香港路演总结：外资怎么看A股

前言：1）香港路演感受，外资对市场主线的看法：对AI产业趋势有共识，主要布局境外市场相关标的。对中国特色估值主题关注度普遍不高。对消费、光伏、新能源的看法有所分化；2）从产业周期看TMT成为新主线，如果用0-1，1-10和10-N三个阶段去刻画新产业周期的话，当前AI产业处在1-10的阶段，未来1-2年进入10-N的阶段。当然，按照现在技术迭代速度，AI应用爆发阶段或来的更快 上周我们密集拜访了香港的主要外资客户，主要分为三类：一类是国际资产管理机构在香港的分支机构、一类是在香港的对冲基金、一类是国内资产管理公司在香港的分支机构。这些在香港的外资的投资标的集中在亚太市场，特别是中概股、港股和美股，不同的机构有不同的侧重，配置结构也相对灵活。本次香港路演三大感受： 1）不少外资对A股的关注度明显提升，但有不少外资对A股的了解仍相对较少。特别是有些对冲基金，过去基本主要聚焦在中概股和港股市场，但这近期对A股市场的关注度在持续提升，也在逐步布局相关产品； 2）大部分外资对全球股票市场并不悲观，对美股、港股和A股后续走势普遍持有中性偏乐观的态度，核心逻辑在于美联储政策的变化。此外，大家的共识是港股流动性差和A股波动性大。 3）对于市场主线而言：a）大部分外资对国企改革和中国特色主题关注度较低，而国内资管公司在港分支机构关注度明显较高；b）外资对AI产业趋势的认可度较高，但落地到投资标的上，普遍认为真正技术优势公司基本在美股，A股可能以相关产业链机会为主，但外资在A股市场存在一定信息劣势，难以把握短期主题机会；c）对于消费、光伏、新能源车等领域，外资看法相对分化 市场对TMT板块的忧虑来自两个方面：一是当前A股市场的AI主题标的是不是纯概念炒作？二是当前“AI+”的产业趋势是不是就是2013-2014年的“互联网+”？ 首先，AI相关标的分为三类：一类是基础层，以英伟达等硬件为代表，而A股市场中基础层相关产业链的公司值得重视；另外一类是技术层，以谷歌、百度等互联网公司为代表，A股市场中这一类公司相对较少；还有一类是应用层，以微软等软件公司未代表，A股市场中应用层公司相对丰富，各大领域AI+应用的上市公司需要关注。 其次，类比移动互联网浪潮的产业趋势，2016年的AlphaGo类比2007年的初代iPhone，技术和产品出现拐点式的变化；当前AIGC类比2010年的iPhone4，技术和产品开始不断普及；未来1-2年或呈现2013年移动互联网应用的大爆发。也就是说，当前AI产业可能并不是2013年移动互联网应用大爆发的阶段，当前可能是技术和产品普及率加速提升阶段。如果用0-1，1-10和10-N三个阶段去刻画新产业周期的话，当前AI产业处在1-10的阶段，未来1-2年进入10-N的阶段。当然，按照现在技术迭代速度，AI应用爆发阶段或来的更快。 1）方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变；2）位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高；3）风格：进击中小成长。经济没有上行风险的情况下，中小成长将是超额收益核心主线。 布局产业政策和产业趋势共振的机会，以TMT为代表,同时重视券商与贵金属板块投资机会。推荐：1）计算机、通信、传媒、半导体；2）券商、黄金。 经济下行超预期、宏观流动性收缩风险、海外黑天鹅事件 前言：1）香港路演感受，外资对市场主线的看法：对AI产业趋势有共识，主要布局境外市场相关标的。对中国特色估值主题关注度普遍不高。对消费、光伏、新能源的看法有所分化；2）从产业周期看TMT成为新主线，如果用0-1，1-10和10-N三个阶段去刻画新产业周期的话，当前AI产业处在1-10的阶段，未来1-2年进入10-N的阶段。当然，按照现在技术迭代速度，AI应用爆发阶段或来的更快。 上周我们密集拜访了香港的主要外资客户，主要分为三类：一类是国际资产管理机构在香港的分支机构、一类是在香港的对冲基金、一类是国内资产管理公司在香港的分支机构。 这些在香港的外资的投资标的集中在亚太市场，特别是中概股、港股和美股，不同的机构有不同的侧重，配置结构也相对灵活。 本次香港路演三大感受： 1）不少外资对A股的关注度明显提升，但有不少外资对A股的了解仍相对较少。特别是有些对冲基金，过去基本主要聚焦在中概股和港股市场，但这近期对A股市场的关注度在持续提升，也在逐步布局相关产品； 2）大部分外资对全球股票市场并不悲观，对美股、港股和A股后续走势普遍持有中性偏乐观的态度，核心逻辑在于美联储政策的变化。此外，大家的共识是港股流动性差和A股波动性大。 3）对于市场主线而言：a）大部分外资对国企改革和中国特色主题关注度较低，而国内资管公司在港分支机构关注度明显较高；b）外资对AI产业趋势的认可度较高，但落地到投资标的上，普遍认为真正技术优势公司基本在美股，A股可能以相关产业链机会为主，但外资在A股市场存在一定信息劣势，难以把握短期主题机会；c）对于消费、光伏、新能源车等领域，外资看法相对分化。 上周的策略谋势报告我们明确提出：TMT具备了成为未来2-3年投资新主线的所有特征，也就是“基本面见底回升、机构配置低位”的必要条件，“产业趋势新变化”的充分条件。 与此同时，市场主线成交占比近前高和市场走势的关系没有一定的规律性。此外，相关行业指数走势和换手率也并未呈现短期背离的结构，并不意味着行情进入尾声。 但是，市场担心来自两个方面：一是当前A股市场的AI主题标的是不是纯概念炒作？二是当前“AI+”的产业趋势是不是就是2013-2014年的“互联网+”？ 首先，AI相关标的分为三类：一类是基础层，以英伟达等硬件为代表，而A股市场中基础层相关产业链的公司值得重视；另外一类是技术层，以谷歌、百度等互联网公司为代表，A股市场中这一类公司相对较少；还有一类是应用层，以微软等软件公司未代表，A股市场中应用层公司相对丰富，各大领域AI+应用的上市公司需要关注。 其次，类比移动互联网浪潮的产业趋势，2016年的AlphaGo类比2007年的初代iPhone，技术和产品出现拐点式的变化；当前AIGC类比2010年的iPhone4，技术和产品开始不断普及；未来1-2年或呈现2013年移动互联网应用的大爆发。也就是说，当前AI产业可能并不是2013年移动互联网应用大爆发的阶段，当前可能是技术和产品普及率加速提升阶段。如果用0-1，1-10和10-N三个阶段去刻画新产业周期的话，当前AI产业处在1-10的阶段，未来1-2年进入10-N的阶段。当然，按照现在技术迭代速度，AI应用爆发阶段或来的更快。 图表1：AI产业趋势和移动互联网类比 方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变。1）海外出清之年，美国经济周期向下，劳动生产率明显下降，看似紧张劳动力市场在经济持续下行后大概率反转，美联储紧缩缓和趋势明显；2）国内过渡之年，经济趋势向上，但弹性有限，两会后产业政策或进一步提升市场风险偏好。 位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高。私募仓位处在历史中位，大股东净减持规模处在历史较低位，指数换手率也远未到经验性警示区间。 风格：进击中小成长。经济没有上行风险的情况下，TMT为代表的科技成长将是超额收益核心主线。2019年以来，每年年初市场都对政策预期有较强预期，但实际上2019年以来国内经济总体缺乏弹性，每年基本面的验证都普遍导致市场强预期落空。政策预期二阶拐点迎来经济基本面一阶拐点的考验，消费、地产等行业基本面回升的强度和持续性能否符合市场预期，仍存在较大的不确定性。 去年10月底A股二次探底后市场进入反弹阶段，以史为鉴，历史上二次探底后市场要么演绎短期小牛市,要么演绎中期慢牛。本轮大概率是短期小牛市，当前并不具备类似2013-2015年中期慢牛的产业趋势(移动互联网浪潮)和2016-2017年中期慢牛的经济基础(经济高弹性恢复)。当前市场更像的是2019年1-4月和2020年4-7月的短期小牛市行情。 也就是此前拖累市场的核心矛盾呈现扭转，市场情绪持续升温。特别是从国内和海外精进政策环境来看，当前更像2019年1-4月的情形。 图表2：A股历史上的5次二次探底 布局产业政策和产业趋势共振的机会，以TMT为代表,同时重视券商与贵金属板块投资机会。而对于国企改革和中国特色估值等相关主题性机会，仍需以行业和公司的边际变化为核心。 主线1：TMT崛起，计算机、通信、传媒、半导体 计算机：政策持续加码，AI等新产业趋势明显，业绩持续验证。 通信：运营商云业务重估，大算力新需求下光通信新技术迭代，低估值安全垫，业绩在持续改善。 传媒：行业基本面和政策面均呈现积极向上变化，叠加AI新技术带来应用层落地。 半导体：短期beta行情仍有待观察，但去库周期临近尾声，产业政策持续支持。 主线2：券商、黄金 券商：在市场向上阶段有望演绎beta性行情。此外，主板全面注册制将助力券商基本面保持相对较强。 贵金属板：美国经济下行，美元实际利率下行支撑贵金属价格。此外，美联储紧缩预期缓和是大趋势。 图表3：重要事件前瞻 全球经济下行超预期（国内经济超预期下行、海外经济下行风险）宏观流动性收缩风险（美联储超预期加息及缩表） 海外黑天鹅事件（俄乌局势、地缘政治风险）