积极拓展省外渠道，月饼大年+餐饮复苏下有望带来高弹性

事项： 广州酒家发布2022年年报，期内公司实现营业收入41.12亿元，同比增长5.72%，归母净利润5.2亿元，同比减少6.68%，扣非后归母净利润4.77亿元，同比减少9.43%。 评论： 期内收入端稳定增长，毛利率因原料涨价和让利消费者下降，22年毛利率为35.63%（-2.2pct），净利率为12.96%（-1.56pct）。期内销售费用率10.7%（+1.4pct）；管理费用率9.2%（-0.5pct）；研发费用率2.0%，与21年同期持平。 食品业务营业收入为32.53亿元，同比增长6.58%，占主营业务收入比为79.1%（+0.7pct）。分产品看，月饼收入为15.19亿元，yoy-0.13%。受益于产能释放，速冻品类增长明显，速冻产品收入为10.58亿元，yoy+24.75%。其他产品（腊味、饼酥、西点等）收入为7.35亿元，yoy-2.42%。广东省内实现营收31.40亿元，同比增加7.81%，占比为77%（-2pct）。未来将继续拓展全渠道，重点深耕大湾区，积极拓展省外渠道，完善华东，华中商超卖场建设和完善经销商渠道。 核心品类产能有效提升，产能扩建有序推进。公司现已设立广东广州（全品类）、茂名（速冻，月饼，烘焙）、梅州（速冻）和湘潭（月饼及速冻）四大食品生产基地，梅州速冻食品生产基地于2021年3季度试产，期内一期项目加快推动速冻产能爬坡；广州基地通过内部技改挖潜，新增一条速冻生产线； 湘潭基地二期规划速冻产线建设工作推进中，项目总投资金额预计为3亿元，预计达产后，年产量约3.85万吨（项目建设期24个月）。预计未来2-3年公司仍处于产能释放期。 餐饮业务营业收入为7.62亿元，同比增长5.14%，营收占比为19%，占比保持不变。截至期末，公司拥有餐饮直营门店36家，其中“广州酒家”直营门店22家，“星樾城”直营门店3家，“陶陶居”直营门店11家，公司授权第三方经营“陶陶居”特许经营门店23家。期内共新增7家餐饮门店，广东省内新增5家，“广州酒家”品牌新开广州龙津西路店、深圳前海大道店；“陶陶居”新开深圳天河城店和万象食家店；“星樾城”首开佛山店。省外完成湖南长沙“广州酒家”和四川成都“陶陶居”门店的开业，成立上海餐饮管理公司，赋能异地复制扩张。 此前，广州酒家发布1-2月经营数据，1-2月公司实现营业收入6.43亿元，同比增长12.1%，归属于上市公司股东的净利润5,947.58万元，同比增长33.8%。主要系去年同期公司餐饮业务受疫情影响严重，业绩低基数，今年线下客流恢复，特别是春节期间聚餐宴请需求快速复苏，带动公司餐饮业务恢复，餐饮经营业绩同比大幅增长。 盈利预测：考虑到公司食品业务收入占比基本保持稳定，未来随着产能进一步释放，速冻，腊味及其他产品有望持续贡献营收增长，餐饮端掌握广州酒家，陶陶居两个粤系餐饮头部品牌，看好公司以餐饮立品牌，食品制造端变现的业务模式，我们维持23年EPS预测为1.32元，上调24年预测至1.62元（前值为1.58元），新增25年预测为1.84元，对应的PE分别为22倍，18倍，16倍，考虑到随品类结构优化，速冻、腊味、西点等常态化产品的引入将进一步平抑收入端的季节性波动，且产能释放，省外及线上渠道拓展将进一步打开增长空间。参考行业平均估值，给予23年30倍PE，对应目标价39.6元，公司经营业绩稳健增长，品牌力强大，成本控制能力优秀，维持“推荐”评级。 风险提示：产能建设不及预期；食品安全事故；省外拓展不及预期。 主要财务指标