建筑材料行业研究周报：玻璃需求继续上升需开工周期助推

行业研 究 行业研究周 报 申港证券股份有限公司证券研究报 告 玻璃需求继续上升需开工周期助推 ——建筑材料行业研究周报 投资摘要： 每周一谈：玻璃消费量继续上升需要开工周期助推 本文重点讨论开工周期对玻璃需求周期的重要意义，玻璃需求波动更大程度跟随开工周期而非竣工端。传统的产业视角在于玻璃的需求周期与竣工周期相关，毕竟玻璃安装的阶段已处在地产接近竣工的节点。然而从宏观数据来看，拟合效果 并不明显，竣工甚至在多个周期的关键位置提示错误方向，例如2018年平板玻璃产量的上行与竣工周期低迷严重背离，此外还有09、12等年份中趋势相反。 为准确衡量我国建筑业玻璃内需与地产、建筑业周期的关系，我们将建筑业玻璃内需从平板玻璃产量中拆分，剔除其他类型玻璃、库存、出口等因素的影响，得到较为准确的玻璃建筑业内需周期。 出人意料的是，经拆分后的建筑业玻璃需求周期与建筑业及地产的开工周期高度重合，在关键拐点位置展现的趋势几乎完全一致，而与竣工周期趋势在多个关键位置背离。例如05、09、12、16、20等年份中开工周期的变化准确反映玻璃需 求周期性变化，而竣工周期与玻璃需求在05、12、18等年份出现趋势背离。我们思考以上分析得到反行业直觉结论的原因或许如下： 行业视角：玻璃安装领先竣工数个月，原片、深加工、组框等环节上的生产 及库存周期领先实际需求数个月，多个环节叠加下导致玻璃生产更接近开工 而相对远离竣工。 地产视角：开工周期实际隐含地产销售周期，是行业景气度的直观反映，在景气阶段地产企业资金链较为充裕，推动竣工交楼往往更为积极。 数据有效性：宏观竣工数据的有效性较低。 回到当下，本轮周期中的特异性因素是保交楼带来的额外资金，或许带来地产开工及销售景气以外的增量竣工动能，近期玻璃加速去库或许是这一因素的反馈。展望未来，我们仍维持弱复苏判断，即需求端的景气度或许无法带来一轮 强劲且持续的玻璃涨价行情，此时应更聚焦开工周期的缓慢回升而非竣工周期 的强劲延续，超预期因素集中在开工侧。 重点子行业跟踪： 玻璃：去库幅度延续关注需求复苏持续性。至3月30日，全国最新玻璃均价为1815.12元/吨，较上周五均价环比上涨1.38%。节后玻璃需求渐强，新的 供给平衡正在形成。重点监测省份生产企业库存总量为5476万重量箱，较上周减少389万重量箱，降幅6.63%，继续大幅去库。继续推荐步入新成长期的旗滨集团。 水泥：供给修复阶段是格局变化的关键观察期，目前良好经营情况延续。至 3月30日，全国水泥均价388元/吨，环比上周下降0.17%。全国熟料库容比 均值为56.68%，与上周相比上升2.81个百分点。全国水泥磨机开工负荷均值55.17%，较上周下降1.62个百分点，生产受雨水影响有所波动。本期水泥-煤炭价格差均值为267.26元/吨，较上周四上涨1.44%。与去年同期相比，水泥燃料价格差均值下跌0.19%。 消费建材：即将再次进入击球区，把握调整中的布局机遇。我们认为扩品类 以及集中度提升的长逻辑并未发生改变，具备Alpha属性的优质企业如雨 虹、伟星、三棵树有望继续实现市占率的提升，此外成本环境也已迎来较大变化，Q3起消费建材迎来利润增速领先于营收增速，防水行业业绩底略晚却不会缺席。继续建议关注消费建材龙头东方雨虹、伟星新材、三棵树。 市场回顾：截至3月31日收盘，建材板块本周下跌1.92%，沪深300指数上涨 0.59%，从板块排名来看，建材板块上周在申万31个板块中位列第27位。年初至 今涨幅为1.92%，在申万31个板块中位列第21位。 个股涨幅前五名：海南瑞泽、金刚光伏、中旗新材、科顺股份、万里石。 个股跌幅前五名：宁夏建材、友邦吊顶、亚士创能、东宏股份、四川金顶。 评级增持（维持） 2022年04月02日 曹旭特分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 刘宇栋研究助理 SAC执业证书编号：S1660121110016 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% 建筑材料（申万） 沪深300 行业基本资料 股票家数 74 行业平均市盈率 16.94 市场平均市盈率 17.92 行业表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 1、建材行业研究周报：《水泥跟踪指标显示复苏进程良好》2023-03-26 2、建材行业研究周报：《弱复苏弱复苏迎来降准及原料下行等积极变化》2023-03-19 3、建材行业研究周报：《弱政策预期致调整板块即将再入击球区》2023-03-124、建材行业研究周报：《从预期走向现实》2023-03-05 投资策略：稳增长链条重点推荐规模红利持续兑现的钢结构龙头鸿路钢构，迎来拐点的强者东方雨虹，处在新一轮盈利周期起点的水泥龙头海螺、华新；地产复 苏首推建材中消费属性占优的伟星新材、持续兑现利润的三棵树、建议关注业绩稳健增长的板材龙头兔宝宝；新材料建议关注传统业务保持高景气同时步入新成长期的旗滨集团。 风险提示：地产链需求下滑，基建投资放缓，原材料价格波动。 证券简称 2021 EPS(元)2022E 2023E 2021 PE2022E 2023E 投资评级 伟星新材 0.78 0.9 1.18 31.17 27.01 20.60 买入 鸿路钢构 2.07 1.85 2.46 15.98 17.90 13.46 买入 三棵树 -1.11 0.94 2.95 / 123.84 39.46 买入 东方雨虹 1.74 1.24 1.85 19.24 27.00 18.10 买入 行业重点公司跟踪 资料来源：公司财报，Wind，申港证券研究所 内容目录 1.每周一谈：玻璃消费量继续上升需要开工周期助推4 2.市场回顾6 3.宏观数据：基建维持高增地产周期底蓄力6 3.1竣工超预期增长弱复苏进程已经开启6 3.2稳增长仍处在落地期7 4.本周重点子行业跟踪8 4.1玻璃：去库幅度延续关注需求复苏持续性8 4.2消费建材：地产预期主导估值修复10 4.3水泥：供给端全面恢复价格趋势将定乾坤11 5.本周投资策略及重点建议14 6.风险提示14 图表目录 图1：平板玻璃产量与竣工周期4 图2：建筑业玻璃需求4 图3：建筑业玻璃内需与开工周期（累计同比口径）5 图4：建筑业玻璃内需与开工周期（当季同比口径）5 图5：建筑业玻璃内需与竣工周期（累计同比口径）5 图6：建筑业玻璃内需与竣工周期（当季同比口径）5 图7：建材申万子行业表现6 图8：销售面积增速引领地产周期（12月移动平均同比）6 图9：30大中城市商品房成交面积（7日移动平均，万平米）7 图10：固定资产投资（基础设施）同比增速（%）8 图11：全国玻璃销售价格（元/吨）9 图12：重点八省玻璃库存（万重量箱）9 图13：纯碱价格（元/吨）9 图14：液化天然气价格（元/吨）9 图15：丙烯酸及丙烯酸丁酯价格变动（元/吨）10 图16：钛白粉（金红石型）价格（元/吨）10 图17：市场价：SBS改性沥青：华东地区（元/吨）10 图18：市场价：SBS改性沥青：华北地区（元/吨）10 图19：PP市场价（元/吨）11 图20：PVC市场价（元/吨）11 图21：水泥量利指数12 图22：水泥量利指数与主要标的股价（前复权）12 图23：水泥量利指数与主要标的相对沪深300PB估值12 图24：水泥量利指数与主要标的股价（前复权）12 图25：水泥量利指数与主要标的相对沪深300PB估值12 图26：磨机开工率13 图27：水泥价格（元/吨）13 图28：水泥煤炭价格差（元/吨）13 表1：地区间玻璃均价（元/吨）8 1.每周一谈：玻璃消费量继续上升需要开工周期助推 本文重点讨论开工周期对玻璃需求周期的重要意义，玻璃需求波动更大程度跟随开工周期而非竣工端。传统的产业视角在于玻璃的需求周期与竣工周期相关，毕竟玻璃安装的阶段已处在地产接近竣工的节点。然而从宏观数据来看，拟合效果并不明显，竣工甚至在多个周期的关键位置提示错误方向，例如2018年平板玻璃产量的上行与竣工周期低迷严重背离，此外还有09、12等年份中趋势相反。 图1：平板玻璃产量与竣工周期 平板玻璃产量：累计同比 房屋竣工面积:累计同比 建筑业:竣工面积总计（万平米）累计同比 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 2001-03 2001-12 2002-09 2003-06 2004-03 2004-12 2005-09 2006-06 2007-03 2007-12 2008-09 2009-06 2010-03 2010-12 2011-09 2012-06 2013-03 2013-12 2014-09 2015-06 2016-03 2016-12 2017-09 2018-06 2019-03 2019-12 2020-09 2021-06 2022-03 2022-12 -0.4 资料来源：Wind，申港证券研究所 以上分析直接运用产量进行分析并不准确，国家统计局平板玻璃产量统计范围即包括建筑业用玻璃、也包含汽车玻璃、光伏玻璃等其他类型，同时库存周期波动使得生产端对需求的指示意义不足，此外还有出口扰动。为准确衡量我国建筑业玻璃内需与地产、建筑业周期的关系，我们将建筑业玻璃内需从平板玻璃产量中拆分，剔除其他类型玻璃、库存、出口等因素的影响，得到较为准确的玻璃内需周期。 图2：建筑业玻璃需求 建筑业内需：当季同比 建筑业内需（万重箱，右轴） 80% 60% 40% 20% 0% -20% 25000 20000 15000 10000 5000 2004-03 2004-09 2005-03 2005-09 2006-03 2006-09 2007-03 2007-09 2008-03 2008-09 2009-03 2009-09 2010-03 2010-09 2011-03 2011-09 2012-03 2012-09 2013-03 2013-09 2014-03 2014-09 2015-03 2015-09 2016-03 2016-09 2017-03 2017-09 2018-03 2018-09 2019-03 2019-09 2020-03 2020-09 2021-03 2021-09 2022-03 2022-09 -40%0 资料来源：Wind，申港证券研究所 出人意料的是，经拆分后的建筑业玻璃需求周期与建筑业及地产的开工周期高度重合，在关键拐点位置展现的趋势几乎完全一致，而与竣工周期趋势在多个关键位置背离。例如05、09、12、16、20等年份中开工周期的变化准确反映玻璃需求周期性变化，而竣工周期与玻璃需求在05、12、18等年份出现趋势背离。 图3：建筑业玻璃内需与开工周期（累计同比口径）图4：建筑业玻璃内需与开工周期（当季同比口径） 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 -0.4 80% 建筑业内需：累计同比 房屋新开工面积:累计同比 建筑业:开工面积:累计同比 建筑业内需：当季同比 房屋新开工面积:当季同比 建筑业:开工面积:当季同比 60% 40% 20% 0% -20% -40% 2001-03 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 2004-03 2004-12 2005-09 2006-06 2007-03 2007-12 2008-09 2009-06 2010-03 2010-12 2011-09 2