火电扭亏有望，新能源再度起航

陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 +85225321599 harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 电力 股价 16.34港元 目标价 24.00港元 （+47%） 股票代码 00836.HK 已发行股本 市值 52周高/低 48.1亿股 780亿港元 18.06/11.22港元 每股净资产 17.1港元 主要股东 华润集团62.93% 华润电力（836）更新报告 买入2023年4月4日 火电扭亏有望，新能源再度起航  2022年利润端大幅改善：2022年全年公司取得营业额1033亿港元，同 比增长14%，归母净利润70.42亿港元，同比增长229.4%。其中绿电业务盈利86.45亿港元，同比下降3%（若以人民币口径计则同比持平），火电业务亏损25.82亿港元，去年同期亏损59.42亿港元。2022年净运 营现金流入240亿，较去年同期的80亿改善明显。公司全年派息每股 0.586港元，派息率40%。 火电减亏显著，长协占比持续提升：公司2022年上半年火电亏损20.27亿，下半年亏损5.55亿，减亏成效显著。2022年全年共签订长协煤9088万吨，上半年兑现率76%，下半年为86%。预计2023年用煤1.04亿吨，目前已经全部签订长协煤合同覆盖。2023年一季度目前各电厂长协煤履约率均有所提高，港口现货价格同比有所下降，我们认为公司未来火电业务盈利和现金流改善可期。 风光业务拟回A加速发展：2022年绿电业务发展平稳。风电发电量同比提升10%，但利用小时数下降2.7%，平均电价同比下降3.2%；光伏发电量同比提升17.8%，利用小时数持平。截止2022年底公司剩余绿电补贴总额139亿元，但当年补贴回收总额80亿元，较2021年大幅改善，补贴发放加速助力公司现金流改善。2023年公司预计资本开支450亿港元，主要用于新增绿电装机7GW。同时公司拟将旗下风电、光伏业务分拆分回A股上市（仍并表），我们认为本次拆分将帮助公司拓宽融资渠道，加速绿电项目开发。 目标价24港元，维持买入评级：公司2022年下半年扭亏成效显著，随着长协煤履约率的提升以及国内港口现货价格的下降，2023年火电业务扭亏有望；公司新能源业务拆分回A，将为其新能源装机提供资金支持，有助于公司整体估值的提升。鉴于公司利润和现金流改善趋势可期，我们相应上调公司2023-2025年归母净利润为114/129/159亿港元，上调目标价至24港元，对应2023年10倍PE，较现价有48%的上升空间，维持买入评级。 风险因素：新增装机不及预期、电力需求不及预期、上网电价大幅下降，长协煤履约率大幅度下降。 盈利摘要股价表现 截止12月31日 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业额(百万港元) 90,414 103,305 111,397 115,096 120,185 变动(%) 30.0% 14.3% 7.8% 3.3% 4.4% 归母净利润(百万港元) 2,138 7,463 11,357 12,942 15,857 基本每股盈利(港元) 0.44 1.46 2.36 2.69 3.30 变动(%) -71.8% 229.4% 61.3% 14.0% 22.5% 市盈率@16.34港元(倍) 36.8 11.2 6.9 6.1 5.0 市净率@16.34港元(倍) 0.9 1.0 0.9 0.8 0.8 每股股息(港元) 0.29 0.59 0.94 1.08 1.32 股息现价比率(%) 1.81% 3.58% 5.78% 6.59% 8.07% 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 损益表财务分析百万港元财务年度截止12月31日 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 2021年实际 2022年实际 2023年预测 2024年预测 2025年预测 收入 90,414 103,305 111,397 115,096 120,185 盈利能力 毛利 14,831 22,121 30,042 33,175 37,739 毛利率(%) 16.4% 21.4% 27.0% 28.8% 31.4% 销售及管理费用 (11,522) (12,736) (13,417) (13,728) (14,156) EBITDA利率(%) 22.8% 27.1% 31.0% 33.7% 36.8% 其他业务收入 2,720 4,166 1,982 1,982 1,982 EBIT利率(%) 6.7% 13.1% 16.7% 18.6% 21.3% 经营利润 6,029 13,551 18,607 21,429 25,565 净利率(%) 2.4% 7.2% 10.2% 11.2% 13.2% 财务开支 (3,760) (3,890) (4,379) (4,995) (5,302) 联营公司 241 (113) 228 119 78 营运表现 其他收益 (119) (87) 99 34 (18) SG&A/收入(%) 12.7% 12.3% 12.0% 11.9% 11.8% 税前盈利 2,391 9,461 14,555 16,587 20,323 实际税率(%) 39.9% 20.1% 21.0% 21.0% 21.0% 所得税 (955) (1,906) (3,057) (3,483) (4,268) 股息支付率(%) 66.4% 40.0% 40.0% 40.0% 40.0% 少数股东应占利润 701 (93) (142) (162) (198) 库存周转 13 20 20 20 20 股东应占利益 2,138 7,463 11,357 12,942 15,857 应付账款周转率 2 3 3 3 3 应收账款周转率 2 3 3 3 3 折旧及摊销 (14,619) (14,430) (15,913) (17,307) (18,700) EBITDA 20,648 27,981 34,520 38,735 44,265 财务状况ROE 2.0% 7.0% 10.9% 11.5% 12.9% 增长 ROA 0.7% 2.5% 3.6% 3.8% 4.4% 总收入(%) 30.0% 14.3% 7.8% 3.3% 4.4% 有形资产回报率 0.8% 2.5% 3.6% 3.9% 4.5% EBITDA(%) -20.0% 35.5% 23.4% 12.2% 14.3% 负债率 62.6% 64.5% 67.2% 66.8% 65.7% EPS(%) -71.8% 229.4% 61.3% 14.0% 22.5% 资产负债表 现金流量表 百万港元财务年度截止12月31日 百万港元财务年度截止12月31日 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金7,934 7,721 3,696 8,242 10,976 税前利润2,391 9,461 14,555 16,587 20,323 应收账款37,786 35,616 38,406 39,681 41,436 营运资金变化(10,587) (595) (5,933) (1,627) (2,137) 存货6,748 4,582 4,623 4,666 4,712 所得税(2,285) (1,863) (3,057) (3,483) (4,268) 其他流动资产1,489 712 712 712 712 其他18,451 17,164 21,010 23,193 24,987 总流动资产53,958 48,631 47,437 53,302 57,836 营运现金流7,971 24,167 26,576 34,670 38,905 固定资产193,546 191,356 229,761 244,927 258,699 资本开支(25,689) (32,580) (34,571) (32,472) (32,472) 联营公司权益8,760 9,050 9,278 9,397 9,475 其他投资活动5,719 (1,267) 0 0 0 其他资产31,703 34,351 32,398 32,432 32,414 投资活动现金流(19,969) (33,847) (34,571) (32,472) (32,472) 总资产287,967 283,388 318,875 340,058 358,425 银行贷款变化27,920 18,846 12,891 12,520 7,945 短期银行贷款23,186 38,383 32,047 34,551 36,140 股本变化0 0 0 0 0 应付帐款34,136 30,248 33,350 33,659 33,994 股息(3,155) (1,226) (4,543) (5,177) (6,343) 其他短期负债10,737 14,039 14,039 14,039 14,039 其他融资活动(10,039) (7,461) (4,379) (4,995) (5,302) 总短期负债68,059 82,671 79,436 82,249 84,173 融资活动现金流14,727 10,159 3,969 2,349 (3,700) 长期银行贷款105,310 93,322 128,187 138,203 144,559 现金变化2,728 478 (4,026) 4,547 2,734 其他负债6,935 6,841 6,629 6,629 6,629 汇兑变化169 (691) 0 0 0 总负债180,304 182,834 214,252 227,081 235,361 少数股东权益18,671 18,315 18,457 18,618 18,816 期初持有现金5,036 7,934 7,722 3,696 8,242 股东权益88,992 82,239 86,166 94,359 104,248 负债权益合计287,967 283,388 318,875 340,058 358,425 期末持有现金7,934 7,722 3,696 8,242 10,976 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、