火电业务扭亏显著，资产注入彰显新能源旗舰地位

中国电力（2380）更新报告 买入2023年9月13日 火电业务扭亏显著，资产注入彰显新能源旗舰地位  2023年上半年盈利大幅提升：2023年上半年公司实现收入213.2亿人 民币,同比增长4.98%,归母利润为18.5亿元，同比增长117.64%，每 股基本盈利0.14元，同比提升100%。分部归母净利润拆分：火电板块盈利3.94亿元,风电盈利10.15亿元,光伏盈利5.84亿元,水电亏损 0.74亿元，储能业务盈利0.2亿元。 煤电联营效果显著，火电扭亏显著：公司上半年火电业务扭亏成效显著，去年与中煤集团的合作联营部分亏损火电厂，上半年标煤成本下降至998元/吨，单位燃料成本同比下降10.16%，供电煤耗同比下降 0.82%。截至上半年公司长协煤覆盖率高达95%，煤电联营锁定相对较优的煤炭成本，使公司火电业务对电价波动敏感度下降。2023年上半年由于进口煤大增与国内煤炭增产显著，煤炭价格大幅下降，预计随着下半年水电的恢复，煤价预计保持相对较低水平，预计公司火电业务全年盈利大幅提升。 集团资产注入加速绿电发展：公司7月与国家电投订立协议，拟107.85亿元现金收购五家清洁能源项目公司。收购事项涉及总容量为9GW的 发电项目，为集团继2022年资产注入之后内部最大规模的清洁能源资 产交易。本次交易完成后公司业务覆盖全国10个区域。对推动市场渗透，提高当地竞争优势有推动作用。此外，上半年组件价格快速下降，极大降低了光伏项目的建设成本，新建项目的收益率显著提高。预计到2023年底，公司清洁能源合并装机将达到34GW清洁能源装机占比将超过75%。 目标价4.51港元，维持买入评级：公司上半年业绩在来水异常的情况下仍能实现翻倍增长，公司储能项目目前已签合同5GW，收入和利润贡献将在下半年体现，叠加水电下半年预计有所恢复。展望全年，公 司火电业务成本控制及盈利能力业内领先。集团资产注入预计年内完成交割，并增厚公司第四季度业绩，预计2023-2025年公司归母净利润为41/59/69亿元，同比增长66/43/18%。预计公司2023年合理市值在558亿港元，维持目标价4.51港元，对应2023年12.4倍PE，较现价有48%的上升空间，维持买入评级。 风险因素：新增装机不及预期、电力需求不及预期、上网电价大幅下降。 陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 黄佳杰 +852-25321955 harry.huang@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业电力 股价2.99港元 目标价4.51港元 （+48%） 股票代码2380.HK 已发行股本124亿股 市值370亿港元 52周高/低3.91/2.104港元 每股净资产4.09元 主要股东国家电力投资集团有限公司56.85% 盈利摘要 股价表现 截止12月31日21年实际 22年实际 23年预测 24年预测 25年预测 营业额(百万元)34,734 43,689 48,119 58,555 65,546 变动(%)22.2% 25.8% 10.1% 21.7% 11.9% 归母净利润(百万元)-650 2,481 4,107 5,885 6,927 基本每股盈利(元)(0.04) 0.22 0.33 0.48 0.56 变动(%)-123.0% 市净率@2.99港元 (倍)0.8 450.0% 0.7 50.9% 0.7 43.3% 0.7 17.7% 0.6 市盈率@2.99港元 (倍)N/A 12.6 8.4 5.8 5.0 每股股息(元)0.05 0.11 0.17 0.24 0.28 股息现价比率(%)1.64% 3.61% 5.44% 7.80% 9.18% 来源:公司资料,第一上海预测来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 附录1：主要财务报表 财务报表摘要 损益表 财务分析 百万元财务年度截止12月31日 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 收入 34,734 43,689 48,119 58,555 65,546 盈利能力 毛利 10,581 13,303 23,254 33,871 41,071 毛利率(%) 30.5% 30.4% 48.3% 57.8% 62.7% 销售及管理费用 (6,731) (5,751) (8,746) (10,844) (12,466) EBITDA利率(%) 30.1% 36.5% 49.1% 57.6% 62.9% 其他业务收入 514 747 747 747 747 EBIT利率(%) 12.6% 19.0% 31.7% 40.6% 44.8% 经营利润 4,364 8,298 15,256 23,774 29,352 净利率(%) -1.9% 5.7% 8.5% 10.1% 10.6% 财务开支 (3,735) (4,261) (4,430) (5,882) (7,627) 联营公司 (333) (153) 0 0 0 营运表现 其他收益 127 154 154 154 154 SG&A/收入(%) 19.4% 13.2% 18.2% 18.5% 19.0% 税前盈利 422 4,038 10,979 18,046 21,879 实际税率(%) 85.7% 16.3% 6.9% 8.2% 8.7% 所得税 (362) (659) (754) (1,477) (1,894) 股息支付率(%) -83.3% 50.0% 50.0% 50.0% 50.0% 少数股东应占利润 (687) (37) (1,595) (2,618) (2,963) 库存周转 21 34 34 34 34 公司权益持有人 (650) 2,481 4,107 5,885 6,927 应付账款周转率 16.8 14.4 14.4 14.4 14.4 应收账款周转率 4.2 3.5 3.5 3.5 3.5 折旧及摊销 (6,100) (7,661) (8,368) (9,982) (11,895) EBITDA 10,463 15,959 23,623 33,756 41,247 财务状况ROE -1.8% 5.3% 8.4% 11.3% 12.5% 增长 ROA -0.4% 1.2% 1.8% 2.2% 2.3% 总收入(%) 22.2% 25.8% 10.1% 21.7% 11.9% 负债率 70.1% 67.6% 69.2% 71.1% 72.6% EBITDA(%) -10.5% 52.5% 48.0% 42.9% 22.2% 归母净利润（%） -138.0% 481.7% 65.5% 43.3% 17.7% 资产负债表 现金流量表 百万元财务年度截止12月31日 百万元财务年度截止12月31日 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 2021年 2022年 2023年 2024年 2025年 实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测 现金 1,767 4,228 5,292 4,498 2,537 税前利润533 3,344 6,456 9,980 11,783 应收账款 8,363 12,635 13,916 16,934 18,956 营运资金变化(1,604) (3,892) (1,320) (3,180) (2,124) 存货 1,469 1,091 1,130 1,292 1,394 所得税(1,213) (545) (754) (1,477) (1,894) 其他流动资产 6,972 12,932 12,932 12,932 12,932 其他3,832 6,819 12,735 16,091 19,608 总流动资产 18,570 30,886 33,270 35,655 35,818 营运现金流1,548 5,726 17,117 21,413 27,374 固定资产 129,187 142,306 162,684 195,261 233,786 资本开支(17,165) (17,596) (25,041) (39,059) (46,920) 联营公司权益 3,527 5,455 5,455 5,455 5,455 其他投资活动(1,556) (2,479) (7,776) (9,228) (10,973) 其他资产 23,962 32,758 32,758 32,758 32,758 投资活动现金流(18,721) (20,075) (32,818) (48,287) (57,893) 总资产 175,246 211,405 234,166 269,129 307,817 银行贷款63,393 45,459 43,000 53,000 56,000 短期银行贷款 21,912 16,727 16,727 16,727 16,727 股本变化0 0 0 0 0 应付帐款 1,836 2,566 2,657 3,037 3,277 股息(1,287) (557) (2,053) (2,943) (3,463) 其他短期负债 21,788 26,632 26,632 26,632 26,632 其他融资活动(44,498) (28,094) (23,978) (23,978) (23,978) 总短期负债 45,536 45,925 46,016 46,396 46,636 融资活动现金流17,608 16,808 16,969 26,080 28,559 长期银行贷款 54,930 62,212 81,234 110,257 142,279 现金变化435 2,459 1,268 (794) (1,961) 其他负债 22,403 34,678 34,678 34,678 34,678 汇兑变化13 3 (204) 0 0 总负债 122,869 142,815 161,928 191,330 223,592 少数股东权益 16,324 21,621 23,217 25,834 28,797 期初持有现金1,318 1,767 4,228 5,292 4,498 股东权益 36,052 46,969 49,022 51,965 55,428 负债权益合计 175,246 211,405 234,166 269,129 307,817 期末持有现金1,767 4,228 5,292 4,498 2,537 数据来源：公司资料、第一上海预测 -2- 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号 永安集团大厦19楼 电话:(852)2522-2101 传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对