2023年2月PMI点评：通往经济复苏之路

事件： 3月31日，国家统计局公布3月PMI指数，制造业PMI指数录得51.9%、较上月下降0.7个百分点；非制造业PMI指数录得58.2%、较上月提升1.9个百分点。 制造业景气持续高位，服务业修复动能增强 疫后制造业率先修复、景气持续高位，内需支撑特征明显。3月，制造业PMI录得51.9%、高于市场平均预期的51.6%，尽管较上月回落0.7个百分点、仍处于近两年来次高水平；其中，产需均处于景气扩张区间，新订单仅小幅回落0.5 个百分点、低于生产的2.1个百分点和新出口订单的2个百分点，原材料、产成品库存双双下降，企业持续增加采购、 采购量指数录得53.5%、连续2个月处于27个月以来的最高水平。 伴随场景恢复，服务业加快修复，需求增长强劲。3月，服务业PMI录得56.9%、连续3个月回升，其中零售、铁路运输、航空、租赁商务等PMI高于60%；场景恢复带来的居民出行、企业商务活动均明显改善，进而带动服务业需求的加快增长，3月服务业新订单较上月提升3.8个百分点、改善幅度高于2月的2.9个百分点。 PMI透露的经济复苏线三大线索，场景恢复、稳增长“加力”和中游装备制造。主要行业来看，与场景紧密相关的服务业、消费品行业PMI连续3个月回升，政策靠前发力带动的建筑业及黑色、非金属建材等景气改善；装备制造业PMI高于制造业总体1.1个百分点，其中专用设备、铁路船舶航空航天设备、电气机械等位于60%以上高景气区间。 继续强调，经济可以更加“乐观”些，内需增长为主，核心驱动包括：新时代“朱格拉周期”带来的制造业投资强劲，稳增长“加力”带来的基建投资韧性，疫后修复带来的消费增长等。 常规跟踪：新出口订单明显回落，稳增长持续落地对冲外需走弱 PMI多数分项回落，外需有所承压。3月，主要PMI分项都有所回落，从业人员指数和新出口订单指数值得关注。其中，从业人员指数回落0.5个百分点至49.7%，再度落入收缩区间，指向企业招工有所放缓；新出口订单回落2个百分点至50.4%，景气度低于进口指数0.5个百分点，显示外需的韧性不如内需强。高频数据显示，韩国中上旬出口持续回落、海运市场延续低迷，或指向出口拖累加大。 大型企业和小型企业的表现好于中型企业。3月，大、中、小型企业PMI不同程度回落，但仍处于扩张区间。大型企业和小型企业修复表现较好。大型和小型企业采购量分别较上月上升0.5和0.2个百分点至56.6%和52.4%，而原材料库存分别下降0.9、3.9个百分点至49.6%、49.8%，显示企业生产积极性较强。此外，大型企业的新订单也进一步回升0.4个百分点至56.5%，指向中上游行业的需求较强。 稳增长加力下，建筑业景气创新高。非制造业PMI录得58.2%，较上月提升1.9个百分点。其中，建筑业PMI提升5.4个百分点至60.2%，景气度达到2012年以来的最高点，为当月非制造业PMI的主要支撑。建筑业高景气下，新订单指数却出现了背离。建筑业新订单指数较上月下降11.9个百分点至50.2%，这可能与稳增长靠前、项目集中下达有关，后续还需跟踪还需跟踪政策落地和地产修复情况。近期高频数据显示，玻璃库存持续回落、价格有所回升，或指向地产竣工恢复提速。 风险提示 政策落地效果不及预期，疫情反复。 内容目录 1、制造业景气持续高位，服务业修复动能增强3 2、常规跟踪：新出口订单明显回落，稳增长持续落地对冲外需走弱4 风险提示6 图表目录 图表1：年初以来，制造业产需快速修复3 图表2：3月，企业持续加快备货3 图表3：3月，服务业加快扩张3 图表4：3月，服务业新订单指数继续抬升3 图表5：3月以来，航班架次延续回升4 图表6：近期酒店入住率较2019、2021年基本持平4 图表7：场景修复和稳增长相关行业招工增长较快4 图表8：制造业设备和下游相关行业招工增长较快4 图表9：制造业PMI主要分项5 图表10：进口指数好于出口新订单指数5 图表11：大、中、小型企业均位于扩张区间5 图表12：大型和小型企业表现较好5 图表13：3月，建筑业PMI持续较快提升6 图表14：3月，建筑业新订单明显下滑6 图表15：全国玻璃库存延续下降6 图表16：玻璃现货价格有所回升6 1、制造业景气持续高位，服务业修复动能增强 疫后制造业率先修复、景气持续高位，内需支撑特征明显。3月，制造业PMI录得51.9%、高于市场平均预期的51.6%，尽管较上月回落0.7个百分点、仍处于近两年来次高水平；其中，产需均处于景气扩张区间，新订单仅小幅回落0.5个百分点、低于生产的2.1个百 分点和新出口订单的2个百分点，原材料、产成品库存双双下降，企业持续增加采购、采 购量指数录得53.5%、连续2个月处于27个月以来的最高水平。 图表1：年初以来，制造业产需快速修复图表2：3月，企业持续加快备货 (%) 制造业PMI分项 5854 56 5452 5250 5048 4846 46 4444 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 4242 (%)(%) 80 75 70 65 60 55 50 45 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 40 生产新订单 采购量 原材料库存主要原材料购进价格 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 伴随场景恢复，服务业加快修复，需求增长强劲。3月，服务业PMI录得56.9%、连续3个月回升，其中零售、铁路运输、航空、租赁商务等PMI高于60%；场景恢复带来的居民出行、企业商务活动均明显改善，进而带动服务业需求的加快增长，3月服务业新订单较上月提升3.8个百分点、改善幅度高于2月的2.9个百分点。高频数据也有所证，3月以来航班架次延续回升，酒店入住率也较2019年、2021年基本持平。 图表3：3月，服务业加快扩张图表4：3月，服务业新订单指数继续抬升 (%) 70 65 60 55 50 45 40 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 35 (%) 65 60 55 50 45 40 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 35 非制造业新订单建筑业新订单 服务业PMI服务业业务活动预期服务业新订单 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表5：3月以来，航班架次延续回升图表6：近期酒店入住率较2019、2021年基本持平 （架次）中国国内、国际执行航班情况 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 0 （架次） 400 350 300 250 200 150 100 50 0 （%）经济型至中高档酒店入住率 90 80 70 60 50 40 30 20 10 节前6周 节前5周 节前4周 节前3周 节前2周 节前1周 春节当周 节后1周 节后2周 节后3周 节后4周 节后5周 节后6周 节后7周 节后8周 节后9周 0 国内执行航班国际执行航班（右轴） 20192020202120222023 来源：Wind、国金证券研究所来源：国金数字未来Lab、国金证券研究所 PMI透露的经济复苏线三大线索，场景恢复、稳增长“加力”和中游装备制造。主要行业来看，与场景紧密相关的服务业、消费品行业PMI连续3个月回升，政策靠前发力带动的建筑业及黑色、非金属建材等景气改善；装备制造业PMI高于制造业总体1.1个百分点，其中专用设备、铁路船舶航空航天设备、电气机械等位于60%以上高景气区间。这与当前企业招工需求的特征也较为一致，即场景修复和稳增长相关行业招工增长较快，制造业设备和偏消费的增长相对较快。 图表7：场景修复和稳增长相关行业招工增长较快图表8：制造业设备和下游相关行业招工增长较快 来源：国金数字未来Lab、国金证券研究所来源：国金数字未来Lab、国金证券研究所 继续强调，经济可以更加“乐观”些，内需增长为主，核心驱动包括：新时代“朱格拉周期”带来的制造业投资强劲，稳增长“加力”带来的基建投资韧性，疫后修复带来的消费增长等。 2、常规跟踪：新出口订单明显回落，稳增长持续落地对冲外需走弱 PMI多数分项回落，外需有所承压。3月，主要PMI分项都有所回落，从业人员指数和新出口订单指数值得关注。其中，从业人员指数回落0.5个百分点至49.7%，再度落入收缩区间，，指向企业招工有所放缓；新出口订单回落2个百分点至50.4%，景气度低于进口指数0.5个百分点，显示外需的韧性不如内需强。高频数据显示，韩国中上旬出口持续回落、海运市场延续低迷，或指向出口拖累加大。 图表9：制造业PMI主要分项图表10：进口指数好于出口新订单指数 制造业PMI分项及变化(%,百分点) 57 制造业PMI-0.7 (%) 56 从业人员 -0.5 原材料库存 -1.5 -0.4进口 采购量 0.0 55 53 51 49 47 45 43 产成品库存 -1.1 生产-2.154 52 50 48 新订单 -0.5 46 44 新出口订单-2.042 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 40 在手订单0.4 2023-032023-02 新出口订单进口 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 大型企业和小型企业的表现好于中型企业。3月，大、中、小型企业PMI不同程度回落，但仍处于扩张区间。大型企业和小型企业修复表现较好。大型和小型企业采购量分别较上月上升0.5和0.2个百分点至56.6%和52.4%，而原材料库存分别下降0.9、3.9个百分点至49.6%、49.8%，显示企业生产积极性较强。此外，大型企业的新订单也进一步回升0.4个百分点至56.5%，指向中上游行业的需求较强。 图表11：大、中、小型企业均位于扩张区间图表12：大型和小型企业表现较好 (%) 不同企业PMI(3MMA) (%) 5452 5351 5250 5149 5048 4947 4846 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 4745 (%)分企业类型PMI 大型企业 中型企业 小型企业 70 60 50 40 30 20 10 PMI 生产 新订单 新出口订单 PMI 生产 新订单 新出口订单 0 (百分点)