疫情不减拓店步伐，看好年内出行市场需求释放提振业绩

公司研究/公司快报 2023年3月31日 疫情不减拓店步伐，看好年内出行市场需求释放提振业绩 增持-B(维持) 首旅酒店（600258.SH） 酒店 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2022年财报，期内实现营收50.89亿元（-17.29%），归母业绩亏损5.82亿元（21年同期盈利0.55亿元），扣非归母业绩亏损6.73亿元（21年同期盈利0.1亿元），EPS-0.52元。受限于22Q4疫情管控政策趋严、出行环境变化所致单Q4实现营收12.52亿元（-12.3%），归母业绩亏损2.51亿元 （21Q4亏损0.69亿元），扣非归母业绩亏损2.77亿元（21Q4亏损0.82亿元）。 全年仅Q3实现归母净利润0.52亿元，其余季度均表现亏损。 事件点评 市场数据：2023年3月30日 收盘价（元）：23.91 年内最高/最低（元）：26.68/19.21流通A股/总股本（亿）：10.70/11.19流通A股市值（亿）：255.94 总市值（亿）：267.52 基本每股收益： -0.52 摊薄每股收益： -0.52 每股净资产(元)： 9.48 净资产收益率： -6.36 基础数据：2022年12月31日 资料来源：最闻分析师： 王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 张晓霖 执业登记编码：S0760521010001邮箱：zhangxiaolin@sxzq.com 年内疫情反复拖累酒店业务表现亏损。酒店业务营收49.03亿元 （-15.93%），亏损7.18亿元（较上年同期减少6.18亿元），其中酒店运营模式收入占比71.07%、管理模式占比25.27%（+1.33pct）；景区运营收入1.86亿元（-42.03%），亏损954万元（较上年同期减少1.15亿元）。经济型酒店 以“如家”系为核心持续改造升级。年内公司升级改造资本性支出3.78亿元，主要用于升级如家商旅、如家酒店、如家NEO3.0等经济型酒店，目前如家品牌店占比提升至49.47%（+6.77pct）。年内公司会员数达1.38亿（+3.76%），通过自有渠道入住间夜数占比为76.18%。 公司新开店步伐未受疫情影响有所放缓，期内新开门店879家 （Q1/Q2/Q3/Q4分别新开190/152/279/258家）。新开酒店类型方面，公司继续优先发展中高端酒店战略，年内中高端酒店200家，占新开门店22.75%；目前公司中高端酒店数占比提升至25.36%，房间数占比提升至35.3%，中高端酒店产品贡献收入提升至53.02%（-6.14pct）。新开酒店模式方面，特许加盟方式新开店850家，占比96.7%；目前特许加盟门店比例提升至88.68%，酒店管理收入占比26.23%。储备店方面，公司期末储备门店数上升至2085 家，为23年商旅需求恢复提供坚持供给保障。 经济型酒店韧性较强，平均房价较19年同比下滑幅度在9%左右。22Q4 首旅如家全部酒店RevPAR95元（-11.6%）较19年同期-37%、ADR182元 （-2%）较19年同期-6.5%、OCC52.3%（-5.7pct）较2019年同期-25.3pct。其中经济型酒店22Q4RevPAR85元（-11%）、ADR151元（-2.7%）、OCC56.4% （-5.3pct）；中高端酒店22Q4RevPAR123元（-14.1%）、ADR236元（-6.1%）、OCC52%（-4.8pct）。 22全年首旅如家全部酒店RevPAR97元（-17.9%）较19年同期-38.6%、 ADR183元（-4.6%）较19年同期-8.6%、OCC53.1%（-8.6pct）较19年同期 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 -25.9pct。其中经济型酒店22全年RevPAR86元（-17.5%）、ADR152元（-5.3%）、 OCC56.8%（-8.5pct）；中高端酒店22全年RevPAR129元（-18.7%）、ADR241 元（-8.9%）、OCC53.5%（-6.5pct）。 公司年内毛利率15.68%（-10.47pct），净利率-13.26%（-13.42pct），由于公司酒店管理业务收入占比较小、该业务毛利率较高、叠加公司重点发展酒店管理业务，业绩整体呈现出收入变动小、利润变动大的特征。整体费用率27.23%（+2.04pct），其中销售费用率4.8%（-0.44pct）系年内中介订单大幅减致销售佣金减少、广告投入减少、出租率下降致会员卡费用摊销下降；管理费用率13.55%（+2.09pct）系新增办公室租赁等资产致折旧摊销费用上升；研发费用率1.18%（+0.26pct）系打造智慧酒店、增加数字化中台系统等投入；财务费用4.52亿元（-13.42%）系租赁负债下降对应利息费用减少。 经营活动现金流净额14.92亿元（-35.35%）。投资建议 从1-3月出行恢复情况来看，商旅出行+休闲度假+务工人员跨区域流动走强，中高端商务休闲市场+下沉市场需求加速释放。预计年内出行场景持续修复、公司加快布局下沉市场，看好后续业绩修复带动经营回暖。预计公司2023-2025年EPS分别为0.8\1.01\1.57，对应公司3月30日收盘价23.91元，2023-2025年PE分别为29.8\23.6\15.2倍，维持“增持-B”评级。 风险提示 公司经营成本上升风险；景区客流下降风险；新开店不及预期风险。财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,153 5,089 7,944 9,102 10,923 YoY(%) 16.5 -17.3 56.1 14.6 20.0 净利润(百万元) 56 -582 898 1,133 1,760 YoY(%) -111.2 -1145.6 -254.2 26.2 55.2 毛利率(%) 26.1 15.7 37.0 39.6 44.6 EPS(摊薄/元) 0.05 -0.52 0.80 1.01 1.57 ROE(%) 0.1 -6.4 8.3 9.5 12.8 P/E(倍) 480.5 -46.0 29.8 23.6 15.2 P/B(倍) 2.4 2.6 2.3 2.1 1.9 净利率(%) 0.9 -11.4 11.3 12.5 16.1 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 3952 3357 3712 4929 8292 营业收入 6153 5089 7944 9102 10923 现金 3181 1007 960 2320 5136 营业成本 4544 4291 5002 5495 6056 应收票据及应收账款 267 517 707 695 987 营业税金及附加 41 38 54 62 76 预付账款 44 35 88 53 117 营业费用 323 244 318 364 437 存货 45 36 59 46 69 管理费用 705 689 556 655 786 其他流动资产 415 1762 1899 1816 1983 研发费用 57 60 79 100 120 非流动资产 23054 22091 22237 21653 21273 财务费用 522 452 624 755 842 长期投资 382 343 286 227 169 资产减值损失 -50 -180 -44 -51 -61 固定资产 2186 2130 2926 3063 3416 公允价值变动收益 6 52 7 7 7 无形资产 3524 3493 3313 3135 2955 投资净收益 1 -18 2 -6 -5 其他非流动资产 16962 16125 15711 15229 14734 营业利润 4 -745 1364 1722 2669 资产总计 27006 25448 25949 26582 29565 营业外收入 20 23 18 20 21 流动负债 5180 5313 4846 4311 5445 营业外支出 18 7 17 20 16 短期借款 501 948 948 948 948 利润总额 6 -728 1365 1723 2674 应付票据及应付账款 97 115 132 139 160 所得税 -4 -53 409 517 802 其他流动负债 4582 4249 3766 3223 4337 税后利润 10 -675 955 1206 1872 非流动负债 10505 9526 9537 9527 9518 少数股东损益 -46 -93 57 72 112 长期借款 398 10 22 11 2 归属母公司净利润 56 -582 898 1133 1760 其他非流动负债 10107 9516 9516 9516 9516 EBITDA 663 50 2148 2561 3508 负债合计 15684 14838 14384 13838 14963 少数股东权益 221 122 179 252 364 主要财务比率 股本 1121 1119 1119 1119 1119 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积 7692 7660 7660 7660 7660 成长能力 留存收益 2340 1728 2540 3542 5020 营业收入(%) 16.5 -17.3 56.1 14.6 20.0 归属母公司股东权益 11101 10488 11386 12493 14238 营业利润(%) 100.7 -18559.5 283.1 26.3 55.0 负债和股东权益 27006 25448 25949 26582 29565 归属于母公司净利润(%) -111.2 -1145.6 -254.2 26.2 55.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 26.1 15.7 37.0 39.6 44.6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 0.9 -11.4 11.3 12.5 16.1 经营活动现金流 2308 1492 2985 2397 4188 ROE(%) 0.1 -6.4 8.3 9.5 12.8 净利润 10 -675 955 1206 1872 ROIC(%) -0.2 -3.0 4.6 5.5 7.7 折旧摊销 696 750 755 829 888 偿债能力 财务费用 522 452 624 755 842 资产负债率(%) 58.1 58.3 55.4 52.1 50.6 投资损失 -1 18 -2 6 5 流动比率 0.8 0.6 0.8 1.1 1.5 营运资金变动 -209 -488 660 -392 588 速动比率 0.7 0.6 0.7 1.1 1.5 其他经营现金流 1289 1435 -7 -7 -7 营运能力 投资活动现金流 -454 -1962 -891 -244 -507 总资产周转率 0.3 0.2 0.3 0.3 0.4 筹资活动现金流 -41 -1685 -2141 -793 -864 应收账款周转率 27.1 13.0 13.0 13.0 13.0 应付账款周转率 41.6 40.5 40.5 40.5 40.5 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.05 -0.52 0.80 1.01 1.57 P/E 480.5 -46.0 29.8 23.6 15.2 每股经营现金流(最新摊薄) 2.06 1.33 2.67 2.14 3.74 P/B 2.4 2.6 2.3 2.1 1.9 每股净