空气悬架及传感器等陆续放量，金牛业务持续稳健

前言：基于汽车零部件成长路径（消费功能升级叠加电动&智能趋势）与空间格局（空气悬架单车ASP＞5000，传感器、智能驾驶产品ASP提升等）标准筛选出优质公司。 底层坚实：利基市场起家，多业务已证明自身实力，业务战略清晰。包括汽车橡胶金属部件、智能空气悬架等9个业务单元，其中汽车金属管件、TPMS及配件和工具、气门嘴及配件等业务占比超过80%，股权结构清晰，实控人合计持股27.8%，基于底层工艺链技术同源性（橡胶技术-气门嘴-空气弹簧，射频/算法技术-TPMS-传感器-ADAS，模具加工技术-排气管件-轻量化结构件），公司已成为多业务的平台型企业，气门嘴、TPMS、空气弹簧等领域行业领先。行业变局与变革下，公司仍在持续高研发投入（研发费用率多年7%及以上），有持续奋进基因。 业务概况：金牛业务稳健，明星业务陆续进入收获期 1）空气悬架：布局早、领先优势明显，空气弹簧、储气罐等多部件已量产，在手订单饱满。 2）传感器：车速类、电流类等车身感知传感器优势明显，已形成6大类超40种细分的产品矩阵（基于底层技术实现传感器品类拓展），出货有望保持高增。 3）智能驾驶：包括智能驾驶产品（摄像头、雷达及域控制器）及解决方案（V-SEETM方案及道路预描系统）。 4）TPMS：主要做产业链中游（系统集成），布局时间早，产品持续升级，2019年保富电子成立后业务快速放量。 5）汽车金属业务：分金属管件+橡胶金属部件，其中金属管件分为传统汽车管件（AMT）及新业务（汽车轻量化及新能源液冷），橡胶金属部件主要是气门嘴。 投资评级：预计22-24年公司营收46.2/61.3/77.8亿，同比18.8%/32.5%/26.9%。 公司归母净利润2.0/4.0/5.5亿，同比-26.4%/100.3%/39.1%，EPS分别为 0.95/1.90/2.65元，以截至2023年3月31日收盘价计算，公司当前市值为84.7亿元，对应2022-2024年PE分别为40.8X、20.4X、14.7X，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：乘用车销售不及预期、排气管件业务下滑超预期、空气悬架格局恶化。 前言：汽车零部件成长路径 汽车零部件成长路径 图表1:汽车零部件驱动要素 图表1：汽车零部件驱动要素 底层坚实：利基市场起家后充分证明，成长路径可循 业务结构：包括汽车橡胶金属部件等9个业务单元 公司主营业务包括9个业务单元：1汽车橡胶金属部件ARM（气门嘴，平衡块，铝制配件）；2智能空气悬架ECAS（空气弹簧，储气罐，主动悬架系统）；3汽车金属管件AMT（装饰尾管，热端件/后保尾管，EGR管件）；4汽车轻量化ALW（车身结构件，底盘结构件）；5胎压检测系统TPMS（轮胎压力监测系统）6传感器AS（光雨量、轮速传感器，压力、电流传感器，速度位置类传感器）7智能驾驶业务单元IDS（视觉产品，雷达产品，域控制器）8汽车后装市场业务单元AME（轮胎配件，汽保设备及工具，自动化产线及方案）9DILL业务单元（售后车用气门嘴，飞机气门嘴，售后TPMS）。 营收结构：传统业务占比超60%，新业务陆续开始放量 21年汽车金属管件在营收占比29.88%、TPMS及配件和工具占比34.17%、气门嘴及配件占17.64%，23年空气悬架有望迎来订单放量元年，传感器保持高增长率。 图表2:公司产品构成 图表2：保隆科技分产品营收构成 股权结构：结构稳定，实控人累计持股27.8% 陈洪凌（董事长）、张祖秋（副董事长兼总经理）、宋瑾为公司创始人，合计持股比例27.8%，其中陈洪凌与张祖秋为大学同学，共同创业，陈洪凌与宋瑾为夫妻关系，公司旗下子公司功能定位清晰。 图表3:公司股权结构 图表3：保隆科技分产品营收构成 业务关联性：基于底层工艺链技术同源，持续拓品类 ①1999年公司开始研究橡胶技术，并应用到气门嘴，规模化后将技术延展到空气弹簧；②射频、软件&算法等技术积累率先推动公司的TPMS业务发展，并基于压力传感器进一步品类扩张传感器门类；③排气管件因为模具加工技术，市场空间有限，近两年公司已经升级到轻量化结构件。 图表4:公司底层技术逻辑 图表4：公司底层技术逻辑 历史复盘：在气门嘴、TPMS等利基市场充分证明过自己 保隆科技偶然进入气门嘴和TPMS等利基市场，均已充分证明其自身实力，布局传感器后轮速/光学类也已做到国内领先，空气悬架业务已获多个定点。 图表5:公司业务发展脉络 图表5：公司业务发展脉络 行业变局与变革：紧跟产业趋势，公司仍在持续高研发投入、 行业从合资走向自主，同时消费属性、电动&智能趋势已成为行业变革中的核心竞争要素。 公司从2017年上市以来高度重视研发投入，研发费用率稳定7%及以上。 图表6:公司研发费用情况（单位：万元） 图表6：公司研发费用情况（单位：万元） 业务定位：金牛业务稳健发展，重点关注明星业务 汽车橡胶金属部件、汽车金属管件、胎压检测等作为公司的金牛业务，市占率稳定，盈利稳定，格局很好。 空气悬架&传感器作为明星业务快速增长，即将进入订单放量期，需要重点关注。 图表7:基于BCG矩阵业务板块战略定位 图表7：基于BCG矩阵业务板块战略定位 业务概况：金牛业务稳健，空气悬架+传感器陆续进入收获期 空气悬架：产业趋势确定，公司布局完善 空气悬架构成：①空气弹簧；②空气供给单元（空压机+储气罐+分配阀）； ③减震系统（CDC减震器）；④电控系统（ECU+电磁阀+传感器）等； 空气悬架功能体现：①通过调节弹簧软硬+调节减震器阻尼提高驾乘舒适及操控性；②提升车辆通过性。 图表8:空气悬架构成 图表9:空气悬架原理 图表8：空气悬架构成 图表9：空气悬架构成 费属性升级&国产降本（中短）与底盘域集成的技术变革（中长） ①中短期来看，汽车市场经过强势自主及新势力市占率提升，加上国产成本降低的趋势，消费属性成为当前汽车行业最重要的核心竞争力。②中长期来看，底盘域集成的趋势明确，Z轴方向控制将变成用户痛点，全维融合下空气悬架将成为汽车的标配。 图表10:空气悬架确定性分析 图表10：空气悬架确定性分析 格局：海外布局早且完备，国内成本及响应优势明显，已出现综合能力强的本土龙头 大陆集团&威巴克已经全面覆盖，布局最完善；其余多是细分领域中的“佼佼者”，如采埃孚是减震器领域的龙头，天纳克、倍适登也主打减震。 国内供应商成本优势突出，同时响应速度快，可与主机厂前瞻研发，已出现像保隆科技等业务布局完善、技术持续升级的综合性企业。 图表11:国内外企业布局情况 图表11：国内外企业布局情况 业务布局及竞争优势 2012年公司基于优秀的囊皮技术率先布局空气弹簧，同时全面拓展其他模块，包括储气罐、分配阀、供气系统及传感器等。 在竞争优势方面主要体现在以下几点：①业务布局早，公司于1999年开始研究囊皮技术，2012年启动空气弹簧项目，已获得多个客户定点；②技术实力突出，公司突破国外技术壁垒，自主研发出空气弹簧减震器总成、储气罐、高度传感器、悬架控制单元等系列产品，其中空气弹簧减震器总成拥有9项专利；③客户黏性强，与国内主流主机厂均有合作。 图表12:公司空气悬架业务布局情况 图表12：公司空气悬架业务布局情况 图表13:公司与主要同业比较 图表13：公司与主要同业比较 定点持续突破：定点金额累计已近60亿元，23年订单放量在即 2021年至今公司已获得多个主机厂定点，累计金额接近60亿元； 图表14:公司空气悬架业务定点情况 图表14：公司空气悬架业务定点情况 传感器：全球化布局，已形成种类丰富的产品矩阵 中国传感器市场空间：单车传感器装备数量超过90个，分布在动力系统、车身控制、底部等，2026年国内汽车传感器市场规模有望接近1000亿元。 图表15:传统汽车传感器应用规模 图表16: 图表15：传统汽车传感器应用规模 图表16：中国汽车传感器市场规模（亿元） 矩阵 上海浦东&上海松江（辐射亚太）以及匈牙利（辐射欧美）是公司的主要生产基地，现已形成6大类（压力类、光学类、加速度类、电流类、速度类以及位置类），超40种细分产品的产品矩阵，组合式切入客户供应链，提供一站式服务，有效降低客户采购成本、管理成本以及供应链风险。 图表17:公司传感器产品矩阵 图表18: 图表17：公司传感器产品矩阵 图表18：公司传感器业务全球化布局 到国内细分市场前三 光雨量传感器主要检测阳光、雨量、温湿度等；速度位置传感器主要检测车辆的位置、速度状态，其中轮速类2022年出货预计超1500万只； 电流传感器主要检测个场景下电流运行状态，尤以磁通门类为主；公司计划在这些细分领域充分深入，打造其为国内乃至全球的细分龙头。 图表19:公司传感器“拳头产品” 图表19：公司传感器“拳头产品” 智能驾驶：包括智能驾驶产品（摄像头、雷达及域控制器）及解决方案 公司的智能驾驶产品序列：包括摄像头（前视/座舱系统/摄像头模组等）、雷达（超声波/毫米波雷达系统、软件/算法设计等）以及域控制器。 图表20:公司智能驾驶业务产品体系 图表20：公司智能驾驶业务产品体系 智能驾驶解决方案：打造V-SEETM，预计2024年实现全时全天候全域AB自动（辅助）驾驶 公司的产品当前处于V-SEE1阶段，可支持行泊分时一体+交通灯提醒，主打“小车位”泊车，预计2024年实现全时全天候全域AB自动（辅助）驾驶。利用传感器技术优势，将收集的外部信号充分解析处理，带动空气悬架工作，实现联动。 图表21:公司智能驾驶解决方案 图表21：公司智能驾驶解决方案 TPMS：公司布局早，竞争优势突出 TPMS具有学习、定位、高压报警、低压报警、高温报警、漏气报警等系统功能，公司2018年在国内TPMS市场中市占率第一。 图表22:2018年中国TPMS竞争格局 图表23:TPMS系统功能 图表22：2018年中国TPMS竞争格局 图表23：TPMS系统功能 2019年保富成立后进入加速期 公司于2004年推出I-Type,实现压力温度检测，后陆续自主推出X-Type、C-Type、D-Type等，持续迭代，2019年与霍富集团成立保富电子后，将海外客户与国内客户（已全覆盖）融合，TPMS发射器全球年出货量超过2000万只，位列全球前列，保富电子2022年成为国家级专精特新“小巨人”企业。 图表24:公司TPMS产品线路图 图表24：公司TPMS产品线路图 竞争优势：规模效应突出，技术优势明显，客户群体众多 ①规模效应，国产替代后公司的成本持续降低，当前dTPMS发射器全球年出货量超过2000万支；②技术突出，其与霍富集团强强联合，成立保富电子，旗下拥有三家公司（中国、德国、美国）；③客户资源丰富，与主要主机厂均有合作，包括乘用车、商用车及新能源品牌。 图表25:公司TPMS核心优势及客户情况 图表25：公司TPMS核心优势 汽车金属业务：包括金属管件及橡胶金属部件（气门嘴），公司优势明显金属管件业务分为传统汽车管件（AMT）及新业务（汽车轻量化及新能源液冷），公司已经深耕排气管件20年，包括排气尾管、后保尾管、排气热端管以及EGR管件等；汽车橡胶金属部件主要包括气门嘴、平衡块等。 图表26:汽车金属管件构成 图表26：汽车金属管件业务构成 气门嘴公司销量位居前列，主要对手均为海外企业：保隆科技销量位居全球前列，主要竞争对头均为海外企业，包括Sensata、Pacific、Alligator、Wonder等。 图表27:气门嘴市场竞争情况梳理 图表27：气门嘴市场竞争情况梳理 气门嘴：技术优势领先（全自动、智能化生产线），客户基础深厚公司从机械手操作到全自动装配、数字化自动监控，气门嘴生产线已经实现全自动、智能化； 公司的客户群体多，辐射海内外，包括吉利、福特、通用、大陆等。 图表28:公司气门嘴