减值影响4Q盈利，展望2023埃安高端化突破

事项： 公司发布2022年报，全年营收1100亿元、同比+45%，归母净利80.7亿元、同比+10%，扣非净利75.0亿元、同比+25%。4Q营收296亿、同比+47%、环比-6%，归母净利0.06亿元，扣非净利-2.31亿元。 评论： 4Q减值影响盈利环比下降。公司4Q营收296亿、同比+47%、环比-6%，对应广汽乘用车销量9.5万、同比-8%、环比+0.4%，埃安8.9万、同比+113%、环比+8%，合计18.4万、同比+27%、环比+4%。剔除联合营投资收益后净利-20.0亿元，同比增亏6.5亿元、环比增亏5.9亿元；自主扣非-22.4亿元，同比增亏2.4亿元、环比增亏6.0亿元。其中： 1）毛利率10.2%，同比-0.8pp、环比+3.7pp； 2）期间费用率7.8%、同比-5.6pp、环比-0.6pp，其中销售费率1.9%/同比-3.9pp/环比-2.2pp，管理费率3.7%/-2.4pp/+0.5pp，研发费率2.6%/+1.4pp/+1.3pp，财务费率-0.4%/-0.7pp/-0.3pp； 3）广汽三菱商誉计提减值15.06亿元，叠加年末其它资产、信用减值，合计减值损失28.7亿元、同比增亏21.0亿元、环比增亏22.2亿元； 4）单车扣非-1.22万元、同比减亏0.17万元、环比增亏0.29万元。 下半年合资盈利能力有所下滑。4Q联合营投资收益20.1亿元，同比-41%、环比-46%，按4Q销量看广本16.9万、同比-27%、环比-22%，广丰24.0万、同比-2%、环比-9%。按单车净利，2H广本0.9万元、同比+0.07万元、环比-0.02万元，广丰1.8万元、同比-0.12万元、环比-0.55万元。 2022年营收净利双增。公司2022年营收1100亿、同比+45%，对应广汽乘用车销量36.3万、同比+12%，埃安27.1万、同比+125%，合计63.4万、同比+43%。剔除联合营投资收益后净利-60.8亿元，同比增亏20.1亿元；自主扣非-66.5亿元，同比增亏12.3亿元。其中： 1）毛利率7.6%，同比-1.0pp； 2）期间费用率9.0%、同比-3.5pp，其中销售费率3.8%/同比-1.9pp，管理费率3.8%/-1.4pp，研发费率1.6%/+0.2pp，财务费率-0.2%/-0.4pp； 3）单车扣非-1.05万元、同比减亏0.17万元。 联合营投资收益141.5亿元，同比+21%，对应销量，广本74.2万、同比-5%，广丰100.5万、同比+21%。按单车净利，2022年广本0.95万元、同比-0.13万元，广丰2.09万元、同比+0.10万元。 2023年核心关注自主新车及广本换代车型。1）传祺GS3影速已于1Q23上市，定位国民高性能SUV，起售价8.6万元；2）埃安将于2Q-4Q分别上市HyperGT、SUVA19、HyperSSR，引领公司望高端化突破发力；3）广本雅阁、皓影两款换代车型将于2Q上市，有望支撑广本在23年的增长。 自主三驾马车全力发动，埃安将完成能源生态产业闭环。广汽自主经调整，三大业务板块已开始展现明显的经营改善成果。1）自主传祺：“影系军团”矩阵扩充将带来增量，钜浪混动技术品牌推动电动化转型提速。2）纯电埃安：全年销量超27万辆居行业前列，新车有望支撑23年延续增长势头，全新Hyper系列将带动埃安往高端突破；另外，埃安已完成股改和A轮融资，投后估值超千亿元。3）纯电埃安+华为：双方将基于广汽GEP3.0底盘平台、华为CCA构建的新一代智能汽车数字平台，搭载华为全栈智能汽车解决方案。AH8项目近期有所调整，总投资由9.2亿元调整为12.3亿元，同时项目由与华为联合开发变为公司自主开发，但华为仍会以重要供应商身份参与合作。 投资建议：公司22年末减值影响盈利，23年各品牌新车有望支撑销量表现。 根据22年报、23年销量预期及新能源、燃油车市场竞争变化，我们将公司2023-2024年归母净利预期由94亿、100亿元调整为67亿、79亿元，并引入2025年归母净利预期83亿元，对应EPS0.64、0.76、0.79元，对应A股PE 17.7、14.9、14.2倍，2023PB1.0倍，对应H股PE6.9、5.8、5.5倍，2023PB 0.4倍。下游市场竞争影响盈利预期，但我们预计公司能够在合资、自主燃油及混动、电动智能中端市场、高端产品与华为合作等方面保持良好竞争力，根据市场相对竞争力及历史估值，我们将公司A股2023年目标PE调整为20倍，目标价对应12.72元人民币，对应2023年PB1.1倍；将公司H股2023年目标PE调整为8倍，目标价对应为5.80港元、2023年PB0.45倍。维持A/H“强推”评级。 风险提示：芯片恢复不及预期、丰田电动智能进程过慢、自主新车不及预期。 主要财务指标