路产规模持续扩大，业绩拐点可期

│ 皖通高速（600012）\交通运输 路产规模持续扩大，业绩拐点可期 证券研究报告 2023年04月04日 行业：高速公路投资建议：买入/（上调评级）当前价格：8.93元 目标价格：10.30元 事件： 2022年，公司全年实现营收52.06亿元，同比上升32.78%，实现归母净利润 14.45亿元，同比下降4.57%。2022年一至四季度分别实现收入9.66/18.50/11.69/12.21亿元，实现归母净利润4.06/2.60/5.07/2.72亿元。2022年公司拟每股派发现金股利0.55元，对应股息率为6.16%，合计派发现金红利9.12亿元，分红率为63.13%。 宣广高速改扩建PPP项目确认14.17亿元建造服务收入 2022年公司营业收入和营业成本分别同比变动32.78%和86.94%，主要系公司按零毛利法确认宣广高速改扩建PPP项目建造服务收入/成本14.17亿元，剔除该项因素后公司整体营收同比下降3.37%。 公司收费公路业务收入同比下滑3.78% 2022年公司收费公路业务实现收入37.20亿元，同比下降3.78%，主要系受到疫情和通行费减免政策影响。主力路产合宁高速实现收入11.97亿元，同比下降0.21%，降幅较小主要系2022年6月底滁河大桥全线通车利好合宁车流量增长。高界高速和岳武高速在车流量和路费收入方面均实现逆势正增长，主要系因路段维修原105国道通行车辆改道高界高速通行，以及春运期间务工返乡人群返乡提升客车流量。 拟收购六武高速，进一步扩大主业规模 2023年4月3日，公司发布公告，拟通过发行股份及支付现金的方式收购安徽省交通控股集团有限公司持有的安徽省六武高速公路有限公司100%股权。六武高速是沪蓉高速的重要组成部分，收费里程为92.7公里，收费期限至2039年底。六武高速与合六叶高速相接，合六叶“四改八”工程已于2022年12月完工，预计将对六武高速车流量起到提振作用。通过收购六武高速，有利于公司布局皖西地区的路网，扩大公司路产运营规模并有效延长收费年限，进一步提升公司主业的竞争力。 盈利预测、估值与评级 公司下属路产均为穿越安徽地区的过境国道主干线，伴随疫情影响的消除，车流量呈现显著复苏趋势，公司业绩或将迎来向上拐点。2022年12月30日，临建高速先行段（千秋关隧道至於潜枢纽段）正式通车，宁宣杭高速宁国至千秋关段（皖高速S05）断头路顺利连接，看好宁宣杭贯通后路网效应带来的车流量提振作用。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.62/57.39/46.04亿元（2023-2024年原值为70.63/72.40亿元，主要系调整PPP项目建造收入预测值）；归母净利润分别为17.00/17.68/18.56亿元 （2023-2024年原值为17.25/18.20亿元），EPS分别为每股1.03/1.07/1.12元。调高目标价至10.30元（对应2023年10XPE），上调至“买入”评级。 风险提示：车流量增速不及预期；收费政策变化。 基本数据总股本/流通股本（百万股） 1,659/1,166 流通A股市值（百万元） 104,09 每股净资产（元） 7.19 资产负债率（%） 36.61 一年内最高/最低（元） 9.25/6.32 股价相对走势 20%皖通高速沪深300 10% 0% -10% -20% 分析师：田照丰 执业证书编号：S0590522120001邮箱：tianzhf@glsc.com.cn 分析师：李蔚 执业证书编号：S0590522120002邮箱：liwyj@glsc.com.cn 相关报告 公司报告 年报点评 财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E 营业收入（百万元）3920.965206.375561.815738.664604.45 增长率（%）48.9432.786.833.18-19.76 EBITDA（百万元）3199.863045.673381.903674.243808.90 归母净利润（百万元）1514.171445.021700.291767.581856.16 增长率（%）64.86-4.5717.673.965.01 EPS（元/股）0.910.871.031.071.12 市盈率（P/E）9.7810.258.718.387.98 市净率（P/B）1.301.241.121.020.93 EV/EBITDA4.215.225.535.404.66 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年4月3日收盘价 1请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│年报点评 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元2021A2022A2023E2024E2025E 货币资金 4318.21 4731.50 5572.62 5161.23 5625.80 营业收入3920.965206.375561.815738.664604.45 应收账款+票据 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 营业成本 1580.68 2954.91 2993.37 3060.57 1841.78 预付账款 0.57 0.93 1.48 1.53 1.23 税金及附加 30.54 30.17 31.15 33.28 36.84 存货 5.39 4.71 9.71 9.93 5.97 销售费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 16.20 4.75 13.72 14.15 11.35 管理费用 136.79 164.25 155.73 160.68 128.92 流动资产合计 4484.28 5213.96 6101.83 5707.17 6061.85 财务费用 170.62 144.27 156.53 175.56 166.68 长期股权投资 136.89 146.63 169.68 199.66 232.03 资产减值损失 0.18 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 1002.93 953.67 918.43 892.64 874.75 信用减值损失 1.23 -0.13 -0.13 -0.14 -0.11 在建工程 226.94 260.28 252.73 226.02 182.64 投资收益 67.48 38.09 48.02 54.94 57.34 无形资产 13154.62 13451.94 15154.34 17681.75 16899.15 其他 9.86 15.99 10.62 10.62 10.62 其他非流动资产 915.20 1276.89 1232.25 1189.45 1145.99 营业利润 2119.28 1975.99 2283.86 2374.30 2498.40 非流动资产合计 15436.59 16089.41 17727.44 20189.52 19334.56 营业外净收益 -0.15 0.94 1.48 1.48 1.48 资产总计 19920.86 21303.37 23829.27 25896.70 25396.41 利润总额 2119.13 1976.93 2285.34 2375.78 2499.88 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 所得税 573.81 562.93 571.33 593.94 624.97 应付账款+票据 743.33 605.44 656.08 670.81 403.68 净利润 1545.32 1414.00 1714.00 1781.83 1874.91 其他 2053.55 772.76 1106.08 1131.70 799.52 少数股东损益 31.15 -31.01 13.71 14.25 18.75 流动负债合计 2796.88 1378.20 1762.16 1802.51 1203.20 归属于母公司净利润 1514.17 1445.02 1700.29 1767.58 1856.16 长期借款 4726.41 6201.99 7035.32 7701.99 6368.65 其他 452.56 218.62 218.62 218.62 218.62 财务比率 非流动负债合计 5178.97 6420.61 7253.94 7920.61 6587.27 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 负债合计 7975.85 7798.81 9016.10 9723.12 7790.47 成长能力 股本 1658.61 1658.61 1658.61 1658.61 1658.61 营业收入 48.94% 32.78% 6.83% 3.18% -19.76% 资本公积 0.41 0.41 0.41 0.41 0.41 EBIT 71.40% -7.36% 15.12% 4.48% 4.52% 留存收益 9730.09 10265.79 11560.69 12906.84 14320.45 EBITDA 55.08% -4.82% 11.04% 8.64% 3.66% 归属母公司权益 11389.11 11924.81 13219.72 14565.86 15979.47 归母净利润 64.86% -4.57% 17.67% 3.96% 5.01% 少数股东权益 555.90 1579.75 1593.46 1607.72 1626.47 获利能力 股东权益合计 11945.01 13504.56 14813.18 16173.58 17605.94 毛利率 59.69% 43.24% 46.18% 46.67% 60.00% 负债和股东权益总计 19920.86 21303.37 23829.27 25896.70 25396.41 净利率 39.41% 27.16% 30.82% 31.05% 40.72% ROE 13.29% 12.12% 12.86% 12.14% 11.62% 现金流量表 ROIC 15.11% 11.52% 11.65% 11.17% 10.19% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 税后经营利润 1545.32 1414.00 1668.67 1731.31 1822.59 资产负债 40.04% 36.61% 37.84% 37.55% 30.68% 折旧摊销 910.12 924.47 940.02 1122.90 1142.34 流动比率 1.60 3.78 3.46 3.17 5.04 财务费用 170.62 144.27 156.53 175.56 166.68 速动比率 1.60 3.78 3.45 3.15 5.02 投资损失 -67.48 -38.09 -48.02 -54.94 -57.34 营运能力 营运资金变动 -520.09 -565.92 337.21 23.62 -489.42 应收账款周转率 - - - - - 其它 37.86 41.02 60.12 67.04 69.44 存货周转率 293.00 627.93 308.30 308.30 308.30 经营活动现金流 2076.35 1919.75 3114.54 3065.49 2654.29 总资产周转率 0.20 0.24 0.23 0.22 0.18 资本支出 529.46 1549.92 2555.00 3555.00 255.00 每股指标（元） 长期投资 -33.21 -413.27 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.91 0.87 1.03 1.07 1.12 其他 762.85 -513.85 10.17 8.45 7.85 每股经营现金流 1.25 1.16 1.88 1.85 1.60 投资活动现