盈利延续快速增势，新成长引擎加速打造

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2023年03月31日 四川路桥（600039.SH） 盈利延续快速增势，新成长引擎加速打造 盈利快速增长，在手订单充裕。公司发布2022年报，实现营收1352亿元，同增32%（重述后），2022年在基建稳增长背景下，行业需求保持景气，公司营收保持较快增速；实现归母净利润112亿元，同增67%（重述后），与此前业绩预告一致，业绩增速快于营收主要系：1）公司积极参与利润率较高的大股东蜀道集团投建一体项目；2）深入实施精细化管理，推进绿色低碳智能施工技术，促进降本增效；3）积极推进因项目变更等因素导致的材料调差。分季度看，Q1-Q4分别实现营收183/261/223/685亿元，同增33%/29%/17%/38%，Q4公司赶工积极性较高，结算加快；分别实现归母净利润15.7/20.9/23.6/52.0亿元，同增31%/52%/172%/59%。分板块看，工程施工/矿业及新材料/清洁能源/贸易销售/高速公路投资运营分别实现营收1141/39/2/141/24亿元，同增32%/184%/7%/18%/4%，施工主业增速稳健，矿业及新材料增势显著（主要由新锂想公司、三晟公司增长带动）。截至2022年末，公司在手订单2167亿元，是公司年收入的1.6倍，在手订单充足保障后续营收业绩继续快速释放。公司拟现金分红56.7亿元，占归母净利润的51%（上年为40%），当前股价对应股息率6.9%。 盈利能力持续提升，费用率下降，现金净流入大幅增多。2022年公司毛利率17.1%，YoY+0.9个pct，延续提升趋势，主要系在大股东蜀道集团主导省内交通基建投资后，公司省内竞争环境大幅改善，订单利润率明显提升。期间费用率6.40%，YoY-1.09个pct，其中销售/管理/研发/财 务费 用率YoY-0.01/-0.06/-0.08/-0.94个pct，公司营收快速扩大，规模效益持续显现。资产（含信用）减值损失6.5亿元，同比扩大3.4亿元，预计主要系营收规模快速扩张后，计提坏账相应有所增多。所得税率16.8%，同比基本持平。归母净利率8.30%，YoY+1.73个pct。经营活动现金大幅净流入134亿元，上年同期为净流入53亿元（重述后），现金流表现优异，主要系工程计量收款、新开工项目预收款增加。 矿产新材料、新能源主业加速开拓，持续打造成长新动能。矿产及新材料方面，矿业领域公司拥有在建及运营矿山11座，黄磷厂1座，其中厄立特里亚阿斯马拉铜金多金属矿（原矿约400万吨/年）已开工建设，克尔克贝特金多金属矿进入探转采程序，库鲁里钾盐项目（原矿约540万吨/年）力争年内开工，马边磷矿（原矿100吨/年）已取得采矿证，会东大黑山磷矿（原矿60万吨/年）进入矿山开发设计阶段，黄磷厂（6万吨/年）实现试生产，鑫展望公司南江霞石（原矿22万吨/年）正在设备调试；新材料领域公司拥有三元正极材料、磷酸铁锂生产企业各1家，电池回收企业2家，其中新锂想公司三元正极材料项目一期（1万吨/年）已达产，项目二期（4万吨/年）正在进行试生产，蜀能矿产公司磷酸铁锂项目（5万吨/年）已开工建设，三晟公司进入试生产阶段，蜀矿环锂公司废旧锂电池回收项目一期（2万吨/年）已完成所有生产厂房建设，正在开展设备安装工作。新能源方面，2022年公司围绕风、光、水等绿色能源，整合下属公司设立四川蜀道清洁能源集团有限公司负责开展新能源运营业务，目前攀大、汶马、丽攀高速分布式光储项目建成投运，德会、久马、攀田、沿江高速公路分布式光储项目陆续建设中；盐边县整县分布式光伏项目顺利推进，昔格达零碳示范村项目建成；凉山州会东县200MW光伏项目顺利开工建设。2022年公司矿产新材料、新能源板块已开始贡献利润，后续有望持续为公司业绩增添动能。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为140/173/211亿元，同比增长25%/23%/22%，EPS分别为2.25/2.78/3.39元，当前股价对应PE分别为5.9/4.8/3.9倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、新业务开拓不及预期、矿产资源价格大幅波动、关联交易受限等。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 85,049 135,151 165,038 199,310 239,692 增长率yoy（%） 39.3 58.9 22.1 20.8 20.3 归母净利润（百万元） 5,582 11,213 14,037 17,292 21,100 增长率yoy（%） 84.5 100.9 25.2 23.2 22.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.90 1.80 2.25 2.78 3.39 净资产收益率（%） 18.6 24.7 26.1 25.6 25.1 P/E（倍） 14.7 7.3 5.9 4.8 3.9 P/B（倍） 3.0 2.0 1.6 1.3 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2023年3月30日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 基础建设 前次评级 买入 3月30日收盘价(元) 13.21 总市值(百万元) 82,237.71 总股本(百万股) 6,225.41 其中自由流通股(%) 76.18 30日日均成交量(百万股) 16.38 股价走势 作者 分析师 何亚轩 执业证书编号：S0680518030004 邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师 廖文强 执业证书编号：S0680519070003 邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师 程龙戈 执业证书编号：S0680518010003 邮箱：chenglongge@gszq.com 相关研究 1、《四川路桥（600039.SH）：业绩大增67%超预期，分红比例大幅提升》2023-01-31 2、《四川路桥（600039.SH）：三季报业绩大增75%超预期，锂电垂直一体化加快成型》2022-10-19 3、《四川路桥（600039.SH）：矿产布局迎新突破，锂电巨头合作深化》2022-10-08 -23%-11%0%11%23%34%46%2022-032022-072022-112023-03四川路桥 沪深300 2023年03月31日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 72656 131258 137556 177992 187819 营业收入 85049 135151 165038 199310 239692 现金 12292 31440 38305 40056 40505 营业成本 71318 112103 136954 164757 197830 应收票据及应收账款 18774 17237 15771 50666 58285 营业税金及附加 423 516 679 837 1025 其他应收款 2849 3417 4234 5006 6107 营业费用 22 20 24 29 35 预付账款 1577 2609 2502 3670 3753 管理费用 1109 1677 2311 2790 3356 存货 3295 4929 5118 6968 7544 研发费用 2855 4428 5776 6976 8389 其他流动资产 33870 71626 71626 71626 71626 财务费用 2382 2519 2413 2771 3270 非流动资产 64383 77041 81382 85932 90524 资产减值损失 -91 -265 -324 140 120 长期投资 1787 3154 4561 5983 7419 其他收益 76 185 0 0 0 固定资产 2954 3710 5367 7090 8924 公允价值变动收益 2 -7 2 1 -1 无形资产 29952 32214 32830 33408 34116 投资净收益 71 200 61 76 90 其他非流动资产 29689 37963 38624 39451 40066 资产处臵收益 0 0 0 0 0 资产总计 137038 208299 218939 263924 278343 营业利润 6781 13615 17268 21087 25756 流动负债 62293 108481 112754 148112 151816 营业外收入 107 101 80 110 100 短期借款 1890 1869 1869 1869 1869 营业外支出 40 59 48 54 50 应付票据及应付账款 36619 64227 58975 89239 88727 利润总额 6848 13657 17300 21143 25806 其他流动负债 23784 42384 51909 57003 61220 所得税 1154 2291 3071 3616 4418 非流动负债 44213 53817 51622 47426 41231 净利润 5694 11366 14228 17528 21388 长期借款 42734 50977 48782 44586 38391 少数股东损益 112 153 191 236 288 其他非流动负债 1479 2840 2840 2840 2840 归属母公司净利润 5582 11213 14037 17292 21100 负债合计 106506 162298 164375 195538 193047 EBITDA 10498 17778 19467 22925 27638 少数股东权益 3383 4207 4398 4634 4922 EPS（元） 0.90 1.80 2.25 2.78 3.39 股本 4775 6226 8717 8717 8717 资本公积 6290 8315 5824 5824 5824 主要财务比率 留存收益 15301 26288 35356 45588 57959 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益 27149 41794 50165 63752 80374 成长能力 负债和股东权益 137038 208299 218939 263924 278343 营业收入(%) 39.3 58.9 22.1 20.8 20.3 营业利润(%) 84.0 100.8 26.8 22.1 22.1 归属于母公司净利润(%) 84.5 100.9 25.2 23.2 22.0 获利能力 毛利率(%) 16.1 17.1 17.0 17.3 17.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 6.6 8.3 8.5 8.7 8.8 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 18.6 24.7 26.1 25.6 25.1 经营活动现金流 -1023 13389 14718 16197 18455 ROIC(%) 9.8 13.4 12.9 14.2 15.6 净利润 5694 11366 14228 17528 21388 偿债能力 折旧摊销 1084 1586 1454 1303 1559 资产负债率(%) 77.7 77.9 75.1 74.1 69.4 财务费用 23