业现代公司治理、加快打造创新型国有企业等三个方面的工作着手。 整体看，2022年及以前国企改革主要为权责分离与制度体系建设，2023年以来则是对体制机制、产业布局、资产整合、企业经营等方面全面深化和细化。 图表1：国企改革六阶段总结 资料来源：万联证券研究所整理 图表2：2023年以来相关会议关于新一轮国企改革表述 时间会议内容 2023/1/6 中央企业负责人会议 巩固三年改革成果，以提高核心竞争力和增强核心功能为重点，谋划推进新一轮国企改革，深化提升行动。坚持两个毫不动摇，积极稳妥、分层分类深化混合所有制改革。要着力完善中国特色国有企业现代公司治理。新一轮的国企改革要切实加强组织领导，加大科技创新工作力度，着力打造一批创新型国有企业。进一步优化完善中央企业经营指标体系，由2022 年的“两利四率”调整为“一利�率”，中央企业经营层面的任务目标，由“两增一控三提高”变为“一增一稳四提升”。 新一轮国企改革深化提升行动，将主要抓好加快优化国有经济布局结构， “权威部门话 增强服务国家战略的功能作用；加快完善中国特色国有企业现代公司治 2023/2/23开局”系列主题 理，真正按市场化机制运营；加快健全有利于国有企业科技创新的体制机 新闻发布会 制，加快打造创新型国有企业等三个方面的工作。 2023/3/3 国务院国资委视频会议 国务院国资委召开会议，对国有企业对标开展世界一流企业价值创造行动进行动员部署。国资国企要突出效益效率，加快转变发展方式，聚焦全员劳动生产率、净资产收益率、经济增加值率等指标，有针对性地抓好提 质增效稳增长，切实提高资产回报水平；要突出创新驱动，提升基础研究能力，充分发挥企业创新决策、研发投入、科研组织、成果转化的主体作用。 “切实落实“两个毫不动摇”。深化国资国企改革，提高国企核心竞争力。 2023年政府工 2023/3/5坚持分类改革方向，处理好国企经济责任和社会责任关系，完善中国特色作报告 国有企业现代公司治理。 2023/3/21 第二届国有经济研究峰会 下一步，国资国企将坚决贯彻党中央、国务院决策部署，以提高企业核心 竞争力和增强核心功能为重点，深入实施新一轮国企改革深化提升行动。一是围绕增强产业引领力深化改革，更好推动现代化产业体系建设。二是围绕提升科技创新力深化改革，有效发挥在新型举国体制中的重要作用。三是围绕提高安全支撑力深化改革，着力提升安全发展能力水平。四是围绕打造现代新国企深化改革，加快完善中国特色国有企业现代公司治理。 �是围绕营造公平竞争市场环境深化改革，更大力度促进各类所有制企业共同发展。 资料来源：万联证券研究所整理 1.1.1经营权改革阶段（1978–1992年） 针对传统国企政企不分、政府垄断企业经营权的弊端，中共十一届三中全会后，政府颁布了一系列扩大企业自主权的文件，推动了国企经营权层面的改革。1978年，确立放权让利基调，这一阶段改革，国家对企业的管理由直接管理转向以间接管理为主，国有企业经营模式逐步转向自主经营、自负盈亏，为国有企业进一步的改革奠定了良好基础。 1.1.2制度改革阶段（1993–2002年） 1992年邓小平同志南巡，标志着国企改革第二阶段拉开帷幕。十四大会议提出，建立社会主义市场经济体制，1992年，股份制改革初试点，1997年开始全面推行股份制改革，同时提出“国有企业脱困解困”三年目标，对国企实施“抓大放小”，推进国有中小型企业退出国有经济，减轻国有企业负担，同时推进国企之间的重组整合，形成大型国有企业，从而增加企业盈利能力。这一阶段改革成效显著，国有企业经营效益明显好转，实现扭亏脱困，上缴税收增加，中央财政收入大幅增长。1997年中央财政收入同比增速达15%，大幅超过同年9.24%的GDP增速，且增速持续增长至2002年。 图表3：1997年后中央财政收入增速明G显DP超增过速（%） 16,000 14,000 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 210 180 150 120 90 60 30 0 -30 中央财政收入（亿元） 中央财政收入:同比（右轴，%） GDP:同比（右轴，%） 资料来源：同花顺，万联证券研究所 1.1.3国资监管改革阶段（2003–2013年） 2003年，国资委成立，确立“三分开、三统一、三结合”的国有资产管理体制，旨在解决大型国企所有者缺位问题，代表所有者对国有企业进行监管，从而全面推进现代企业制度改革，在完善国有经济布局和改革国有资产管理体制道路上不断迈进。2006年，国资委出台《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》，且中共十七大进一步明确，通过以兼并重组作为主要手段的公司制股份制改革，优化国有经济布局，国企数量由2006年的14555家降至2012年的6770家，国企劳动生产效率和盈利能力逐步增强。 图表4：国资监管改革以来，国企数量持续下降 16000 14555 14000 12000 10074 10000 9682 9105 8726 8000 6707 6770 6000 4000 2000 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 资料来源：同花顺，万联证券研究所 1.1.4全面深化改革阶段–（22002103年） 20