资产质量稳健，资本充足

年报综述：1、全年营收同比-2.2%，净利润同比+3.5%，收入下滑受利息收入和非息收入共同拖累。全年净利息收入同比增0.44%，较2021同比6.8%的增幅有所下滑，净非息收入同比降12.85%，净其他非息收入拖累明显。2、净利息收入环比-5.7%，单季年化净息差环比-13bp至1.74%，资负端共同拖累。资产收益率环比下行6bp，主要是支持实体经济力度不断加大，LPR多次下调所致；负债端成本上升与主动负债成本和占比上升所致，发债和同业负债成本较半年度分别上行29和20bp；同时相对高成本的主动负债较3季度提升0.8个百分点。3、资产负债：信贷投放整体平稳，4季度存款规模季节性回落。资产端：Q4信贷投放继续保持稳定增长，债券投资增长较快，同业资产大幅压降。4季度新增信贷主要还是由对公贷款和票据推动，个人贷款受疫情影响较大，增量创疫情三年以来季度新低。 负债端：存款增长环比转负，占比略有下降，预计主要是对公定期存款环比下降所致。4、存贷款细拆：全年对公支撑票据投资占比大幅走阔，存款定期化程度上升。 贷款：全年对公新增信贷占比64%，较21年占比上升10.6%，其中制造业比重同比去年提升6.4%。零售新增占比11.5%，消费贷占比微增、经营款占比持平，按揭拖累较大，信用卡增长受限。存款：全年存款定期化加深，Q4单季有所改善。 1、从期限维度来看，定期存款全年同比增加17.4%，占比较年初上升2个百分点至51.5%，但Q4定期存款占比环比回落1.4个点；活期存款增速同比增8.9%，占比较年初下降至47.8%。5、净非息同比增速转负：Q4净其他非息收入拖累显著。净非息收入同比减少12.9%。净手续费：同比-2.8%，较1-3季度同比增幅转弱。净其他非息收入：同比-48.2%，2022年公允价值损益和汇兑损益导致的损失为115.6和37.6亿元，亏损较前三季度分别增加16.9亿和13.7亿。6、资产质量稳中向好，拨备覆盖小幅上升。4季度公司不良率保持环比下行2bp至1.38%，不良净生成率环比降低13bp至0.55%，整体来看仍然保持较低水平。逾期占比不良88.4%，较半年度微升3.4%，仍在百分百内，对不良认定维持在严格水平。拨备覆盖率环比上升2.67个百分点至209.47%。7、核心一级资本充足率突破14%至14.04%，各项资本充足指标向好。 投资建议：公司2023E、2024E PB 0.47X/0.43X；PE4.33X/4.09X，工商银行基本面稳健扎实，资产增速加快，资产质量稳健，管理层优秀，近几年加大科技投入，第一个人金融银行战略持续深化，打造一流的综合金控平台，看好其持续的竞争力和高护城河。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 1、净利润同比+3.5%，收入下滑受利息收入和非息收入共同拖累 工商银行2022年全年年营收同比下降2.2%，净利润同比增3.5%。营收下滑受利息收入和非息收入共同拖累。全年净利息收入同比增0.44%，较2021同比6.8%的增幅有所下滑，净非息收入同比降12.85%，净其他非息收入拖累明显。1Q22-2022营收、营业利润、归母净利润分别同比增长5.2%/3.9%/1.1%/-2.2%、6.1%/3.1%/-0.9%/-3.6%、 5.7%/4.9%/5.6%/3.5%。 图表1：工商银行业绩累积同比 图表2：工商银行业绩单季同比 2022年业绩累积同比增长拆分：正向贡献业绩因子为规模增长、拨备、税收。负向贡献因子为净息差、非息、成本。细看各项因子边际变化情况，对业绩贡献边际改善的是：1、规模对业绩的正向贡献边际增加0.9个点；2、拨备对业绩的正向贡献边际增加0.3个点；3、税收对业绩的正向贡献边际增加0.2个点；4、成本负向贡献有所收敛。对业绩贡献边际减弱的是：1、净息差负向贡献走阔1.8个点至-9.3%，是主要拖累项。 2、非息对业绩负向贡献走阔0.2个点。 图表3：工商银行业绩增长拆分（累积同比） 图表4：工商银行业绩增长拆分（单季环比） 2、净利息收入环比-5.7%，单季年化净息差环比-13bp，资负端共同拖累 2022年净利息收入同比+0.4%，Q4单季净利息收入环比-5.7%，主要受息差下降拖累，单季年化息差环比下行13bp至1.74%。生息资产规模环比增0.7%，信贷和债券投资环比增长稳定，分别环比+1.3%、3.7%，同业资产大幅压降19.2%。单季年化息差环比下行13bp，资产收益率环比下行6bp，负债端成本环比上行8bp，共同拖累息差下降。资产端收益下行主要是支持实体经济力度不断加大，LPR多次下调，贷款收益率持续下行所致。负债端成本上升与主动负债成本和占比上升所致，发债和同业负债成本较半年度分别上行29和20bp；同时相对高成本的主动负债较3季度提升0.8个百分点。 图表5：工商银行单季年化净息差 图表6：工商银行日均余额单季年化付息收益率 3、资产负债：信贷投放整体平稳，4季度存款规模季节性回落 资产端：Q4信贷投放继续保持稳定增长，债券投资增长较快，同业资产大幅压降。1、贷款：4Q22单季新增3,026亿，环比增1.3%，较1-3季度同比增速边际走弱1.2个点，符合历年信贷投放节奏。从贷款细分结构看，4季度新增信贷主要还是由对公贷款和票据推动，个人贷款受疫情影响较大，增量创疫情三年以来季度新低。对公信贷新增1,618亿，环比增加2.1%，单季信贷新增同比多增213亿。个人贷款单季新增19亿，环比少增9.3亿，比去年同期少增18.2亿。整体贷款占生息资产比重环比增0.4%至59.5%。2、债券投资和同业资产：债券投资规模环比分别增长3.7%和-19.2%，占比环比合计下降0.4个百分点至31.9%。3、存放央行：环比上升1.0%，占比较3Q22持平，为8.6%。 负债端：存款增长环比转负，占比略有下降。1、存款：规模环比-0.9%，单季下降2,528亿，相较于去年同期多增1,761亿，占比计息负债较3季度下降0.8%至85.0%，预计主要是对公定期存款环比下降所致。存款结构方面，企业活期、企业定期、个人活期、个人定期分别较1H22增1.19%、7.11%、-4.5%、5.5%。2、主动负债：发债、同业负债增速上行。4季度发债规模环比+7.8%，上升0.7%，占比提升至3.7%。同业负债环比增速由负转正，增加了5.3%，占比上升0.6个百分点至11.3%。 图表7：工商银行资产负债增速和结构占比 图表8：工商银行单季新增存贷款规模和结构情况 4、存贷款细拆：全年对公支撑，Q4存款定期化趋势有所改善 信贷投向分析：全年对公新增信贷占比64%，比去年占比上升10.6%。 1、对公贷款新增投向以交运仓储、制造业以及租赁和商务服务业为主。 新增占比分别为13.4%、10.5%和9.5%。制造业比重同比去年显著提升6.4%。2、零售新增占比11.5%，消费贷占比微增、经营款占比持平，按揭拖累较大，信用卡增长受限。个人按揭贷款受到房地产市场影响新增占比同比大幅下降28.4%至2.7%。信用卡占比降幅扩大0.1个百分点至-2.1%，消费贷新增占比微涨至1.9%，经营性贷款为8.9%。3、票据贴现新增占比大幅上涨至24.4%，上升了18.4个百分点。 图表9：工商银行比年初新增贷款占比 存款情况分析：全年存款定期化加深，Q4单季有所改善。1、从期限维度来看，定期存款全年同比增加17.4%，占比较年初上升2个百分点至51.5%，但Q4定期存款占比环比回落1.4个点；活期存款增速同比增8.9%，占比较年初下降至47.8%。2、从客户维度来看，居民存款增速高于企业存款，同比分别增16.4%和10.1%，占比分别变动+1.6%、-1.7%至49.5%、49.9%。 图表10： 5、净非息同比增速转负：Q4净其他非息收入拖累显著 净非息收入同比减少12.9%。1、净手续费收入同比-2.8%，较1-3季度同比增幅转弱。同比降幅比较大的业务主要是投资银行、理财服务、信贷承诺及贷款业务佣金，同比分别下降12.6%、10.5%和9.8%，占比较年初分别变化了-1.6、-2.7和-0.5个百分点至13.4%、27.7%和6.0%。 汇款及结算业务较去年同期增长较多，同比增长了10.1%，占比较年初变化了+3.4个百分点至31.2%。2、净其他非息收入同比-48.2%，降幅较大。其中投资收益2022年达到了402.2亿元，同比增18.3%，表现亮眼。预计受资金利率上行和汇率波动影响，2022年公允价值损益和汇兑损益导致的损失为115.6和37.6亿元，亏损较前三季度分别增加16.9亿和13.7亿。 图表11：工商银行比年初新增贷款占比 6、资产质量稳中向好，拨备覆盖小幅上升 工商银行资产质量保持优异。多维度看：1、不良维度——不良率环比下行，不良净生成率保持低位。4季度公司不良率保持环比下行2bp至1.38%；从未来不良压力看，关注类贷款占比同比小幅下行4bp至1.95%，整体仍在低位，公司未来不良压力不大。不良净生成率环比降低13bp至0.55%，整体来看仍然保持较低水平。2、逾期维度——逾期指标总体稳定。逾期率1.22%、较半年度微升2bp；逾期占比不良88.4%，较半年度微升3.4%，仍在百分百内，对不良认定维持在严格水平。3、拨备维度——风险抵补基本保持稳定。拨备对不良的覆盖程度环比小幅上升2.67个百分点至209.47%，拨贷比环比不变，保持在2.90%。 图表12：工商银行资产质量 7、其他 成本收入比同比上升。4Q22单季年化成本收入比39.13%，较去年同期上升0.78%，累积管理费同比增长1.6%，较1-3季度的同比增长速度有所降低；成本收入比上升主要是收入放缓所致。 核心一级资本充足率环比上升。4Q22核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为14.04%、15.64%、19.26%，环比+36bp、+36bp、+40bp，其中加权风险资产环比上升0.1%、生息资产环比+0.7%。 前十大股东变动：1、减持：香港中央结算(代理人)有限公司减持235万股，比例保持24.17%。2、新进：中国工商银行-上证50交易型开放式指数证券投资基金新进持股0.08%。3、增持：香港中央结算有限公司增持0.08%至0.53%；中国人寿保险股份有限公司-传统-普通保险产品增持0.04%至0.27%；太平人寿保险有限公司增持0.02%至0.15%。 投资建议：公司2023E、2024E PB 0.47X/0.43X；PE 4.33X/4.09X，工商银行基本面稳健扎实，资产增速加快，资产质量稳健，管理层优秀，近几年加大科技投入，第一个人金融银行战略持续深化，打造一流的综合金控平台，看好其持续的竞争力和高护城河。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期。 图表13：工商银行盈利预测表