业绩超预期，盈利能力边际改善

公司发布22年年报，22年收入5,927亿元，yoy+18%，归母净利润103亿元，yoy+23%，扣非归母净利润97亿元，yoy+37%；单22q4收入1,956亿元，yoy+29%，归母净利润36亿元，yoy+58%，扣非归母净利润31亿元，yoy+87%。收入延续较快增长，全年盈利略超预期。 22h2主要业务收入增长均加快，海外新签重回较好增长 收入分业务，22年工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发分别收入5,504/227/123/89亿元，yoy分别+19%/6%/6%/33%。工程承包保持较好增长强度 ， 其中冶金工程/房建/交通基础工程yoy分别12%/26%/19%至1,296/2,875/1,053亿，房建、交通基础工程22h2收入增速均加快，我们推测主要体现于22q4。地产开发收入重回增长，装备及资源开发业务稳健。22年公司新签合同额13,436亿元，yoy+12%，整体延续较快增长，冶金工程贡献较多增量，5,000万元以上新签yoy+23%至1,730亿元。单22q4新签合同总额4,083亿元，yoy+25%。22年海外新签414亿元，yoy+19%，海外新签重回较好增长。 22h2工程承包毛利率环比改善，整体盈利水平有积极变化 22年公司综合毛利率9.6%，yoy-1.0pct，其中工程承包/房地产开发/装备制造/资源开发毛利率分别为9.0%/11.0%/11.6%/36.3%（vs 22h1分别为8.5%/11.0%/12.0%/46.3%），分别yoy-0.2/-12.5/-3.5/-6.3pct。22h2工程承包毛利率环比有一定改善。地产业务效益继续拖累、镍价回落致资源开发业务利润率有一定回落。单22q4公司综合毛利率9.7%，yoy-2.4pct。费用管控卓有成效，22年期间费用率yoy-0.4pct至5.7%，主要源于管理费用率较大幅度下降，yoy-0.3pct至1.9%。减值损失影响边际减弱（22年其占收入比例yoy-0.2pct至0.8%）。22年公司归母净利率1.7%，yoy+0.1pct；单22q4归母净利率1.8%，yoy+0.3pct。 两金周转有所放缓，现金流较好改善 22年末公司资产负债率72.3%，yoy+0.2pct；带息负债比率14.7%，yoy-0.6pct。 两金（存货+合同资产+应收账款）周转有所放缓，22年两金周转天数168天，同比延长31天。22年经营性现金流净额同比多流入5亿元至净流入182亿元，投资性现金流净额同比少流出60亿至净流出66亿元。 成长动能充足，重视资源及新兴业务价值，受益“一带一路”景气向上在手订单充足，公司增长动能充足。同时建议重视矿产资源业务资产价值及电子级硅料等新兴业务成长前景。公司在海外冶金工程领域深耕“一带一路”沿线市场，“冶金建设国家队”全球影响力持续深化，受益“一带一路”景气向上。增长动能强劲，估值有优势，继续建议重视。上调公司23-24年归母净利预测为119、139亿元（前值117、135亿元），新增25年归母净利预测为162亿元，yoy分别+16%、17%、16%。认可给予公司23年10x目标PE，对应目标价5.73元（前值4.92元），维持“买入”评级。 风险提示：基建投资增速不及预期、金属价格大幅波动风险、高镍电池需求不及预期、矿产项目运营意外事件风险、地缘政治风险 财务数据和估值 公司历年经营情况及可比公司估值表 图1：公司近年营收及同比增速 图2：公司近年归母净利润及同比增速 图3：可比公司估值情况