白糖季度报告：糖市二季度高位难下，下半年存在下行风险

季度报告——白糖 糖市二季度高位难下，下半年存在下行风险 走势评级：白糖:震荡 报告日期：2023年4月2日 ★国际糖市分析及展望： 在巴西糖大量产出有效供应市场之前，全球供应紧张的状况料难明显缓解。二季度，国际贸易流供应紧张的状况将继续支撑国际糖价维持高位坚挺态势，ICE原糖5月合约甚至存在挤仓的风险。下半年，随着巴西糖进入压榨高峰期，如果物流顺畅，全球原糖贸易流将转为过剩。但若物流严重不畅，巴西糖出口供应被迫后移，ICE原糖7月合约也可能难跌；随着时间的推移，物流竞争趋缓和、巴西糖逐渐大量流入国际市场，10月合约上供应形势或将有所改善。若今年天气回归正常，在高糖价的刺激下，23/24榨季亚洲主产国的产量预期增加，叠加巴西糖因物流不畅导致的后移供应，23Q4-24Q1全球或面临供应过剩的压 力。预计二季度国际糖价高位坚挺的格局料将持续，关注印度出口政策及巴西生产、物流状况，下半年市场存在下行风险。 从更长远的角度看，受主产国面积制约及乙醇产业争夺影响，全球糖产量增长遭遇瓶颈，而需求缓步提升，全球糖市长期总体前景偏乐观，一旦主产国遭遇不利天气，易引发价格大涨。 ★国内糖市分析及展望： 22/23榨季，国产糖连续第二年减产令国内产需缺口拉大至 600-650万吨，而产业链的补库需求进一步放大了缺口。目前近远期进口利润均大幅倒挂令加工厂点价的难度加大，令市场担心进口糖对国内产需缺口的填补问题。国内市场趋势还是受外盘主导，若外盘高位难下，在配额外进口严重倒挂的背景下，基本面形势仍是偏向多头，除非国家大量抛储。 结合外盘情况，预计二季度郑糖仍处于高位难下、易涨难跌的多头格局中，上方空间有多大依赖资金面的表演，但由于中间环节蓄水量较大而下游销售不畅，价格高位波动的风险也较大，密切关注国储政策面动态。操作上，建议回调择机做多为主，追涨需谨慎。下半年，全球贸易流供应预期转为过剩、人民币预期升值，郑糖预期偏空。 ★风险提示： 宏观金融危机爆发的风险；产业政策面风险；疫情反弹风险等。 方慧玲资深分析师（软商品）从业资格号：F3039861 投资咨询资格号：Z0010565Tel:8621-63325888-2737 Email:huiling.fang@orientfutures.com 国内外糖期货主力合约行情走势图 郑糖主力合约 ICE原糖主力（右轴） 元/吨 6,700 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 22/02 22/02 22/03 22/03 22/04 22/04 22/05 22/05 22/05 22/06 22/06 22/07 22/07 22/08 22/08 22/09 22/09 22/10 22/10 22/10 22/11 22/11 22/12 22/12 23/01 23/01 23/02 23/02 23/03 23/03 5,300 美分/磅 23.0 22.0 21.0 20.0 19.0 18.0 17.0 软商品 重要事项：未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、行情回顾：亚洲主产国产量不及预期，推动内外糖价一季度大幅上涨5 2、国际糖市基本面：5 2.1、巴西：新榨季23/24榨季甘蔗及糖产量形势偏乐观5 2.1.1、巴西食糖出口可能面临物流不畅的问题7 2.2、印度8 2.2.1、22/23榨季印度糖估产大幅下调，增发出口配额的前景渺茫8 2.2.2、23/24榨季生产供应形势的初步预估10 2.3、泰国：糖厂提早收榨，22/23榨季产量略不及预期10 2.4、欧盟：新烟碱类农药禁令抑制农户扩种积极性11 2.5、全球22/23榨季产需过剩预估量下调，巴西成为全村的希望11 2.6、国际糖市行情展望：二季度糖价料维持高位坚挺，下半年存在下行风险12 3、国内糖市基本面13 3.1、22/23榨季国产糖超预期减产，23/24榨季种植面积预计难增13 3.2、减产叠加淡季旺销，糖厂库存销售压力减轻，但贸易商销售不畅14 3.3、近远期进口利润均倒挂令加工厂点价难度加大16 3.4、进口糖浆及预拌粉量、非正规渠道进口糖量预计将有所增加16 3.5、2023年国内食品消费预计温和复苏，高糖价或迫使替代品使用增加17 3.6、22/23榨季国内产需缺口拉大18 4、糖市分析总结、展望及投资建议19 5、风险提示20 2期货研究报告 图表目录 图表1：国内外糖期货价格走势5 图表2：国内糖主力基差走势5 图表3：巴西圣保罗土壤湿度7 图表4：巴西乙醇折糖均衡价与ICE糖价价差走势7 图表5：巴西中南部历年用甘蔗产糖及产乙醇的比例7 图表6：巴西中南部甘蔗及糖历年产量情况7 图表7：巴西中南部不同产糖用蔗比例、甘蔗入榨量情况下的糖产量初步测算7 图表8：巴西大豆及玉米历年度产量情况8 图表9：2022年巴西大豆、玉米及糖的月度出口情况8 图表10：印度历榨季糖生产进度情况9 图表11：印度历榨季食糖产量情况9 图表12：印度历榨季产需情况9 图表13：印度历榨季进出口情况9 图表14：印度乙醇计划10 图表15：泰国甘蔗及糖产量历年情况11 图表16：泰国糖月度出口情况11 图表17：ISO对全球糖产需格局的预估12 图表18：原白糖期货价差情况12 图表19：全国及广西历年产糖量情况14 图表20：2023年1月1日-3月14日降水距平分布图14 图表21：全国糖厂累计产销率情况15 图表22：全国糖月度生产情况15 图表23：全国糖厂月度销量情况15 图表24：全国国产糖糖厂工业库存15 图表25：广西糖厂月度销量情况15 图表26：广西国产糖糖厂工业库存15 图表27：中国食糖月度进口情况16 图表28：配额外进口巴西及泰国糖利润16 图表29：中国糖浆及预拌粉月度进口量17 图表30：中国糖浆及预拌粉进口量价情况17 图表31：国内食品工业增加值及社零累计同比18 图表32：国内白糖与果葡糖浆的现货价格价差18 图表33：国内食糖供需平衡表预估18 1、行情回顾：亚洲主产国产量不及预期，推动内外糖价一季度大幅上涨 外盘方面，一季度正值亚洲主产国印度、泰国、中国糖厂压榨生产期，各主产国生产情况均不及预期，1月底印度糖协大幅下调该国食糖估产250万吨，令市场对该国增发出口配额的可能性大降；3月份泰国糖厂日榨量超预期快速下滑，糖厂提前收榨，产量形势也不及此前预期；中国方面，由于去年严重干旱损及甘蔗产量，广西糖估产大幅下调。亚洲生产国糖生产出现400-500万吨的预期偏差，致使全球糖市供应紧张的状况延续并加深，ICE白原糖价差升至140美元/吨左右的高位水平，国际白糖及原糖期货近远月价差维持高位，3月底ICE原糖5月合约价格突破22美分一线至22.36美分/磅。整个一季度ICE原糖5月合约从18美分/磅一线上涨至22.36美分/磅，涨幅达24%。 国内方面，春节前，广西正处于集中压榨生产期，新糖大量供应上市令郑糖对外盘的跟涨表现相对犹疑，主力合约总体维持在5600-5800元/吨运行；春节期间，外盘近月合约 在现货供应紧张的支持下大幅上涨至逼近22美分一线，节后开盘首日，郑糖大幅高开、 偏强震荡，主力合约期价整个2月份在5800-6000区间内运行；3月份，由于广西糖厂收榨进度明显较快，令市场对国内减产担忧加剧，而国际糖市在现货供应紧张及印度泰国黯淡的生产前景下高位继续上涨，近远月配额外进口利润倒挂的背景下，市场担心配额外进口量不足的问题，资金大举涌入推动郑糖主力相继突破6000、6200、6300关口，在3月底达到6500一线。整个一季度，郑糖主力从5600元/吨升至6500元/吨左右，涨幅达16%，其中3月份涨幅8.3%。 图表1：国内外糖期货价格走势图表2：国内糖主力基差走势 元/吨 6,700郑糖主力合约ICE原糖主力（右轴） 6,500 6,300 6,100 5,900 5,700 5,500 22/02 22/02 22/03 22/03 22/04 22/04 22/05 22/05 22/05 22/06 22/06 22/07 22/07 22/08 22/08 22/09 22/09 22/10 22/10 22/10 22/11 22/11 22/12 22/12 23/01 23/01 23/02 23/02 23/03 23/03 5,300 美分/磅 23.0 22.0 21.0 20.0 19.0 18.0 17.0 元/吨主力基差（右轴）南宁现货价主力合约收盘价6600 6400 6200 6000 5800 5600 5400 5200 5000 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 4800 元/吨250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 -250 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，沐甜科技网，东证衍生品研究院 2、国际糖市基本面： 2.1、巴西：新榨季23/24榨季甘蔗及糖产量形势偏乐观 22/23榨季临近结束，22/23榨季截至3月上半月，巴西中南部地区累计入榨量为54389.2万吨，同比增家4.01%；累计制糖比为45.93%，较去年同期的45.01%增加了0.92%；累计产乙醇285.35亿升，同比增加4.10%；累计产糖量为3358.3万吨，较去年同期的3206.1 万吨增加了152.2万吨，同比增幅达4.74%。 目前本应处于巴西中南部休榨期，巴西将于4月正式进入新榨季23/24榨季。由于3月下半月中南部天气转干，叠加国际高糖价吸引，这促使部分糖厂提前开榨，Unica预计巴西中南部地区糖厂3月下半月将压榨约500万吨甘蔗，接近去年同期的五倍，若天气配合，并可能于下月加快步伐。因此22/23榨季，巴西中南部甘蔗压榨量约在5.5亿吨，最终产糖量预计在3380万吨左右。 23/24榨季： 甘蔗压榨量方面，巴西中南部在2022年四季度及今年一季度的降水情况良好，今年一季度的累积降雨量超过历史同期均值水平，这对甘蔗单产的提升十分有利，预计新榨季甘蔗单产及产量将同比提升7%，甘蔗压榨量预计在5.9亿吨左右水平，若今年剩余时间内天气情况仍配合的话，甘蔗压榨量可能升至6亿吨左右。 制糖比方面，巴西燃料联邦税于3月份恢复，而巴西国家石油公司从3月1日起下调汽柴油价格，这在一定程度上抵消了燃料税上调的影响，显示出政府抑燃料价格、控通胀、提振经济的意愿。自去年三季度以来，巴西糖厂用甘蔗产糖的收益就一直高于乙醇，而且在今年一季度，糖较乙醇的溢价还有所扩大，目前巴西乙醇折糖均衡价较糖价仍低5美分/磅以上。未来巴西燃料政策仍然存在较大变数，新政府可能改变目前巴西石油公司的定价政策，废除进口平价政策(PPI)，燃料价格上限的政策可能回归，若如此，将对糖厂生产乙醇的积极性有不利影响。相比之下，ICE糖价远期7月、10月合约价格高企，产糖收益稳定，23/24榨季巴西糖厂用甘蔗产糖的比例仍将维持在高位水平。目前国际机构多预期23/24榨季巴西中南部制糖比在47%-48%。 根据5.9-6亿吨的甘蔗压榨预估量、47%-48%的制糖比，由于降雨的恢复，甘蔗糖分预计同比有所下滑，23/24榨季预期ATR将降至138kg/吨甘蔗，初步估算出23/24榨季巴西中南部糖产量为3600-3800万吨