供应链效益再创新高，美凯龙业务协同未来可期

2023年3月31日 公司研究 供应链效益再创新高，美凯龙业务协同未来可期 ——建发股份（600153.SH）2022年报点评 要点 ◆事件：公司发布2022年报。公司2022年实现营业收入约8,328亿元，同比上涨17.7%（调整后）；实现归母净利润62.8亿元，同比上涨2.3%（调整后）；实现扣非归母净利润37.1亿元，同比下降14.0%（调整后）。公司拟派发现金股利（税前）0.8元/股，分红率约38%，扣除永续债利息后分红率约42%。 ◆坚持专业化经营，供应链运营业务营收、效益再创新高。公司2022年供应链 业务营业收入达到6,963亿元，同比增加13.9%，低于上年同期增速（74.5%）。 2022年公司经营的黑色、有色金属、矿产品、农产品、浆纸、能化产品等主要大宗商品的经营货量约2亿吨，同比增速近10%。2022年公司供应链业务毛利率约1.68%，同比增加0.19pct；实现归母净利润约40.1亿元，同比增加约23.1%。整体来看，公司积极探索从供应链走向产业链的实施路径，持续完善重大风险管控体系建设，2022年供应链运营业务的营收规模和效益再创新高。 ◆居民购房信心不足，房地产业务短期承压。2022年子公司建发房产/联发集团 共实现销售金额合计2,097亿元，同比下降3.6%，实现权益销售金额1,461亿 元，同比下降11.2%。2022年公司房地产业务实现营业收入1,365亿元，同比增长41.7%。2022年公司房地产业务毛利率下降2.12pct至14.64%，实现归母净利润22.7亿元，同比下降21.2%，业绩下降主要原因是公司计提的减值准备增加以及居民购房信心不足导致部分区域销售进度不及预期。公司22年以多 元化方式获取优质土地62宗，全口径拿地金额合计约1,030.25亿元，公司在一、二线城市的土地储备预估权益货值占比超70%，优质充裕的土地储备为公司房地产业务的可持续发展提供了坚实保障。此外，截至2022年末，建发房产/联 发集团旗下物业管理公司在管项目面积达6,404.44万平方米，商业项目管理面 积达226.48万平方米，继续帮助公司拓展多元产业边界，协同发展创造价值。 ◆拟收购红星美凯龙部分股权，帮助拓展供应链/房地产业务价值。公司公告拟受让美凯龙29.95%的股份，交易对价约62.9亿元。若交易完成，公司将成为 美凯龙控股股东，协同美凯龙品牌，进一步提升建发股份的公司形象和全国影响力；美凯龙平台汇集了众多品牌商，为建发股份大力发展B端消费品供应链运营业务提供了良好基础，也能服务建发股份地产业务体系，提高地产业务价值。 ◆投资建议：公司坚持供应链运营商定位，持续深化“专业化”经营战略，业务 规模和效益有望保持高质量增长；虽然目前房地产行业面临诸多压力，但公司注重提高自身经营质量，保持优质产品竞争力，盈利有望稳中有升；暂不考虑红星美凯龙并表的影响，我们上调公司23-24年净利润预测2%/3%分别至73.3亿 元、82.8亿元，新增25年净利润预测95.4亿元；维持公司“增持”评级。 ◆风险提示：商品价格波动风险，如商品价格短期大幅下跌，导致客户违约；经营风险，如合作方违约、货物损失等；资金风险，如评级下降导致的资金成本上 升等；地产景气度下滑，房地产业务收入及利润率下滑。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 707,844 832,812 923,195 1,008,349 1,101,659 营业收入增长率 63.49% 17.65% 10.85% 9.22% 9.25% 净利润（百万元） 6,098 6,282 7,326 8,281 9,543 净利润增长率 35.40% 3.01% 16.62% 13.04% 15.23% EPS（元） 2.13 2.09 2.44 2.76 3.18 ROE（归属母公司)（摊薄） 11.99% 10.74% 11.55% 11.99% 12.61% P/E 6 6 5 4 4 P/B 0.7 0.6 0.6 0.5 0.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-03-30 增持（维持） 当前价：11.98元 作者分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002021-52523841 chengxx@ebscn.com 联系人：卢浩敏 021-52523659 luhaomin@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)30.05 总市值(亿元)：360.02 一年最低/最高(元)：10.33/15.90近3月换手率：52.30% 股价相对走势 28% 17% 5% -6% -18% 03/2207/2209/2212/22 建发股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -8.48 -19.09 -1.46 绝对 -9.24 -15.22 -1.01 资料来源：Wind 相关研报大件同城业务盈利能力改善，速运业务净利润快速修复——顺丰控股（002352.SZ）2022年报点评（2023-03-29） 行业供给逐步恢复，单票收入短期承压——快递行业2023年1-2月经营数据点评（2023-03-19） 百转千回，终见曙光——交通运输行业2023年投资策略（2022-12-15） 积极应对复杂外部环境，供应链房地产业务经营稳健——建发股份（600153.SH）2022年中报点评（2022-08-28） EV/EBITDA 11.8 9.5 12.6 11.7 10.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 股息率 5.0% 6.7% 7.3% 8.2% 9.5% 建发股份（600153.SH） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 707,844 832,812 923,195 1,008,349 1,101,659 总资产 602,459 664,754 689,410 730,843 776,757 营业成本 682,585 801,147 889,128 971,158 1,059,323 货币资金 90,268 96,524 99,948 113,736 127,777 折旧和摊销 259 322 333 386 441 交易性金融资产 697 1,930 300 300 300 税金及附加 900 1,848 5,539 6,050 6,610 应收账款 8,226 13,210 12,002 13,109 14,322 销售费用 8,161 9,851 11,078 12,100 13,220 应收票据 79 124 282 190 236 管理费用 664 1,039 923 1,008 1,102 其他应收款（合计） 55,087 67,073 50,922 35,446 22,194 研发费用 74 191 211 231 252 存货 346,825 361,501 400,108 437,021 476,695 财务费用 1,616 1,269 588 -180 120 其他流动资产 14,184 18,966 18,966 18,966 18,966 投资收益 3,085 3,497 3,600 3,700 3,800 流动资产合计 550,683 599,231 629,041 669,570 715,607 营业利润 15,642 15,698 18,188 20,636 23,864 其他权益工具 0 0 20 20 20 利润总额 15,802 16,174 18,688 21,126 24,344 长期股权投资 14,594 24,475 24,475 24,475 24,475 所得税 4,839 4,907 5,606 6,338 7,303 固定资产+使用权资产 2,813 4,436 4,538 4,483 4,557 净利润 10,963 11,267 13,082 14,788 17,040 在建工程 157 2,735 820 910 1,005 少数股东损益 4,865 4,985 5,756 6,507 7,498 无形资产 869 1,041 1,020 1,000 980 归属母公司净利润 6,098 6,282 7,326 8,281 9,543 商誉 854 896 896 896 896 EPS(元) 2.13 2.09 2.44 2.76 3.18 其他非流动资产 1,082 1,298 1,298 1,298 1,298 非流动资产合计 51,776 65,523 60,369 61,272 61,149 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总负债 465,541 499,411 513,389 542,649 574,481 经营活动现金流 409 15,489 14,510 13,342 14,667 短期借款 8,999 9,074 0 0 0 净利润 6,098 6,282 7,326 8,281 9,543 应付账款 41,765 41,062 45,571 49,776 54,295 折旧摊销 259 322 333 386 441 应付票据 20,702 25,022 29,140 30,538 33,705 净营运资金增加 34,567 9,020 148 141 1,694 预收账款 95 92 185 202 220 其他 -40,515 -134 6,704 4,535 2,990 其他流动负债 19,847 20,621 20,621 20,621 20,621 投资活动产生现金流 -9,477 -8,607 6,562 1,289 1,748 流动负债合计 356,236 391,999 411,440 439,486 470,425 净资本支出 -571 -1,336 10 -2,000 -2,200 长期借款 61,103 56,424 56,424 56,424 56,424 长期投资变化 14,594 24,475 0 0 0 应付债券 28,042 33,395 29,000 30,000 31,000 其他资产变化 -23,500 -31,746 6,552 3,289 3,948 其他非流动负债 16,555 13,024 13,024 13,024 13,024 融资活动现金流 43,269 -3,102 -17,647 -843 -2,374 非流动负债合计 109,305 107,411 101,949 103,164 104,056 股本变化 0 142 0 0 0 股东权益 136,918 165,344 176,022 188,193 202,276 债务净变化 27,175 3,122 -14,655 1,593 703 股本 2,863 3,005 3,005 3,005 3,005 无息负债变化 137,268 30,747 28,634 27,667 31,128 公积金 4,789 6,019 6,019 6,019 6,019 净现金流 34,470 3,830 3,425 13,788 14,041 未分配利润 33,134 37,030 41,952 47,617 54,202 归属母公司权益 50,844 58,480 63,401 69,066 75,651 少数股东权益 86,074 106,864 112,620 119,127 126,625 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 3.6% 3.8% 3.7% 3.7% 3.8% 销售费用率 1.1