3月经济金融数据前瞻：一季度经济增速预计在4.5%-5%之间

证券研究报告|宏观专题 宏观专题 2023年4月4日 证券分析师芦哲 资格编号：S0120521070001 研究助理 邮箱：luzhe＠tebon.com.cn 王洋 资格编号：S0120121110003 邮箱：wangyang5@tebon.com.cn 占烁 资格编号：S0120122070060 相关研究 邮箱：zhanshuo@tebon.com.cn 投资要点： 姓名 资格编号：S11305XXXXXX 港股执业证号：非必填 邮箱：xxxxx＠tebon.com.cn 一季度经济增速预计在4.5%-5%之间 3月经济金融数据前瞻 核心观点：今年一季度经济复苏较快，但需求的修复仍不充分。一方面，1-2月工 业利润大幅下降22.9%，说明工业的市场需求尚未完全恢复；另一方面，物价指数处于历史较低区间，并且观影人次等服务消费指标距离疫情前差距仍较大，消费需 求的修复受到家庭部门资产负债情况的约束。但由于服务业生产去年基数较低，一 季度GDP仍将实现较高增速，预计达到4.5%-5.0%区间。 经济数据前瞻：（1）工业：3月PMI小幅回落，但仍维持在较高扩张区间；发电耗煤同比增速较高，公路货运预计正增长；从重点行业来看，汽车、钢铁等主要行业的生产情况仍在持续改善。工业生产继续修复但速度放缓，我们预计3月工业增加值同比为3.7%左右。 （2）消费：人员流动继续修复，促进服务消费复苏，3月观影人次较去年同比增 长104.2%，但相较于疫情前差距仍然较大，仅恢复至2019年同期的40%左右。从主要消费品类来看，受终端价格折扣拉动，汽车零售降幅有所收窄。考虑到去年同期的低基数（-3.5%），我们预计今年3月社零同比增速可能达到10%左右。 （3）投资：①基建投资：3月专项债发行规模为5299亿元，较去年同期增加约1093亿元，资金到位情况好于1-2月。水泥、石油沥青等高频数据均好于去年同期水平。预计基建当月增速13%，累计增速12.7%。②房地产投资：房地产市场持续回暖，3月30大中城市新房销售较去年同期增长43.6%，14城二手房成交较去年同期增长84.2%，成交面积已处于近五年高位，市场复苏迹象明显。预计3月房地产开发投资当月降幅收窄至-4%左右，累计增速为-4.9%。③制造业投资：3月 BCI企业投资前瞻指数继续提升至65.16%，同时制造业企业经营预期指数仍处于55.5%的高位，预计制造业投资继续保持8%左右的较高增速。 （4）外贸：3月外贸压力仍然较大。全球经贸形势较前两月恶化，全球制造业PMI降至49.6%，重回收缩区间；而韩国、越南等国家出口降幅进一步扩大。但仍有积极信号，3月我国出口PMI仍位于50%以上，同时，BDI指数全月均值仍是2月的1.14倍，说明外贸进口情况在持续改善，这意味着出口也将较2月更积极。我们预计3月出口降幅可能收窄至-5%左右。 （5）通胀：3月食品价格延续分化趋势，猪肉和蔬菜价格下降、水果价格上升，带动食用农产品价格指数环比下降1.4%。非食品方面，布伦特原油价格环比下降 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4.7%。生产价格延续9月以来平稳态势。3月生产资料价格指数环比仅略下降 0.53%，变动幅度较小。综合来看，我们预计3月CPI同比增长1.1%，PPI同比增速为-2.4%。 （6）金融：从票据融资利率的指征来看，我们预计3月金融机构口径贷款新增3.5万亿左右，较2022年同期同比多增大约4000亿元，相比于前2个月，贷款同比多增幅度在渐趋收窄，对应贷款余额增速或回升至11.9%；预计2023年3月份社会融资规模新增4.2万亿左右，对应社融存量同比增速小幅回升至10.0%。 风险提示：疫情扰动风险；房地产下行程度和长度超预期；外需快速回落，出口下降速度超预期。 内容目录 1.工业生产：生产保持恢复态势5 2.消费：低基数推升社零增速7 3.投资：基建和制造业投资仍维持较高增速8 3.1.基建：预计进一步提速8 3.2.房地产：销售明显回暖8 3.3.制造业：投资前瞻指数随着经营预期改善9 4.外贸：出口增速预计-5%左右10 5.通胀：物价指数仍处低位11 6.金融：季节性需求旺季、贷款或延续同比多增12 7.风险提示13 图表目录 图1：PMI较上月小幅回落6 图2：制造业PMI及主要分项6 图3：南方八省发电耗煤量6 图4：整车货运物流指数6 图5：预估日均产量:粗钢:全国(旬)6 图6：汽车半钢胎开工率6 图7：29城地铁日均客运量同比增速7 图8：汽车零售仍然是拖累7 图9：观影人次有所修复7 图10：水泥发运率:全国:当周值8 图11：开工率:石油沥青装置8 图12：3月30城商品房销售同比增幅扩大9 图13：14城二手房销售已处于历史高位9 图14：投资前瞻指数随着企业经营预期开始反弹10 图15：全球PMI出口订单11 图16：韩国越南3月出口增速仍在下降11 图17：出口集装箱运价指数持续回落，BDI止跌回升11 图18：PMI出口订单仍处于高位11 图19：猪价降幅收窄、蔬菜水果价格各有涨跌12 图20：生产资料价格指数近几个月维持稳定12 图21：票据利率与CD利差13 图22：政府债券和信用债融资13 表1：3月经济金融数据前瞻4 今年一季度经济复苏较快，但需求的修复仍不充分。从调查数据来看，制造业PMI已连续两个月位于52%左右的历史高位区间，指向经济保持快速扩张的良好态势。但从统计数据来看，需求端的修复仍有隐忧。一方面，1-2月工业利润大幅下降22.9%，说明工业的市场需求尚未完全恢复；另一方面，物价指数处于历 史较低区间，并且观影人次等服务消费指标距离疫情前差距仍较大，消费需求的修复受到家庭部门资产负债情况的约束。 由于服务业生产去年基数较低，一季度GDP仍将实现较高增速，预计达到4.5%-5.0%区间。在生产法核算方式下，去年3月的服务业生产低基数将对今年一季度GDP增速形成明显支撑。在去年1-2月同比增长4.2%的情况下，今年前 两月服务业生产指数增长5.5%，而去年3月同比服务业生产指数增速降至-0.9%，如果两年平均增速与前两月基本一致，今年3月服务业生产指数可能达到10%左右，由此推升一季度GDP增速至4.5%-5.0%区间。 从3月开始，今年的主要经济指标增速也将陆续开启“低基数时代”，二四季 度尤其明显。如房地产投资，我们根据累计值推算其4-12月的当月同比增速最高也只有-7.8%左右，低基数可能带来地产投资同比增速的超预期。 表1：3月经济金融数据前瞻 23M3E 23M2 23M1 22M12 22M11 22M10 GDP：当季(%) 4.8 -- -- 2.9 -- -- GDP：累计（%） 4.8 3.0 CPI(%) 1.1 1.0 2.1 1.8 1.6 2.1 PPI(%) -2.4 -1.4 -0.8 -0.7 -1.3 -1.3 工业增加值(%) 3.7 18.8 -9.8 1.3 2.2 5.0 固定资产投资:累计(%) 5.6 5.5 5.1 5.3 5.8 基建 12.7 12.2 11.5 11.7 11.4 房地产 -4.9-5.7-10.0-9.8-8.8 制造业 8 8.1 9.1 9.3 9.7 社会消费品零售(%) 103.5-1.8-5.9-0.5 进口(%) 2.0 4.2 -21.4 -7.5 -10.6 -0.7 出口(%) -5.0-1.3-10.5-9.9-8.7-0.3 人民币贷款:新增(亿元) 35000 18100 49000 14000 12100 6152 社会融资规模:新增(亿元) 42000 31560 59840 13058 19900 9079 资料来源：Wind，德邦研究所测算 注：GDP增速预计4.5%-5.0%，此处取中间值4.8% 1.工业生产：生产保持恢复态势 3月PMI小幅回落，但仍维持在较高扩张区间。3月制造业PMI为51.9%，生产指数为54.6%，受到上月春节后复工复产带来的高基数影响，本月制造业PMI较前值回落0.7个百分点，除采购量外的各分项指标也均出现不同程度的回落， 其中，生产指数回落2.1个百分点，但继续位于景气区间，制造业保持扩张，工业生产呈现良好恢复态势。 发电耗煤同比增速较高，公路货运预计正增长。3月的南方八省电厂日均耗煤量为193.6万吨，相比去年同比增长7.4%，工业用电量明显增长；整车物流指数日均值为100.9，同比下降8.1%，缺口大幅收窄。需要注意的是，整车货运物流指数同比增速自从去年4月开始负增长，且缺口长期在-20%左右，实际货运降 幅并没有这么大。今年1-2月整车货运日均指数合并增速为-19.8%，但交通部披露的公路货运量同比增长0.9%；因此3月尽管整车物流指数同比下降8.1%，但我们认为公路货运量同比应为正增长。 从重点行业来看，汽车、钢铁等主要行业的生产情况仍在持续改善。汽车半钢胎开工率维持高位，3月平均值为73.5%，比去年同期高3.8个点。日均粗钢产量稳定增长，3月前20天日均产量为267.8万吨，同比增长0.5%，持续高于去年同期水平。 工业生产继续修复但速度放缓，我们预计3月工业增加值同比为3.7%左右。 图1：PMI较上月小幅回落图2：制造业PMI及主要分项 （%） 中国:PMI中国:PMI:生产 58 56 2023-032023-022023-01 PMI 60 54供货商配送时间 5255 50从业人员50 4845 4640 原材料库存 44 42 主要原材料购进价格 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 40 进口 生产 采购量 新订单 新出口订单 产成品库存 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图3：南方八省发电耗煤量图4：整车货运物流指数 (万吨) 250 230 210 190 170 150 130 110 90 70 2023202220+21平均2018-19平均 2020 2021 2022 2023 160 140 120 100 80 60 40 20 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：G7，德邦研究所 图5：预估日均产量:粗钢:全国(旬)图6：汽车半钢胎开工率 （%）20232022202120202019 80 70 60 50 40 30 20 10 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 （万吨）20232022202120202019 340 320 300 280 260 240 220 200 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 2.消费：低基数推升社零增速 人员流动继续修复，促进服务消费复苏。今年3月，29城地铁日均客运量为 252.5万人，环比增长3.1%，较去年同期增长49.8%，已恢复至2019年同期的 94%左右，人员流动保持修复态势。人员流动修复促进了服务业的复苏，今年3月平均每日观影人次为157.8万人，较去年同比增长104.2%；但相较于疫情前差距仍然较大，仅恢复至2019年同期的40%左右（图9）。 从主要消费品类来看，汽车零售降幅有所收窄。乘联会周度数据显示，今年3月汽车日均零售为3.9万辆左右，同比下降1.4%，而1-2月合并来看下降17.8%，降幅明显收窄。由于去年减征汽车购置税以及新能源汽车国家补贴政策退出，今年汽车零售市场偏弱。3月汽车零售终端折扣力度大，政策退坡影响逐渐减弱，对 社零拖累也减小。 考虑到去年